8 月23 日，京东物流发布2021 年中期业绩公告。2021 年上半年收入484.72 亿元，同比增长53.7%，期间亏损152.13 亿元，经调整后的Non-IFRS（非国际财务报告准则）净亏损15.02 亿元。

　　评论

　　外部客户收入带动营收高速增长。外部客户收入265 亿元，同比增长109.6%，占总收入的54.7%，外部客户收入超过一半表明京东物流业务的开放模式得到市场验证。其中外部一体化供应链客户收入为117 亿元，同比增长65.6%，一体化供应链客户数达到5.9 万，同比增长58.7%。我们认为随着京东物流在快消、服装、家电家具、3C、汽车和生鲜等六大行业的持续拓展，以及使用其标准化快递、快运等其他物流服务的一部分客户有望使用一体化供应链物流服务，外部一体化供应链客户数量仍有望维持较高增长。其中其他客户收入达到149 亿元，同比增长164.8%，主要是由于快递快运服务的包裹数量及重量增长以及于2020 年8 月收购跨越速运。

　　外包成本增长加快，毛利率同比下降。1H21 毛利率3.65%较去年同期减少了9.2 个百分点，毛利率减少主要由于政府相关补贴优惠政策减少，以及京东物流于2020 年下半年加强和扩大物流网络，增加了运营人员数量、仓库面积、综合运输线路数量及其他物流基础设施等。营业成本中外包成本为190 亿元同比增长94%，外包成本增加较快主要是由于快递快运服务大幅增长，导致综合运输部分成本增加，收购跨越速运亦导致外包成本增加。我们认为随着下半年业务量保持高速增长，规模效应逐渐显现，毛利率有望改善。

　　物流基础设施网络进一步夯实。京东物流运营约1200 个仓库，过去一年，新增仓库数量450 个，总管理面积2300 万平方米（含云仓），运营23 个药品和医疗器械专用仓库，运营面积达到16 万平方米。与中铁集团进一步合作，打造多式联运精品线路，二季度京东物流2 条全新的中泰、中美包机线路完成首航。

　　坚实的物流基础设施网络有利提升客户服务体验，保持领先的竞争优势。

　　投资建议

　　受成本增长较快以及可转换可赎回优先股公允价值变动影响，我们下调公司2021/2022/2023 年归母净利润1021.9%/80.9%/-7.4%至-154.72 亿元/-8.42 亿元/12.66 亿元，预测调整后的净利润分别为-17.6 亿元/0.23 亿元/21.16 亿元，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　电商发展不及预期风险；行业竞争加剧风险；人工成本大幅上涨风险。