久期財經訊，9月9日，標普確認上海電氣(集團)總公司（Shanghai Electric (Group) Corp. ，簡稱“上海電氣總公司”）及其核心子公司上海電氣集團股份有限公司（Shanghai Electric Group Co. Ltd.，簡稱“上海電氣”，02727.HK，601727.SH）的長期發行人信用評級為“A-”。標普還確認上海電氣總公司有擔保高級無抵押債券的長期發行評級為“A-”。標普將所有評級從觀察名單中移出，標普在2021年6月1日將評級列入負面影響信用觀察中。
“負面”展望反映出上海電氣總公司能否從2022年起恢復利潤並降低槓桿率仍存有不確定性。這還考慮了新管理團隊加強內部控制的能力仍未經檢驗。
標普確認了上海電氣總公司和上海電氣的評級，因為標普相信政府的支持將繼續鞏固兩者的信用狀況，儘管其在獨立基礎上的信用實力有所減弱。根據標普的評估，在2021年吸收了大量減值損失後，兩家公司的財務指標將在2021年嚴重惡化。兩家公司應該從2022年開始恢復利潤並降低槓桿率。然而，兩者也需要應對收入增長放緩和利潤率下降的局面。與此同時，新管理層加強內部控制的努力未經檢驗。
標普認為，回收應收賬款的巨大風險將影響上海電氣總公司和上海電氣的獨立信譽。標普估計上海電氣的EBITDA接近盈虧平衡，而上海電氣總公司調整後EBITDA將在2021年轉虧為約10億元人民幣。相比之下，2020年上海電氣的EBITDA為82億元人民幣，而上海電氣總公司調整後EBITDA則為64億元人民幣。標普的評估中將子公司上海電氣通訊技術有限公司（Shanghai Electric Communication Technology Co. Ltd.，簡稱“上海電氣通訊”）的應收賬款和存貨計提74億元人民幣損失納入考量，上海電氣總公司持有上海電氣通訊40%的股權，為最大股東。標普還看到，剩餘35億元人民幣應收賬款和存貨敞口的回收前景存有不確定性。這一風險敞口可能進一步影響上海電氣總公司未來幾個季度的財務業績，標普尚未將上述因素納入基本案例預測。標普認為，該集團針對上海電氣通訊直接客户（主要為國有企業）的法律訴訟持續時間可能會很長，不太可能有助於彌補其損失。標普表示，儘管標普認為該事件是一個個別事件，但該集團的獨立信譽有所減弱。評級評估中考慮了標普預計該集團今年將遭受重大損失和債務水平將有所上升，以及上海電氣通訊交易中反映的內部管理和治理缺陷。因此，標普將上海電氣總公司的SACP從“bbb-”下調至“bb+”，還將上海電氣的SACP從“bbb+”下調至“bbb”。
新管理團隊下的子公司風險管理尚未經檢驗。新管理層可能會加強風險管理和內部控制，尤其在子公司方面。該團隊表示，在上海電氣通訊大量逾期未付的應收賬款事件發生之後，加強了財務管理。上海電氣總公司檢查了應收賬款、存貨、股東貸款和收購商譽等，以檢測潛在風險。上海電氣總公司還決定轉變該集團自2017年以來一直通過投資驅動擴張規模的模式。標普認為，至少在未來兩年內，該集團將大幅降低其投資偏好，並有可能精簡一些非核心業務。戰略出現潛在轉變可能有助於遏制過去幾年快速積累的債務。這表明新管理團隊需要時間來加強對集團數十個業務部門投資組合的控制，以防止類似上海電氣通訊事件再次發生，並形成健康發展的記錄。
上海電氣總公司未來12-24個月內收入規模可能不會發生過多變化，趨於穩定。在過去的兩三年裏，上海電氣總公司的電信業務對該集團收入的貢獻率僅為個位數，標普認為上海電氣通訊事件對該集團的核心業務實力影響有限。也就是説，上海電氣總公司的收入增長在未來幾年將會下降。儘管傳統火力發電設備銷售普遍下降，但包括持續收購、擴大產品組合以及工程與建築（E&C）業務的快速擴張在內的因素推動了2018-2020年的複合年收入增長超過20%。2021年上半年，該集團的收入又增長了17%，這主要是因為在今年年底削減補貼之前，快速完成了交付和安裝海上風力渦輪機。標普估計上海電氣總公司全年收入將增長5%-10%。
然而，考慮到風力渦輪機銷售出現顯著下降以及其他關鍵產品的結構性增長機會有限，上海電氣總公司的收入在2022年可能會下降5%。該公司在2023年將持續保持低增長率這一趨勢。在風險管理可能收緊的情況下，該集團可能會對投資驅動型業務（如一些環境保護E&C和公私合作項目）採取更為謹慎的立場。這也將限制收入擴張的速度。該集團整體業務組合和在關鍵領域令人滿意的市場地位將支持其2022-2023年的年收入達到1650億元人民幣至1750億元人民幣，而2020年的收入為1610億元人民幣。
