投资要点
招金矿业公告 2021 年业绩：全年营收68.6 亿元，同比-10.3%；毛利26.9 亿元，同比降25.5%；归母净利润为3369.7 万元，同比下降96.8%。本年度未计划派息。
21Q4 产能已全面恢复，生产经营步入正轨。山东省进行安全生产大排查，以及烟台市对非煤矿山开展清理整顿工作，致使21Q1-Q3 产量严重受损。公司全年矿产金产量12.6 吨，同比下降37.2%，冶炼加工黄金11.0 吨，同比下降约28.9%。虽3 季度末已经全面恢复至证载产能，较高基数下，下半年矿产金产量同比依然下降了40.1%至7.3 吨，但环比增加36.7%。
产量下降导致克金综合成本大幅上升，预计单4 季度成本依然高于往年水平。产量大幅下降导致单位折旧摊销增多，我们预计2021 年综合生产成本有大幅上升，公司全年毛利率同比下降8.0ppt 至39.2%，依然是下半年好于上半年，H2 毛利率44.8%，环比增加11.0ppt。单看4 季度，由于公司严格依定证载能力开采矿石，我们预计单4 季度成本依然高于往年水平。行业监管趋严，生产成本走高将是常态。
全年国内交易所平均金价373.9 元/克，同比降3.2%。销售费用和财务费用小幅下降。管理费用和其它开支维持在较高水平。少数股东损益占比大幅提高至82.4%。
我们的观点： 2022 年公司将迈入海域项目的建设年，未来5 年，公司产量有翻倍空间，确定性高。海域金矿已顺利取得采矿证，完成环评批复，安全设施设计也获评审通过，该矿具备“储量大、成本低”的优点，2022 年开始大规模基建工作，选矿、生产依次进行，预计2025 年达产，达产产量16 吨/年，较公司在产金矿产量有翻倍空间。在金价平稳的假设下，公司2022-2026 年归母净利润CAGR=29.0%。
参考以往美联储“缩表”或“加息”规律，黄金往往在靴子落地后有一段反弹，反弹幅度15-30%，持续时间1 个季度-大半年。当地时间3 月16 日，美联储如期加息25bp，并展现出更为鹰派的态度，目前，市场预期2022 年加息超过4 次，市场对紧缩已充分预期，预计下半年加息压力逐步下降（CPI 前高后低）。
公司当下仍处于低估状态，EV 企业价值/资源量仅为同行的1/3，金价反弹和海域金矿的释放将是估值修复的催化剂。
极端假设，黄金走熊，招金依然具备绝对收益。若金价再跌15%（假设黄金走一个完整熊市），海域投产后，招金2026 年的利润约11 亿元人民币，予20x 估值，公司估值锚在300 亿港币市值，用DCF（贴现率3%）贴现的股权价值也超300 亿港元。
公司指引2022 年矿产金产量同比增16.6%至14.7 吨（同比2020 年-26.7%）。我们预计公司22/23/24 年归母净利润为8.6/10.9/12.6 亿元， 同比分别为+2458.9%/+25.9%/+16.4%。目标价维持12.5 港元，维持“买入”评级。
风险提示：黄金价格波动风险、矿山投产不及预期、安全事故及环保风险
投資要點
招金礦業公告 2021 年業績：全年營收68.6 億元，同比-10.3%；毛利26.9 億元，同比降25.5%；歸母淨利潤爲3369.7 萬元，同比下降96.8%。本年度未計劃派息。
21Q4 產能已全面恢復，生產經營步入正軌。山東省進行安全生產大排查，以及煙臺市對非煤礦山開展清理整頓工作，致使21Q1-Q3 產量嚴重受損。公司全年礦產金產量12.6 噸，同比下降37.2%，冶煉加工黃金11.0 噸，同比下降約28.9%。雖3 季度末已經全面恢復至證載產能，較高基數下，下半年礦產金產量同比依然下降了40.1%至7.3 噸，但環比增加36.7%。
產量下降導致克金綜合成本大幅上升，預計單4 季度成本依然高於往年水平。產量大幅下降導致單位折舊攤銷增多，我們預計2021 年綜合生產成本有大幅上升，公司全年毛利率同比下降8.0ppt 至39.2%，依然是下半年好於上半年，H2 毛利率44.8%，環比增加11.0ppt。單看4 季度，由於公司嚴格依定證載能力開採礦石，我們預計單4 季度成本依然高於往年水平。行業監管趨嚴，生產成本走高將是常態。
全年國內交易所平均金價373.9 元/克，同比降3.2%。銷售費用和財務費用小幅下降。管理費用和其它開支維持在較高水平。少數股東損益佔比大幅提高至82.4%。
我們的觀點： 2022 年公司將邁入海域項目的建設年，未來5 年，公司產量有翻倍空間，確定性高。海域金礦已順利取得采礦證，完成環評批覆，安全設施設計也獲評審通過，該礦具備“儲量大、成本低”的優點，2022 年開始大規模基建工作，選礦、生產依次進行，預計2025 年達產，達產產量16 噸/年，較公司在產金礦產量有翻倍空間。在金價平穩的假設下，公司2022-2026 年歸母淨利潤CAGR=29.0%。
參考以往美聯儲“縮表”或“加息”規律，黃金往往在靴子落地後有一段反彈，反彈幅度15-30%，持續時間1 個季度-大半年。當地時間3 月16 日，美聯儲如期加息25bp，並展現出更爲鷹派的態度，目前，市場預期2022 年加息超過4 次，市場對緊縮已充分預期，預計下半年加息壓力逐步下降（CPI 前高後低）。
公司當下仍處於低估狀態，EV 企業價值/資源量僅爲同行的1/3，金價反彈和海域金礦的釋放將是估值修復的催化劑。
極端假設，黃金走熊，招金依然具備絕對收益。若金價再跌15%（假設黃金走一個完整熊市），海域投產後，招金2026 年的利潤約11 億元人民幣，予20x 估值，公司估值錨在300 億港幣市值，用DCF（貼現率3%）貼現的股權價值也超300 億港元。
公司指引2022 年礦產金產量同比增16.6%至14.7 噸（同比2020 年-26.7%）。我們預計公司22/23/24 年歸母淨利潤爲8.6/10.9/12.6 億元， 同比分別爲+2458.9%/+25.9%/+16.4%。目標價維持12.5 港元，維持“買入”評級。
風險提示：黃金價格波動風險、礦山投產不及預期、安全事故及環保風險
