营收稳步提升，新业务有望快速放量，维持“买入”评级22 年4 月19 日晚公司发布2021 年报，21 年公司实现营收95.8 亿元，同比17.7%，Q1-4 单季营收同比+108.4%/+30.8%/+4.2%/-6.9%，实现归母净利润4.1 亿元，同比-43.1%，扣非净利润同比-41.0%，21 年钢材价格较20 年底大幅上涨使公司业绩有所承压。我们认为公司作为钢结构龙头企业，在技术和品牌优势带动下，万郡绿建有望扭亏为盈，BIPV 业务或实现快速放量，维持“买入”评级。

　　钢结构传统主业稳步推进，服务业务或进入收获期分业务来看，公司多高层钢结构/轻钢结构/建材产品/服务业四项主营业务分别实现收入64.2/19.0/0.9/9.3 亿元，同比+32.8%/37.4%/26.4%/60.5%，毛利率分别变动-0.5/-0.2/+6.7/-11.1pct。21 年公司新签订单150.1 亿元（营收1.6 倍），同比+16.7%。细分来看，21 年公司钢结构业务新签107.1 亿元（营收1.3 倍），同比+6.7%，21 年公司钢结构产能百万吨，22 年预计增加30-40万吨，自有产能稳步扩张，减少外协增厚利润；万郡绿建新签41.5 亿元，同比+68.3%，我们认为经过3 年培育期，22 年或呈现扭亏为盈的新局面。

　　费用率下降，现金流有待改善

　　21 年公司毛利率为13.9%，同比-3.9 pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.6%/3.3%/4.0%/1.0%，同比变动-0.4/-0.3/+0.1/+0.3pct，资产及信用减值损失占营收比例同比+0.1pct，综合影响下归母净利率4.3%，同比-4.6pct，受钢材价格上涨影响，利润端承压明显。21 年收现比86.3%，同比+3.8pct，付现比98.0%，同比+11.9pct，CFO 净额-9.0 亿元，同比-8.9 亿元，主要系合同资产增加较多。

　　进军BIPV 成果初显，22 年加码异质结及钙钛矿叠层公司于21 年7 月控股浙江合特光电，进军BIPV 业务。其年产100 万平方BIPV 组件的智能生产线已经实现投产，截止21 年末，合特光电累计签约订单2000 余万元。22 年合特规划把高效异质结、钙钛矿叠层电池技术产业化，通过市场将储备的技术尽快转化为产品价值和壁垒优势。我们认为前期通过EPC 模式导入合特光电产品，实现产品性能快速迭代，后续BIPV或进入从1 到N 的发展快车道，带来企业腾飞的“第二增长极”。

　　新业务有望持续放量，维持“买入”评级

　　公司传统主业盈利有望逐渐稳定，短期来看，万郡绿建或进入业绩收获期，中长期来看，进军BIPV 有望给业绩带来更大增长空间，考虑到新业务放量仍需时间，我们下调22-24 年归母净利润至5.1/5.9/6.6 元（22-23 年前值6.2/7.6 亿元），维持“买入”评级。

　　风险提示：BIPV 业务开展不及预期，钢材价格上涨超预期，订单签订不及预期。