上海電氣總公司的利潤將從2022年開始反彈，儘管利潤率很難恢復到疫情前的水平。鑑於該公司在2021年上半年將上海電氣通訊的大部分潛在減值入賬，標普估計，該集團2021年的運營相關準備金可能會超過110億元人民幣，並從2022年開始正常化至35-40億元人民幣，這與2020年的水平一致。這將有助於集團調整後EBITDA從明年起反彈。然而，競爭激烈、原材料價格上漲、若干關鍵產品面臨定價壓力、產品結構出現不利變化以及低利潤率E&C業務的貢獻上升可能會使上海電氣總公司的混合毛利率保持在15%-16%。這一比例與2020年度的15.5%相當，但遠低於疫情前18.5%的強勁盈利能力。該公司進一步削減管理費用和銷售成本的空間有限，且需要跟上研發投資的步伐。因此，標普預測，上海電氣總公司調整後EBITDA利潤率在2022-2023年期間可能恢復到4.5%-5.5%，低於疫情前高於6.5%的水平。
標普預計上海電氣總公司的債務水平將在2021-2022年間趨於穩定。上海電氣總公司激進的擴張慾望和更高槓杆的收購目標整合使該集團的有息借款從2017年底的約300億元人民幣增加到2020年底的近800億元人民幣。隨着該集團可能轉向內生增長，標普估計其調整後債務在2021-2022年可能基本穩定在270億元人民幣至310億元人民幣，其2020年底的調整後債務為280億元人民幣。隨着營運資本管理的收緊，2021年該公司可能縮小自由現金流出，並可能從2022年起將這一數值適度轉正。標普還考慮了該公司在2021-2022年期間約80億元人民幣的土地銷售額，這與過去兩年的金額相似。標普認為，改善現金流、資產處置和子公司的股權融資活動應有助於遏制2021-2022年期間出現債務大幅增長。
隨着債務和利潤穩定復甦，標普估計上海電氣總公司的債務/EBITDA的比率可能從2022年起降至4.5倍以下。標普認為上海電氣總公司處置的資產和業務有可能要多於標普的基本案例，但執行任何顯著去槓桿化計劃都存有高度不確定性。標普估計，從2022年起，上海電氣的債務/EBITDA的比率可能降回1倍以下，2020年這一比例為0.4倍。上海電氣的財務比率將繼續強於其母公司，因為最近的重大債務融資投資以及之後的合併都是在母公司層面進行的。此外，核心子公司繼續將表現不佳的資產轉移給上海電氣總公司。
標普仍然認為上海電氣總公司很有可能獲得上海市政府的特別支持。上海電氣通訊事件反映了上海電氣總公司管理和治理方面的缺陷。儘管如此，該公司的核心業務仍然保持穩健和競爭力，標普相信其在中國電力設備市場的市場地位仍然完好無損。
標普認為，鑑於上海電氣總公司的行業龍頭地位和相當大的規模，該公司將繼續與上海市政府有着非常緊密的聯繫，併發揮着非常重要的作用。地方國有資產監督管理委員會迅速任命集團新管理團隊、持續注資、上海電氣總公司向政府出售土地以及參與國資委協調的近期投資都證明了這種緊密聯繫。這導致上海電氣總公司在SACP基礎上上調了四個子級得出評級。
標普繼續將上海電氣視為上海電氣總公司的核心子公司，上海電氣的評級將與上海電氣總公司的評級同步變動。上海電氣占上海電氣總公司資產和收入的80%以上，標普預計在未來兩三年內，上海電子的貢獻將保持在類似水平。
信用評級變化的環境、社會和治理（ESG）信用因素：風險管理和內部控制
上海電氣總公司和上海電氣的負面展望反映出，在今年計提大額上海電氣通訊損失後，兩家公司能否從2022年起恢復利潤並降低槓桿率仍存在不確定性。上海電氣通訊的重大減值損失反映了集團在管理和治理方面存有不足。新管理團隊的內部控制和風險管理能力仍然未經檢驗。
標普可能會下調上海電氣總公司和上海電氣的評級，如果：
-發生其他事件，表明管理和治理存在嚴重缺陷；或
-上海電氣總公司的債務/EBITDA的比率在很長一段時間內保持在4倍以上，這可能是由於採取激進的債務融資進行收購或營運資本流出高於預期；或
-該集團的業務因產品競爭力惡化而削弱，導致其主要業務部門的利潤率下降。
此外，如果標普認為上海電氣總公司獲得政府特別支持的可能性比以前低，標普可能會下調其評級。政府大幅減少持股可能意味着該公司未來獲得支持的可能性下降。
如果上海電氣總公司的債務/EBITDA的比率持續下降至低於4倍，而相對於2020年的水平，該集團的利潤率不會進一步下降，標普可能會將上海電氣總公司和上海電氣的展望調整為穩定。此外，如果該集團可以加強風險管理和內部控制，使公司能夠在新的管理層領導下長期穩定運營，而不會發生重大負面事件，也可能出現這種情況。