投资要点
营收受商家解决方案影响同比下滑，毛利率平稳增长，大规模销售及研发投入导致净亏损同比上升。公司2021H1 实现营收8.03 亿元，同比下降2.5%，主要系商家解决方案收益减少；毛利4.87 亿元（YoY+1.2%），对应毛利率60.7%，同比增加2.3pcts，主要源于高毛利率业务订阅解决方案占比的提升；净亏损3.70 亿元（YoY+60.8%），对应净损率46.1%，同比上升18.2pcts，主要系经营开支增加所致，其中销售开支4.39亿元（YoY+29.0%），行政开支1.49 百万元（YoY+42.4%），其他经营开支2.97 亿元（YoY+46.4%）。
快手加速商业闭环建设导致中小商户存量客户减少，但订阅门店SaaS 的中大型商户同比高速增长。2021H1，公司新增付费商家19054 家，同比下降41.1%，主要系：1）20 年同期基数较高；2）新增付费商家结构变化。上半年公司存量付费商家数量为87457家，同比减少12.4%，主因快手平台加速商业闭环建设导致快手主播客户流失以及商家受疫情影响闭店率提升；但偏中大型客户的门店SaaS 产品存量付费商家数量同比增长超过100%。
来自快手的GMV 持续下滑导致整体GMV 增速放缓，其它渠道业务保持稳健增长。
2021H1，商家通过有赞的解决方案产生的GMV 达到481 亿元（YoY+4.1%），增速较2020 年同期降低105.9pcts，主要系来自快手渠道的GMV 继续下滑所致。快手业务GMV 占整体GMV 的比例在上半年持续下降至20%，预计年底会下降到10%~15%。
来自其他渠道的GMV 保持稳健增长态势，同比增长34%。商家解决方案的收入基于交易额收费，GMV 增长缓慢是导致2021H1 商家解决方案收入同比下滑的另一原因。
生态系统持续扩大，有赞新零售有望成为新增长引擎。基于实体商家对于线上线下一体化经营的需求，有赞于2021 年5 月正式发布新零售业务品牌。截至目前，有赞新零售已有很多大客户案例，有望成为新增长引擎。同时，为了更好地解决商家在数字化过程中遇到的问题，有赞于上半年正式发布两大战略：1）ONE 战略：联合更多厂商提供一站式解决方案，以此吸引更多客户合作；2）K100 计划：专门为大型品牌和零售商提供私域运营咨询服务、专家团队、生态合作资源支持，以及底层的技术支持和数据赋能，进一步提升服务大型商家能力。
我们的观点：公司是私域流量领域头部SaaS 服务商，目前已形成较为成熟的SaaS 产品体系。公司控股子公司有赞科技将以介绍方式在联交所主板上市，将进一步加快落实SaaS 业务战略，巩固公司在中国云端商业服务行业的领先地位，其增长潜力将会得到进一步释放。此外，公司新增付费用户结构优化有望带来销售额和续费率的提升；同时产品矩阵丰富可以满足商家不同场景的经营需求，加上销售网络升级，公司业绩依旧有较大增长空间，建议投资者积极关注。
风险提示： 1）更多上游流量供应商自建电商工具进行闭环经营；2）行业政策风险；3）新零售业务推进不及预期
投資要點
營收受商家解決方案影響同比下滑，毛利率平穩增長，大規模銷售及研發投入導致淨虧損同比上升。公司2021H1 實現營收8.03 億元，同比下降2.5%，主要系商家解決方案收益減少；毛利4.87 億元（YoY+1.2%），對應毛利率60.7%，同比增加2.3pcts，主要源於高毛利率業務訂閱解決方案佔比的提升；淨虧損3.70 億元（YoY+60.8%），對應淨損率46.1%，同比上升18.2pcts，主要系經營開支增加所致，其中銷售開支4.39億元（YoY+29.0%），行政開支1.49 百萬元（YoY+42.4%），其他經營開支2.97 億元（YoY+46.4%）。
快手加速商業閉環建設導致中小商戶存量客戶減少，但訂閱門店SaaS 的中大型商戶同比高速增長。2021H1，公司新增付費商家19054 家，同比下降41.1%，主要系：1）20 年同期基數較高；2）新增付費商家結構變化。上半年公司存量付費商家數量爲87457家，同比減少12.4%，主因快手平台加速商業閉環建設導致快手主播客戶流失以及商家受疫情影響閉店率提升；但偏中大型客戶的門店SaaS 產品存量付費商家數量同比增長超過100%。
來自快手的GMV 持續下滑導致整體GMV 增速放緩，其它渠道業務保持穩健增長。
2021H1，商家通過有讚的解決方案產生的GMV 達到481 億元（YoY+4.1%），增速較2020 年同期降低105.9pcts，主要系來自快手渠道的GMV 繼續下滑所致。快手業務GMV 佔整體GMV 的比例在上半年持續下降至20%，預計年底會下降到10%~15%。
來自其他渠道的GMV 保持穩健增長態勢，同比增長34%。商家解決方案的收入基於交易額收費，GMV 增長緩慢是導致2021H1 商家解決方案收入同比下滑的另一原因。
生態系統持續擴大，有贊新零售有望成爲新增長引擎。基於實體商家對於線上線下一體化經營的需求，有贊於2021 年5 月正式發佈新零售業務品牌。截至目前，有贊新零售已有很多大客戶案例，有望成爲新增長引擎。同時，爲了更好地解決商家在數字化過程中遇到的問題，有贊於上半年正式發佈兩大戰略：1）ONE 戰略：聯合更多廠商提供一站式解決方案，以此吸引更多客戶合作；2）K100 計劃：專門爲大型品牌和零售商提供私域運營諮詢服務、專家團隊、生態合作資源支持，以及底層的技術支持和數據賦能，進一步提升服務大型商家能力。
我們的觀點：公司是私域流量領域頭部SaaS 服務商，目前已形成較爲成熟的SaaS 產品體系。公司控股子公司有贊科技將以介紹方式在聯交所主板上市，將進一步加快落實SaaS 業務戰略，鞏固公司在中國雲端商業服務行業的領先地位，其增長潛力將會得到進一步釋放。此外，公司新增付費用戶結構優化有望帶來銷售額和續費率的提升；同時產品矩陣豐富可以滿足商家不同場景的經營需求，加上銷售網絡升級，公司業績依舊有較大增長空間，建議投資者積極關注。
風險提示： 1）更多上游流量供應商自建電商工具進行閉環經營；2）行業政策風險；3）新零售業務推進不及預期
