1H21 业绩强劲；鉴于估值较低，维持“买入”

　　合景悠活发布中期业绩，毛利率和盈利增速强劲。报告口径净利润/核心净利润1H21 同比高增154/158%，主要系收入同比增长83%，和毛利率改善（1H21：44%，同比增长5 个百分点）。社区增值服务板块实现强劲增长，1H21 收入同比增长192%。截至1H21 末，在管面积扩大至 1.65 亿平方米（较2020 年底增长297%），主要系并购推动。鉴于公司高强度扩张计划有序推进，我们认为中期业绩强劲，加强了投资者对其激进发展计划的信心。

　　我们维持公司21-23 年EPS 预测，分别为0.36/0.53/0.75 元。我们看好公司来自母公司项目的稳定交付，同时公司收并购提速，我们给予公司19.9x2022 年目标PE（可比公司估值平均：2022 年19.8x，基于彭博数据和我们对各家的盈利预测），鉴于估值较低，我们重申“买入”评级。

　　高强度扩张计划有序推进

　　我们看好公司通过实施高强度扩张计划实现十倍增长目标（2023 年底在管面积达到约4 亿平方米，主要通过并购）的前景，认为其1H21 业绩对上述看法构成支撑。凭借其母公司合景泰富（1813 HK）的丰富资源，我们认为公司有望在1H21 顺利完成收购的基础上，把握大规模并购机会以拓展项目类型（如公共服务项目）。同时，公司毛利率1H21 小幅上升5 个百分点至44%（1H20：39%），我们认为主要系经营效率提升和服务组合持续丰富推动，这将为公司未来盈利能力提供支撑。

　　商业运营服务驱动未来增长

　　公司商业运营服务板块快速增长，1H21 收入同比增长92%。公司计划凭借其品牌知名度和与母公司的深度合作，在未来2-3 年内新开25/11 家购物中心/办公楼。我们预计公司将进一步扩大板块规模，2020-2023 年收入年复合增速有望达到61%，鉴于商业板块收入模式更灵活、利润率相较住宅更高，给予该分部较高估值。

　　估值较低，重申“买入”

　　公司中期业绩强劲，鉴于其强劲和高质量的增长，我们重申对公司的积极看法。当前股价对应10 倍2022 年预测PE，我们认为有吸引力。我们维持公司21-23 年EPS 预测，分别为0.36/0.53/0.75 元。我们维持目标价11.90港币（不变）。鉴于估值较低，我们重申“买入”评级。

　　风险提示：1）劳动力成本增加快于我们预期；2）获得第三方项目（尤其是通过并购）面临不确定性；3）监管环境的不利变化及行业调控措施。