三季度盈利下滑31%
中国平安3Q21 业绩疲弱，当季盈利同比下降31.2%（1H21 为-15.5%），主要是由于短期投资亏损。不过，营业利润更具韧性，同比增长7.3%（而1H21 同比增长10.1%）。寿险新业务价值（NBV）继上半年同比收缩11.7%之后，3Q21 同比下降33.5%。3Q21 财险综合成本率（COR）从1H21 的95.9%抬升至100%左右。我们将EPS 预测从人民币9.10/9.83/11.30 元下调至人民币6.40/9.23/11.44 元，以反映投资损失。我们基于SOTP 的估值方法同时基于会计和内含价值指标。我们将目标价从91 人民币下调至84人民币，对应0.97 倍2022 年预测PEV。维持“买入”。
寿险改革仍为首要任务
公司继续淘汰低产能代理人。因此，截至3Q21，其代理人数量从1H21 的87.8 万和年初的102.4 万下滑至70.6 万。年初至今，其代理团队规模缩小了近三分之一。不过代理人产能有所提高，这部分抵消了销售队伍的减小。
因此，首9 个月的首年保费总额仅同比下降4.5%。产品利润率也有所下降，因为今年高利润率的重疾业务的保费收入减少。产品组合的变化拖累了平均利润率。我们认为随着改革扩展到所有代理网点，代理人数应该会继续下降。
我们预计2021 年全年NBV 将下降16.5%，2022 年将增长1.5%。
财险COR 或受洪灾影响
去年9 月监管机构推出车险改革导致1H21 财险业务保费收入同比下降7.5%，3Q21 财险保费同比下降12%。我们预测，3Q21 的COR 从1H21的95.9%抬升至100%左右。恶化可能是由于当季的大暴雨（例如河南省洪灾）造成的。前九个月的COR 为97.3%，我们认为这属合理水平。我们预计其财险保费增长将从4Q21 起温和复苏，因为车险改革启动一年后高基数消失。我们预计2021/2022/2023 年的COR 分别为97.6%/97.7%/97.7%。
估值具有吸引力
我们使用SOTP 方法对中国平安进行估值，我们的估值基于会计和内含价值指标。我们给予“买入”评级，目标价为84 人民币，对应0.97 倍2022年预测PEV。根据我们预测，公司当前股价对应0.6 倍2022 年预测PEV，我们认为估值不高，具有吸引力。
风险提示：寿险改革失败，重大投资亏损。
三季度盈利下滑31%
中國平安3Q21 業績疲弱，當季盈利同比下降31.2%（1H21 為-15.5%），主要是由於短期投資虧損。不過，營業利潤更具韌性，同比增長7.3%（而1H21 同比增長10.1%）。壽險新業務價值（NBV）繼上半年同比收縮11.7%之後，3Q21 同比下降33.5%。3Q21 財險綜合成本率（COR）從1H21 的95.9%抬升至100%左右。我們將EPS 預測從人民幣9.10/9.83/11.30 元下調至人民幣6.40/9.23/11.44 元，以反映投資損失。我們基於SOTP 的估值方法同時基於會計和內含價值指標。我們將目標價從91 人民幣下調至84人民幣，對應0.97 倍2022 年預測PEV。維持“買入”。
壽險改革仍為首要任務
公司繼續淘汰低產能代理人。因此，截至3Q21，其代理人數量從1H21 的87.8 萬和年初的102.4 萬下滑至70.6 萬。年初至今，其代理團隊規模縮小了近三分之一。不過代理人產能有所提高，這部分抵消了銷售隊伍的減小。
因此，首9 個月的首年保費總額僅同比下降4.5%。產品利潤率也有所下降，因為今年高利潤率的重疾業務的保費收入減少。產品組合的變化拖累了平均利潤率。我們認為隨着改革擴展到所有代理網點，代理人數應該會繼續下降。
我們預計2021 年全年NBV 將下降16.5%，2022 年將增長1.5%。
財險COR 或受洪災影響
去年9 月監管機構推出車險改革導致1H21 財險業務保費收入同比下降7.5%，3Q21 財險保費同比下降12%。我們預測，3Q21 的COR 從1H21的95.9%抬升至100%左右。惡化可能是由於當季的大暴雨（例如河南省洪災）造成的。前九個月的COR 為97.3%，我們認為這屬合理水平。我們預計其財險保費增長將從4Q21 起温和復甦，因為車險改革啟動一年後高基數消失。我們預計2021/2022/2023 年的COR 分別為97.6%/97.7%/97.7%。
估值具有吸引力
我們使用SOTP 方法對中國平安進行估值，我們的估值基於會計和內含價值指標。我們給予“買入”評級，目標價為84 人民幣，對應0.97 倍2022年預測PEV。根據我們預測，公司當前股價對應0.6 倍2022 年預測PEV，我們認為估值不高，具有吸引力。
風險提示：壽險改革失敗，重大投資虧損。
