天津市经济已经企稳，债务风险逐渐化解中。2015 年滨海新区发生爆炸事故，叠加“供给侧改革”开启，天津本地的传统高耗能行业开始去产能，石化等支柱产业增长放缓，资本回报率下行。但我们也看到，近年来领导层直面问题（GDP“挤水分”），政府开始加大力度培育战略新兴产业；目前战略性新兴产业、高技术制造业和现代新兴服务业在经济中已占相当比重，经济整体呈现企稳复苏态势。天津市政府重视化解金融风险，2021 年6 月“天津债券投资者恳谈会”以后，当地融资环境明显转好，产业债、国企、城投的净融资额和信用利差均有修复。

股东结构稳健，新任管理层上任利好公司长期发展。国企背景股东实力雄厚；公司通过股东与核心机构客户（社保局、医保局等）建立业务合作，贡献稳定存款来源。20-21 年基本完成管理层新老交替，新管理层经验丰富，行长吴洪涛有多家银行行长任职经验，利好长期发展。

基本面修复有望，ROE 回升可期。（1）公司当前约束在于天津地区经济放缓背景下息差表现较弱；区域风险较高，开展业务需消耗更多的拨备（更高的信贷成本）和资本（外源补充较困难，约束杠杆率）。而随着天津地区经济企稳回升，成本、拨备和资本约束均将得到缓解，ROE或见底回升。（2）公司深耕本地市场，增长前景与区域经济高度相关，随着区域经济复苏，将带动资产和营收增速上行。（3）天津银行净息差高于行业平均，但波动较大。资产端优势显著，对公和零售信贷收益率均大幅高于城商行同业；负债端公司正积极打造交易银行场景，将对公存款结构优势转化为成本优势，定价优化潜力尚待释放。（4）资产质量：当前风险主要集中在制造业、批零业和房地产业，后续或随天津地区风险水平下降而修复。后续需要关注当前风险水平较高而且在对公贷款中占较大比重的房地产业（不良率：5.2%）、制造业（不良率：7.8%）和批零业（不良率：7.8%），2021 年末分别占18.5%、14.7%和9.1%。

盈利预测与投资建议：预计22/23 年归母净利润增速-15.6%和0.5%，EPS 为0.44/0.45 元/股，最新收盘价对应22/23 年PE 为3.8X/3.7X，PB 为0.17X/0.16X。预计区域经济企稳复苏，新一届管理层上任，公司有望迎来长期拐点。综合考虑上市以来PB 估值中枢和区域复苏前景，我们给予公司22 年PB 估值0.2X，H 股合理价值2.34 港币/股（采用的港币对人民币汇率为0.8353），首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：（1）区域经济受疫情影响超预期下滑，信贷需求疲弱；（2）经济转型过程中传统国企信用风险持续暴露，资产质量大幅恶化等。