進入寒冬，難得的一股暖風吹過，怎奈凍者眾。
2018年12月13日，這天房地產板塊一改跌跌不休的狀態，收市呈現普漲。A股地產板塊，傳統四大房企「招保萬金」漲幅居前。港股板塊，萬科、融創、世茂等市值超500億港元的房企均漲幅在5%以上。
地產板塊普漲，源於市場對於中央對於房地產政策放鬆預期。在12月12日晚間，發改委印發《關於支持優質企業直接融資進一步增強企業債券服務實體經濟能力的通知》。
通知中大多數人都重點留意到了對房地產企業符合三A信用評級並總資產大於1500億，營收大於300億的，支持發行優質企業債券融資。其中允許借新還舊，允許發債超過淨資產40%的突破，還意味着，短融和超短融，可能還包括中票都隨便發，不計入口徑。
這一整年愈加陷入融資難的房企中，對於符合優質企業標準的，無疑是一劑緩和資金鍊緊張的良藥。
要知道今年地產債發行與去年比起來明顯回暖，前11個月地產債發行量接近3580億元，而去年全年才有1900億，發行量上翻了近一倍。
2018年地產債進入了償還高峯期，到期量大增，雖然債券的發行量較去年明顯增加，但主要用於借新還舊，淨融資額持續低迷，今年以來累計僅1059億，同比反而減少了232億。
也就是説主要是借新還舊，淨融資同比反而減少，還了錢，房企手上的錢比去年更少，日子更難過。
不過這一陣温暖的風還沒到，發改委就澄清了。
國家發改委表示對貫徹落實黨中央、國務院關於房地產調控的決策部署是堅決的、一貫的，也是非常嚴厲的，這一點在企業債券融資方面也是一致的。按照中央關於房地產長效機制建設的精神，目前國家發改委企業債券只支持棚改、保障性住房、租賃住房等有限領域的項目，不支持商業地產項目。這幾年，企業債券在貫徹執行國家房地產調控方面的政策沒有變化。
那麼房地產政策到底是鬆了還是緊了呢？
首先我們需要明確政策調控的目標是穩定房價。
1、如果太過寬鬆，讓我們回溯2014-2015寬鬆的政策，雖然有效扭轉了短期經濟下行，但也造成了宏觀經濟整體槓桿率的持續上升，以及資產價格呈現泡沫化。
根據BIS的統計，2018年1季度我國居民部門負債率水平接近50%，遠超過新興市場國家35%的平均水平，考慮到個人住房公積金貸款，這一比例將接近55%。考慮收入情況，居民部門債務水平已超較多發達國家。從居民債務與可支配收入的比重這一角度來看，我國居民部門債務水平已超較多發達國家。我國居民債務佔可支配收入的比重目前已接近90%，已經比法國、德國和西班牙等發達國家的水平高出不少，與美國的水平也在接近，考慮到中國諸多民間融資渠道，居民實際槓桿率可能更高。
當前，我國居民加槓桿的空間已經十分有限，依靠居民大規模舉債刺激經濟的方式已經退場。
2、那麼如果調控太嚴呢？房價跌太多也會引起系統性風險。
我們知道2008年美國爆發了金融危機，而這場危機的導火索是次貸危機，過程是2000年到2003年美國連續多年的低利率激勵居民貸款買房，美國房價開始水漲船高，逐漸開始泡沫化，2004年開始美聯儲連續多次加息，將利率上調到5.25%，結果加劇了居民的購房壓力和炒房人的成本，房價大跌，居民無法償還銀行貸款，銀行抽貸和拍賣貸款抵押品，結果加劇了房價下跌，形成惡性循環，銀行貸款無法收回，形成大量的壞賬，有的被迫破產，最終醖釀一場金融危機。
而根據2008年美聯儲計算銀行等金融機構可以在當時承受23%的房價下跌幅度，但實際上當時房價大規模趨勢性下跌超過13%，房利美和房貸美就支撐不住。這是一個對經濟負反饋效應加速加重的過程，勢頭形成就難以控制。
所以兩難的境地，政策唯有在鬆緊之間遊走。照現在來看，未來向鬆的可能性較大。
目前全國土地市場也出現明顯的降温跡象。一方面體現在流拍土地增多。根據中原地產研究中心統計數據顯示：截止11月29日，一二線城市合計住宅土地年內流標高達282宗，是最近6年來最高記錄，同比上漲143%。年內三四線城市流標住宅土地944宗，2017年同期是766宗，2018年三四線住宅土地流標上漲了23%。
另一方面，土地成交溢價率持續走低，零溢價宅地增多。數據顯示，全國住宅用地零溢價成交地塊共12828宗，佔總成交地塊宗數的比重為57.3%，較去年同期提升2.0個百分點。在一二線城市土地迎來供應高峯的同時，土地價格仍繼續走低，即使成交的住宅土地，基本也以底價成交為主。
十年地產洗牌期，行業龍頭稱王
2014年底以來房市的強勁復甦加大了投資者對未來行業長期發展前景的擔憂，似乎崩潰就在眼前。我們需要辨證看清楚的是：一方面，城鎮化速度在放緩，行業利潤率過去也在趨勢性下降，拿地就賺錢的年代一去不復返；另一方面，我們離70%的城鎮化率飽和區間還有8-10年，支撐行業的最關鍵變量（城鎮化）仍然「活着」。
融資是房企的生命線，從前資金鍊的緊張，熬過去的成為了恆大，沒熬過去的順馳被路徑基建廉價收購。中國恆大今年10月總計發行三期共18億美元債，綜合利息成本超過15%，並且自己優先認購10億。龍頭房企尚且艱難，中小房企面臨挑戰也就更大。當房地產行業中政策資源向優質龍頭傾斜，加速整合的可能性非常大。
2018年前10月，已有10家房企因資金鍊斷裂宣告破產。大部分來自熱點省市，其中，重慶（樓盤）4家、安徽2家、廣州（樓盤）1家。據不完全統計，2018年1—10月，已有7家房企因轉型或重組而「消失」在房地產行業的排行榜中，如寶能、銀億正在轉型汽車製造業。
但龍頭房企卻走向另外一個極端，比如萬科。繼收購華夏幸福、海航部分項目及公司股權後，11月9日，萬科又收購了嘉凱城旗下5家公司股權。 據不完全統計，2018年初以來，萬科實施的涉及項目、股權或資產的收購至少有14起，耗資超過230億元。此外，萬科在拿地方面也頗為積極。今年前10個月，其累計新增項目205個，新增權益建築面積達到2453.74萬平方米，累計耗資1338.17億元。萬科的資產負債率也相應上升至4年以來最高的84.9%。
寒冬之下，同一個行業有的不堪其苦，有的卻能逆勢而上。萬科秋季召開的會議上，萬科董事長鬱亮先生高喊目標是「活下去」。現在看來，熬過槍林彈雨，有些企業可能不止能活，還能更加壯大。
文/華光Charlie
