渠道终端反馈,近期蒙牛液奶动销逐月回暖。预计公司明年液奶收入12%~15%左右增速。2021H2 公司费用端投放依然稳健,2022 年费用投放管控的基调预计不变,同时公司将优化费用在产品、渠道、区域维度的分配。看好乳品行业进入利润导向的高质量发展阶段,蒙牛作为具备估值优势的必选消费标的,未来2~3 年有望保持收入低双、利润20%+增速的业绩增长,维持“买入”评级。
进入Q4 公司终端动销逐月改善,明年液奶收入望继续保持双位数增长。Q3 水灾及疫情影响下,判断公司Q3 液奶收入放缓至个位数增长。进入Q4 公司终端动销回暖,预计收入呈现逐月加速趋势;考虑12 月节前备货支撑动销,我们看好公司Q4 液奶收入双位数增长表现。(1)预计特仑苏2021H2 同增20%+,白奶高端化将在明年延续,预计量价推动特仑苏2022 年同增20%;(2)预计基础白奶2021H2 超15%增长,公司短期仍将受益疫情带来的白奶消费红利,预计基础白奶2022 年同增约15%;(3)纯甄2021H2 料双位数下降,常温酸奶行业需求承压短期或难逆转,预计2022 年纯甄或保持稳定;(4)预计鲜奶2021H2 继续翻倍增长,消费升级推动鲜奶需求景气,2022 年鲜奶有望实现50%+高增;(5)预计乳饮料2021H2 同比下降,不过考虑到饮料行业景气有望回暖,预计乳饮料明年或恢复增长。综上,我们判断明年公司液奶收入有望实现12%~15%的增速。
原奶涨幅收窄但大包粉价格攀升,公司成本压力仍在,产品提价&结构优化有望保持毛利率稳中有升。奶价涨幅从上半年的中高双位数收窄至下半年以来的中个位数,预计明年奶价低个位数上涨。虽然原奶端成本压力趋缓,但大包粉成本压力有攀升苗头,8 月以来GDT 全脂奶粉拍卖价格累计上涨13%。同时下半年以来,能源、包材等成本攀升明显,公司明年成本端压力依然存在。不过展望明年,我们认为公司将通过产品提价以及产品结构优化保持毛利率稳中有升:1)产品提价:7 月1 日公司对基础白奶提价5%,近期渠道反馈公司对部分低温酸奶产品进行了3%~5%的提价以应对成本压力;2)产品结构优化,高毛利的特仑苏以及鲜奶占比提升有望持续提升公司整体毛利水平。
费投控制基调未见松动,明年费用有望继续收缩,同时费用投入将得到一定优化。成本压力以及需求整体景气之下,今年蒙牛降低促销力度、控制费用投放。 近期渠道调研反馈,公司上半年费用投放管控的趋势在下半年延续,且明年费用有望继续平稳投放,压缩不必要的费用开支。同时针对不同品类的表现,我们判断公司明年可能会调整品类费用投入优先级,预计特仑苏和鲜奶两个公司优势品类将继续获得重点投入,而考虑到常温酸奶行业需求乏力以及竞品差距较大,预计纯甄不会采取激进的费用投入策略。同时针对疫情之后渠道流量的变动,公司也将优化渠道费用投入,减少对客流减少渠道的投放,推动渠道下沉,提高费效比。
新董事会结构更加多元化,看好公司步入利润率持续提升的高质量发展阶段。 近期蒙牛董事会完成换届,新董会成员在行业背景以及性别方面更加多元化以及均衡化,可以更好保障公司现代化企业治理,同时管理层的延续也反映了中粮对蒙牛管理层的支持。我们认为蒙牛战略重点近几年发生了较大变化,从总裁卢敏放刚上任时的份额优先已经逐步向利润导向过渡。考虑到竞对的利润诉求增加以及乳品龙头管理层目前均有股权激励利益绑定,我们看好乳品行业从多年激烈价格竞争中走向竞争趋缓的高质量发展阶段,蒙牛短中期有望保持收入低双增速、净利20%+增速,继续推荐。
风险因素:食品安全风险,政策变动风险,奶价成本风险,行业需求下降风险。
投资建议:考虑下半年疫情散发以及水灾影响,我们略微下调公司收入预测,但维持公司2021/22/23 年EPS预测为1.32/1.62/2.01 元,现价对应PE为29/23/19倍。参照可比公司估值,给予2022 年28 倍目标PE 估值,对应目标价55 港元,维持“买入”评级。
