备受瞩目的女性向游戏制造强者

　　我们认为女性向游戏仍存巨大拓展空间。公司为女性向古风类游戏赛道龙头，具备独特女性向游戏竞争优势，包括（1）以故事类女性向手游产品为主，相较于大部分非故事类女性向游戏（一般为休闲类）用户粘性更高、用户付费意愿更强；（2）品类往泛女性向化发展，可满足更广泛的女性群体需求，符合女性向游戏行业发展趋势；及（3）拥有重视文案策划及对女性玩家有较深理解的研发团队，结合数据分析推动的运营模式，提升了推出爆款产品的机率。

　　具备强大自研自发能力，产品生命周期较长

　　公司当前所有在线游戏均为自研自发，已建立集开发、发行及经营能力为一体的综合业务模式，并具备全球发行能力，已与苹果App Store、Google Play 及硬核联盟等主流分销平台建立了长期稳定的合作关系，并拥有社交平台应用程式“好玩友”用于分销自研游戏产品及维系核心玩家。公司拥有较强的运营能力，注重运营细节，能够通过自发行延长产品生命周期，如上线近2 年的《浮生为卿歌》更新频次高于同类平均，流水依然稳健，已运营超6 年的《熹妃传》仍贡献可观收入。此外，公司近两年投资多家研发工作室，并与其产品签订代理协议，凭借公司强大的发行能力扩充收入来源，所投工作室的项目《代号：W》已在海外开始测试。

　　精品为主，重磅新品即将上线

　　公司注重精品化发行运营，产品组合中不乏《熹妃传》、《熹妃Q 传》、《宫廷计手游》、《浮生为卿歌》等备受欢迎的产品。尽管已上线产品多处于成熟阶段，但贡献收入过半的《浮生为卿歌》仍保持较稳定的流水，研发投入较多的国风社交手游《凌云诺》进展顺利，有望于年内上线，女性励志养成手游《杜拉拉升职记》有望于明年上线，均值得期待。此外，公司计划打造《浮生》IP，将推出五部曲，第二款产品预期将于2023 年上线，可持续支持收入增长。

　　首次覆盖给予“中性”评级，目标价1.34 港元由于老游戏表现受生命周期影响而新游戏尚未发行，预期公司21 年收入将下降25.1%至16.3 亿元，但22 年将受惠重磅游戏《凌云诺》、《杜拉拉升职记》上线转为大幅增长35.4%至22.1 亿元，净利润将由20 年的约5.0 亿元下降41.9%至21 年的2.9 亿元，并于22 年转为大幅增加43.6%至4.2 亿元。我们采用较为常见的PE 估值法，给予公司8.4 倍/5.8 倍21 年/22 年目标PE ，低于历史均值（10.3 倍），以反映市场仍在观望，目标价1.34 港元，潜在升幅达9.8%，首次覆盖给予“中性”评级。

　　风险提示：（一）行业监管风险；（二）新游戏流水表现不及预期