公司公告2021 年年报，实现营业收入478.19 亿元（+28.26% yoy），实现归母净利润22.89 亿元（+22.93% yoy），公司业绩表现符合预期；在经历了2022年一季度的密集政策及规划定调后，电源项目建设逐步迎来落地期，持续看好公司作为国内领先综合电源设备龙头的受益程度，维持A+H 股“买入”评级。
业绩符合预期，收入结构持续调整。公司公告2021 年年报，报告期内实现营业收入478.19 亿元（+28.26% yoy，略超预期）、归母净利润22.89 亿元（+22.93%yoy，基本符合预期）、扣非后归母净利润17.63 亿元（+15.31% yoy）。公司作为国内领先的综合型能源装备龙头，报告期内进一步加速业务结构调整，其中可再生能源装备收入增长超50%（风电增长约70%），新增生效订单中可再生能源装备占比提升至29.4%；新增订单持续增长进一步为公司持续发展奠定基础，2021 年新增订单563.92 亿元（+14.15% yoy），截至2021 年末的在手订单维持在816 亿元水平。
盈利能力受结构化影响，判断中长期将步入修复通道。收入结构调整也在一定程度上引起了盈利能力的变化，受风电等业务收入占比快速提升的影响，公司2021 年销售毛利率调整至17.29%（-3.06 pcts）。但由于费用端管理能力的体现，报告期内公司期间费用率实现了2.79 pcts 的下降；在此基础上，净利率水平相对稳定地维持在5.20%。展望未来盈利能力的变化，预计随着“十四五”
中后段，公司收入结构中电站服务、核电、水电和火电等业务的均衡化发展，有望促使公司毛利率水平在2021 年基础上有所修复。
电源建设需求多领域并进，综合性龙头有望充分受益。在合理考虑陆风、海风业务在2022 年面临的需求变化和盈利压力的基础上，我们认为仍需进一步关注整体电源投资的景气度和电源建设的长期性需求。在“双碳”实现路径长期化和电能替代持续加速的行业环境下，一方面以风光大基地为代表的转型提速需求有望成为下一阶段电源建设的核心，另一方面作为电力系统转型配套的火电改造服务需求、核电与传统水电推进、抽水蓄能建设等类基荷电源建设需求，有望在“十四五”期间持续提升景气度。2021 年电源基本建设投资完成额为5530亿元（+4.5% yoy），创历史峰值，多类型电源建设与改造升级需求料将在未来呈现齐头并进态势。考虑到公司在火/核/水等类基荷电源领域的龙头地位，以及在风电为代表的新能源领域的快速发展态势，公司有望充分受益于本轮电源建设大周期。
风险因素：电源基本建设投资完成额不及预期；风电产业链价格博弈加剧；核电新增机组核准建设节奏放缓；传统水电机组与抽水蓄能建设进展不及预期；大宗原材料价格持续上涨。
投资建议：考虑到下游需求景气持续性与公司订单情况，小幅调整公司2022-24年净利润预测为29.61/36.79/43.84 亿元（2022-23 年原预测为29.58/35.00 亿元，新增2024 年预测），EPS 预测分别为0.95/1.18/1.41 元，A 股现价对应PE 为15/12/10 倍，港股现价对应PE 为7/6/5 倍。参考历史上大规模电源建设阶段公司估值水平，结合公司未来业绩增速预期与行业核心龙头地位，维持给予公司A 股2022 年30x PE 作为合理估值水平，对应目标价28.5 元；考虑到港股市场的估值体系差异和历史估值差额，维持给予H 股15x PE 作为合理估值水平，对应目标价17 港元。维持公司A+H 股“买入”评级
公司公告2021 年年報，實現營業收入478.19 億元（+28.26% yoy），實現歸母淨利潤22.89 億元（+22.93% yoy），公司業績表現符合預期；在經歷了2022年一季度的密集政策及規劃定調後，電源項目建設逐步迎來落地期，持續看好公司作為國內領先綜合電源設備龍頭的受益程度，維持A+H 股“買入”評級。
業績符合預期，收入結構持續調整。公司公告2021 年年報，報告期內實現營業收入478.19 億元（+28.26% yoy，略超預期）、歸母淨利潤22.89 億元（+22.93%yoy，基本符合預期）、扣非後歸母淨利潤17.63 億元（+15.31% yoy）。公司作為國內領先的綜合型能源裝備龍頭，報告期內進一步加速業務結構調整，其中可再生能源裝備收入增長超50%（風電增長約70%），新增生效訂單中可再生能源裝備佔比提升至29.4%；新增訂單持續增長進一步為公司持續發展奠定基礎，2021 年新增訂單563.92 億元（+14.15% yoy），截至2021 年末的在手訂單維持在816 億元水平。
盈利能力受結構化影響，判斷中長期將步入修復通道。收入結構調整也在一定程度上引起了盈利能力的變化，受風電等業務收入佔比快速提升的影響，公司2021 年銷售毛利率調整至17.29%（-3.06 pcts）。但由於費用端管理能力的體現，報告期內公司期間費用率實現了2.79 pcts 的下降；在此基礎上，淨利率水平相對穩定地維持在5.20%。展望未來盈利能力的變化，預計隨着“十四五”
中後段，公司收入結構中電站服務、核電、水電和火電等業務的均衡化發展，有望促使公司毛利率水平在2021 年基礎上有所修復。
電源建設需求多領域並進，綜合性龍頭有望充分受益。在合理考慮陸風、海風業務在2022 年面臨的需求變化和盈利壓力的基礎上，我們認為仍需進一步關注整體電源投資的景氣度和電源建設的長期性需求。在“雙碳”實現路徑長期化和電能替代持續加速的行業環境下，一方面以風光大基地為代表的轉型提速需求有望成為下一階段電源建設的核心，另一方面作為電力系統轉型配套的火電改造服務需求、核電與傳統水電推進、抽水蓄能建設等類基荷電源建設需求，有望在“十四五”期間持續提升景氣度。2021 年電源基本建設投資完成額為5530億元（+4.5% yoy），創歷史峯值，多類型電源建設與改造升級需求料將在未來呈現齊頭並進態勢。考慮到公司在火/核/水等類基荷電源領域的龍頭地位，以及在風電為代表的新能源領域的快速發展態勢，公司有望充分受益於本輪電源建設大週期。
風險因素：電源基本建設投資完成額不及預期；風電產業鏈價格博弈加劇；核電新增機組核準建設節奏放緩；傳統水電機組與抽水蓄能建設進展不及預期；大宗原材料價格持續上漲。
投資建議：考慮到下游需求景氣持續性與公司訂單情況，小幅調整公司2022-24年淨利潤預測為29.61/36.79/43.84 億元（2022-23 年原預測為29.58/35.00 億元，新增2024 年預測），EPS 預測分別為0.95/1.18/1.41 元，A 股現價對應PE 為15/12/10 倍，港股現價對應PE 為7/6/5 倍。參考歷史上大規模電源建設階段公司估值水平，結合公司未來業績增速預期與行業核心龍頭地位，維持給予公司A 股2022 年30x PE 作為合理估值水平，對應目標價28.5 元；考慮到港股市場的估值體系差異和歷史估值差額，維持給予H 股15x PE 作為合理估值水平，對應目標價17 港元。維持公司A+H 股“買入”評級