渠道終端反饋,近期蒙牛液奶動銷逐月回暖。預計公司明年液奶收入12%~15%左右增速。2021H2 公司費用端投放依然穩健,2022 年費用投放管控的基調預計不變,同時公司將優化費用在產品、渠道、區域維度的分配。看好乳品行業進入利潤導向的高質量發展階段,蒙牛作為具備估值優勢的必選消費標的,未來2~3 年有望保持收入低雙、利潤20%+增速的業績增長,維持“買入”評級。
進入Q4 公司終端動銷逐月改善,明年液奶收入望繼續保持雙位數增長。Q3 水災及疫情影響下,判斷公司Q3 液奶收入放緩至個位數增長。進入Q4 公司終端動銷回暖,預計收入呈現逐月加速趨勢;考慮12 月節前備貨支撐動銷,我們看好公司Q4 液奶收入雙位數增長表現。(1)預計特侖蘇2021H2 同增20%+,白奶高端化將在明年延續,預計量價推動特侖蘇2022 年同增20%;(2)預計基礎白奶2021H2 超15%增長,公司短期仍將受益疫情帶來的白奶消費紅利,預計基礎白奶2022 年同增約15%;(3)純甄2021H2 料雙位數下降,常温酸奶行業需求承壓短期或難逆轉,預計2022 年純甄或保持穩定;(4)預計鮮奶2021H2 繼續翻倍增長,消費升級推動鮮奶需求景氣,2022 年鮮奶有望實現50%+高增;(5)預計乳飲料2021H2 同比下降,不過考慮到飲料行業景氣有望回暖,預計乳飲料明年或恢復增長。綜上,我們判斷明年公司液奶收入有望實現12%~15%的增速。
原奶漲幅收窄但大包粉價格攀升,公司成本壓力仍在,產品提價&結構優化有望保持毛利率穩中有升。奶價漲幅從上半年的中高雙位數收窄至下半年以來的中個位數,預計明年奶價低個位數上漲。雖然原奶端成本壓力趨緩,但大包粉成本壓力有攀升苗頭,8 月以來GDT 全脂奶粉拍賣價格累計上漲13%。同時下半年以來,能源、包材等成本攀升明顯,公司明年成本端壓力依然存在。不過展望明年,我們認為公司將通過產品提價以及產品結構優化保持毛利率穩中有升:1)產品提價:7 月1 日公司對基礎白奶提價5%,近期渠道反饋公司對部分低温酸奶產品進行了3%~5%的提價以應對成本壓力;2)產品結構優化,高毛利的特侖蘇以及鮮奶佔比提升有望持續提升公司整體毛利水平。
費投控制基調未見鬆動,明年費用有望繼續收縮,同時費用投入將得到一定優化。成本壓力以及需求整體景氣之下,今年蒙牛降低促銷力度、控制費用投放。 近期渠道調研反饋,公司上半年費用投放管控的趨勢在下半年延續,且明年費用有望繼續平穩投放,壓縮不必要的費用開支。同時針對不同品類的表現,我們判斷公司明年可能會調整品類費用投入優先級,預計特侖蘇和鮮奶兩個公司優勢品類將繼續獲得重點投入,而考慮到常温酸奶行業需求乏力以及競品差距較大,預計純甄不會採取激進的費用投入策略。同時針對疫情之後渠道流量的變動,公司也將優化渠道費用投入,減少對客流減少渠道的投放,推動渠道下沉,提高費效比。
新董事會結構更加多元化,看好公司步入利潤率持續提升的高質量發展階段。 近期蒙牛董事會完成換屆,新董會成員在行業背景以及性別方面更加多元化以及均衡化,可以更好保障公司現代化企業治理,同時管理層的延續也反映了中糧對蒙牛管理層的支持。我們認為蒙牛戰略重點近幾年發生了較大變化,從總裁盧敏放剛上任時的份額優先已經逐步向利潤導向過渡。考慮到競對的利潤訴求增加以及乳品龍頭管理層目前均有股權激勵利益綁定,我們看好乳品行業從多年激烈價格競爭中走向競爭趨緩的高質量發展階段,蒙牛短中期有望保持收入低雙增速、淨利20%+增速,繼續推薦。
風險因素:食品安全風險,政策變動風險,奶價成本風險,行業需求下降風險。
投資建議:考慮下半年疫情散發以及水災影響,我們略微下調公司收入預測,但維持公司2021/22/23 年EPS預測為1.32/1.62/2.01 元,現價對應PE為29/23/19倍。參照可比公司估值,給予2022 年28 倍目標PE 估值,對應目標價55 港元,維持“買入”評級。