2021 年业绩低于我们预期
中南建设公布2021 年业绩:收入792 亿元,同比增长1%,归母净利润亏损34 亿元,同比下降148%,低于此前业绩预告(7.1-21.2 亿元,同比下降70-90%)和我们预期(主要因利润率超预期下滑),2021 年无分红派息。
多重因素致业绩转亏。公司2021 年房地产业务结算毛利率下降8.5ppt 至10.7%,主要因4Q21 现房折扣销售在当期确收拉低整体毛利率水平。公司期内计提大额存货跌价准备致资产减值损失同比增长5 倍至30 亿元,应收账款和应收票据等坏账计提致信用减值损失上升至8.2 亿元(2020 年0.5 亿元),同时因合联营企业收入未能如期确认,公司投资收益同比下滑55%至19 亿元,上述因素共同导致公司2021 年业绩由盈转亏。
财务指标承压,三条红线指标下降为“橙档”。公司期末有息负债较年初压降22%至623 亿元,由于筹资活动现金大幅流出237 亿元(2020 年流入137亿元),年末公司在手现金缩减32%。公司年末净负债率较年初下降4ppt 至93%,但扣预资产负债率较年初上行1.8ppt 至80.5%,现金短债比下降至0.6 倍(剔除受限资金口径),由“黄档”掉落至“橙档”,我们提示投资者持续关注公司后续现金流安全性和财务指标变动。
发展趋势
2022 年销售增长料失速,后续成长性承压。公司2021 年末未竣工土储面积同比下降8%至4135 万平,我们估算对应可售土储对销售覆盖倍数不足2年。同时叠加行业景气度处于底部且民企再融资仍有压力,我们认为公司后续经营策略将以保销售、促回款、去库存、控支出为重点,在行业未见明显回暖之前拿地投资将保持谨慎态度,后续土储充裕度可能进一步下降。公司2021 年销售金额同比下降12%至1974 亿元,2022 年一季度同比下降66%至163 亿元,我们预计公司全年销售规模可能继续下滑,面临“被动缩表”
的可能,中长期成长性料承压。
盈利预测与估值
考虑到公司后续结算利润率承压且仍存减值风险,我们下调2022/2023 年盈利预测84%/84%至2.5/2.7 亿元,同比扭亏/增长7%。维持中性评级,由于公司业绩转亏,我们用NAV 折让法对公司进行定价,公司当前交易于59%的NAV 折让;考虑到板块风险偏好上行,我们下调目标价9%至3.51 元,对应60%的目标NAV 折让和2%的下行空间。
风险
行业融资环境超预期收紧;行业景气度恢复进度不及预期。
2021 年業績低於我們預期
中南建設公佈2021 年業績:收入792 億元,同比增長1%,歸母淨利潤虧損34 億元,同比下降148%,低於此前業績預告(7.1-21.2 億元,同比下降70-90%)和我們預期(主要因利潤率超預期下滑),2021 年無分紅派息。
多重因素致業績轉虧。公司2021 年房地產業務結算毛利率下降8.5ppt 至10.7%,主要因4Q21 現房折扣銷售在當期確收拉低整體毛利率水平。公司期內計提大額存貨跌價準備致資產減值損失同比增長5 倍至30 億元,應收賬款和應收票據等壞賬計提致信用減值損失上升至8.2 億元(2020 年0.5 億元),同時因合聯營企業收入未能如期確認,公司投資收益同比下滑55%至19 億元,上述因素共同導致公司2021 年業績由盈轉虧。
財務指標承壓,三條紅線指標下降爲“橙檔”。公司期末有息負債較年初壓降22%至623 億元,由於籌資活動現金大幅流出237 億元(2020 年流入137億元),年末公司在手現金縮減32%。公司年末淨負債率較年初下降4ppt 至93%,但扣預資產負債率較年初上行1.8ppt 至80.5%,現金短債比下降至0.6 倍(剔除受限資金口徑),由“黃檔”掉落至“橙檔”,我們提示投資者持續關注公司後續現金流安全性和財務指標變動。
發展趨勢
2022 年銷售增長料失速,後續成長性承壓。公司2021 年末未竣工土儲面積同比下降8%至4135 萬平,我們估算對應可售土儲對銷售覆蓋倍數不足2年。同時疊加行業景氣度處於底部且民企再融資仍有壓力,我們認爲公司後續經營策略將以保銷售、促回款、去庫存、控支出爲重點,在行業未見明顯回暖之前拿地投資將保持謹慎態度,後續土儲充裕度可能進一步下降。公司2021 年銷售金額同比下降12%至1974 億元,2022 年一季度同比下降66%至163 億元,我們預計公司全年銷售規模可能繼續下滑,面臨“被動縮表”
的可能,中長期成長性料承壓。
盈利預測與估值
考慮到公司後續結算利潤率承壓且仍存減值風險,我們下調2022/2023 年盈利預測84%/84%至2.5/2.7 億元,同比扭虧/增長7%。維持中性評級,由於公司業績轉虧,我們用NAV 折讓法對公司進行定價,公司當前交易於59%的NAV 折讓;考慮到板塊風險偏好上行,我們下調目標價9%至3.51 元,對應60%的目標NAV 折讓和2%的下行空間。
風險
行業融資環境超預期收緊;行業景氣度恢復進度不及預期。