事项:全球最大的PC 设备商联想集团于近日公布了2022 财年Q2 季度财务报告,收入增速延续强劲势头,利润率实现超预期改善,对此我们点评如下:
业绩表现:收入、盈利能力均创历史记录。联想集团2022 财年Q2 实现收入178.7亿美元(同比+23%),实现归母净利润5.1 亿美元(同比+65%),经营活动现金流同比增加1 倍,达到16 亿美元。2022 财年Q2,公司毛利率为16.8%(+1.3pcts),主要由于盈利能力更强的方案服务业务收入占比持续提升以及硬件产品组合优化带来的毛利率改善。费用率方面,公司本季度销售费用率为5.2%(+0.2pcts),管理费用率为3.9%(-0.2pcts),研发费用率为2.7%(+0.6pcts),疫情好转后差旅等费用的增加使得销售费用率有所提升,而公司亦表示将持续增加研发投入,力争在3 年内实现研发费用的翻倍。
智能设备业务:需求强劲、结构优化,在手订单情况依然积极。公司智能设备业务2022 财年Q2 收入同比增长21%至153 亿美元,其中非PC 业务的收入占比上升至19%(+0.3pcts);经营利润同比增长34%至11.7 亿美元,经营利润率亦同比提升0.8pcts 至7.6%,创历史新高。据IDC 数据,2021Q3 全球PC出货量8670 万台(同比+3.9%),同时期联想全球PC 出货量1918 万台(同比+3.1%),全球市场份额为23%。同时,疫情好转后商用需求的复苏,以及远程办公&学习推动的高端化演进加速,使得商用PC 和高端产品(yoga 系列、游戏本等)同比大幅增长,其中高端Yoga、工作站营业额翻番,商用电脑营业额同比增长29%,中小企业业务营业额同比增长48%。因此,2021Q3PC 产品组合实现了较高的ASP 和盈利能力,PC 产品ASP 同比增长17%。非PC 业务方面,2021Q3 同比增长23%,智能手机业务、平板电脑业务以及附件业务的营收分别同比增长27%、20%、31%,智能手机运营利润创历史新高。我们判断市场仍将在自然年内继续维持高景气度,主要缘于企业市场的强劲复苏、高端产品的持续渗透以及Windows11 带动的换机需求。但同时,预计今年的较高基数将对次年同期的增长形成压力。
基础设施业务:云服务增长强劲,盈利能力改善。公司基础设施业务2022 财年Q2 收入同比增长34%至20 亿美元,达到收购x86 服务器以来的历史新高;经营亏损收窄2400 万美元至600 万美元,经营亏损率由-2.1%收窄至-0.3%。云服务方面,报告期公司销售额同比增长52%,ODM+业务模式已经由服务器拓展至存储、水冷以及更先进的系统设计和多个平台等,盈利能力亦不断增强;企业方面,公司在服务器、存储、软件和服务等多个高增长产品的市场份额进一步增加,继续保持全球主流存储市场中第二大供应商的地位,同时继续扩大其在混合云解决方案中的业务范围。我们判断,全球云厂商CAPEX 的回暖以及传统企业市场需求的复苏,将支撑公司该部分业务的短期表现;中长期,方案、设计能力的增强以及与云厂商合作关系的持续强化,有望使得公司在该领域相对份额占比快速提升,实现持续快速的增长。
方案服务业务：公司方案服务业务2022 财年Q2 收入同比增长30%至13.6 亿美元，其中IT 支持服务同比增长23%、智能运维服务同比增长88%、智能解决方案同比增长22%；经营利润同比增长51%至2.6 亿美元，经营利润率亦同比提升2pcts 至22%。与此同时，公司预订收入和递延收入分别同比增长34%和31%，收入的稳定性和可预测性明显增强。展望未来，我们认为：1）IT 支持服务，将持续受益于市场存量硬件设备的持续增长以及服务密度和附加值的逐步提升；2）智能运维业务，为企业用户提供IT 设备批量租赁及维护服务，强大的设备侧能力、完善的服务机制等构成公司的核心竞争力；3）智能解决方案业务，缘于产业数字化的广阔空间、公司的端到端服务能力和行业经验等，公司有望持续分享这一蓝海市场。
风险因素：全球宏观经济增长不及预期风险；上游原材料价格大幅波动风险；公司核心技术、市场人员流失风险；市场竞争持续加剧风险；公司新业务发展不及预期风险等。
投资建议：借助技术研发、供应链管理和渠道&服务等层面突出能力，公司正全面推动由设备交付向智能化解决方案的变革。智能设备方面，疫情加速全球PC渗透率再提升，而公司全球相对份额、领先优势有望持续扩大；IT 基础设施方面，公司业务有望持续保持快速增长，主要由于解决方案、设计能力的增强，以及与云厂商合作关系的持续强化等；方案服务方面，公司服务收入占比有望不断提升，并在中长期驱动公司整体利润率显著改善。考虑到PC 高景气度的延续的预期、云厂商Capex 的复苏以及公司利润率改善的势头，我们维持公司2022-2024 财年营业收入预测702/747/816 亿美元，对应增速16%/6%/9%；2022-2024 财年归母净利润预测16.7/20.0/26.2 亿美元，对应增速42%/20%/32%。参考全球可比硬件公司的估值水平以及公司自身的中期成长性，我们给予公司19xPE（FY2021），维持14 港元/股的目标价以及“买入”评级。
事項:全球最大的PC 設備商聯想集團於近日公佈了2022 財年Q2 季度財務報告,收入增速延續強勁勢頭,利潤率實現超預期改善,對此我們點評如下:
業績表現:收入、盈利能力均創歷史記錄。聯想集團2022 財年Q2 實現收入178.7億美元(同比+23%),實現歸母淨利潤5.1 億美元(同比+65%),經營活動現金流同比增加1 倍,達到16 億美元。2022 財年Q2,公司毛利率為16.8%(+1.3pcts),主要由於盈利能力更強的方案服務業務收入佔比持續提升以及硬件產品組合優化帶來的毛利率改善。費用率方面,公司本季度銷售費用率為5.2%(+0.2pcts),管理費用率為3.9%(-0.2pcts),研發費用率為2.7%(+0.6pcts),疫情好轉後差旅等費用的增加使得銷售費用率有所提升,而公司亦表示將持續增加研發投入,力爭在3 年內實現研發費用的翻倍。
智能設備業務:需求強勁、結構優化,在手訂單情況依然積極。公司智能設備業務2022 財年Q2 收入同比增長21%至153 億美元,其中非PC 業務的收入佔比上升至19%(+0.3pcts);經營利潤同比增長34%至11.7 億美元,經營利潤率亦同比提升0.8pcts 至7.6%,創歷史新高。據IDC 數據,2021Q3 全球PC出貨量8670 萬台(同比+3.9%),同時期聯想全球PC 出貨量1918 萬台(同比+3.1%),全球市場份額為23%。同時,疫情好轉後商用需求的復甦,以及遠程辦公&學習推動的高端化演進加速,使得商用PC 和高端產品(yoga 系列、遊戲本等)同比大幅增長,其中高端Yoga、工作站營業額翻番,商用電腦營業額同比增長29%,中小企業業務營業額同比增長48%。因此,2021Q3PC 產品組合實現了較高的ASP 和盈利能力,PC 產品ASP 同比增長17%。非PC 業務方面,2021Q3 同比增長23%,智能手機業務、平板電腦業務以及附件業務的營收分別同比增長27%、20%、31%,智能手機運營利潤創歷史新高。我們判斷市場仍將在自然年內繼續維持高景氣度,主要緣於企業市場的強勁復甦、高端產品的持續滲透以及Windows11 帶動的換機需求。但同時,預計今年的較高基數將對次年同期的增長形成壓力。
基礎設施業務:雲服務增長強勁,盈利能力改善。公司基礎設施業務2022 財年Q2 收入同比增長34%至20 億美元,達到收購x86 服務器以來的歷史新高;經營虧損收窄2400 萬美元至600 萬美元,經營虧損率由-2.1%收窄至-0.3%。雲服務方面,報告期公司銷售額同比增長52%,ODM+業務模式已經由服務器拓展至存儲、水冷以及更先進的系統設計和多個平臺等,盈利能力亦不斷增強;企業方面,公司在服務器、存儲、軟件和服務等多個高增長產品的市場份額進一步增加,繼續保持全球主流存儲市場中第二大供應商的地位,同時繼續擴大其在混合雲解決方案中的業務範圍。我們判斷,全球雲廠商CAPEX 的回暖以及傳統企業市場需求的復甦,將支撐公司該部分業務的短期表現;中長期,方案、設計能力的增強以及與雲廠商合作關係的持續強化,有望使得公司在該領域相對份額佔比快速提升,實現持續快速的增長。
方案服務業務：公司方案服務業務2022 財年Q2 收入同比增長30%至13.6 億美元，其中IT 支持服務同比增長23%、智能運維服務同比增長88%、智能解決方案同比增長22%；經營利潤同比增長51%至2.6 億美元，經營利潤率亦同比提升2pcts 至22%。與此同時，公司預訂收入和遞延收入分別同比增長34%和31%，收入的穩定性和可預測性明顯增強。展望未來，我們認為：1）IT 支持服務，將持續受益於市場存量硬件設備的持續增長以及服務密度和附加值的逐步提升；2）智能運維業務，為企業用户提供IT 設備批量租賃及維護服務，強大的設備側能力、完善的服務機制等構成公司的核心競爭力；3）智能解決方案業務，緣於產業數字化的廣闊空間、公司的端到端服務能力和行業經驗等，公司有望持續分享這一藍海市場。
風險因素：全球宏觀經濟增長不及預期風險；上游原材料價格大幅波動風險；公司核心技術、市場人員流失風險；市場競爭持續加劇風險；公司新業務發展不及預期風險等。
投資建議：藉助技術研發、供應鏈管理和渠道&服務等層面突出能力，公司正全面推動由設備交付向智能化解決方案的變革。智能設備方面，疫情加速全球PC滲透率再提升，而公司全球相對份額、領先優勢有望持續擴大；IT 基礎設施方面，公司業務有望持續保持快速增長，主要由於解決方案、設計能力的增強，以及與雲廠商合作關係的持續強化等；方案服務方面，公司服務收入佔比有望不斷提升，並在中長期驅動公司整體利潤率顯著改善。考慮到PC 高景氣度的延續的預期、雲廠商Capex 的復甦以及公司利潤率改善的勢頭，我們維持公司2022-2024 財年營業收入預測702/747/816 億美元，對應增速16%/6%/9%；2022-2024 財年歸母淨利潤預測16.7/20.0/26.2 億美元，對應增速42%/20%/32%。參考全球可比硬件公司的估值水平以及公司自身的中期成長性，我們給予公司19xPE（FY2021），維持14 港元/股的目標價以及“買入”評級。
