2017年中、歐經濟的超預期表現助推全球經濟復甦步伐略微加快，全球的風險偏好有所上升，歐美主要央行非常規政策正常化的壓力有所增大，美聯儲10月將啟動縮表，且年底再加息一次的可能性偏高，但受到通脹持續低迷影響，美債曲線持續平坦化，美元維持弱勢，金融環境寬鬆，市場呈現低波動格局。
光大銀行發表研究報告認為，全球經濟有望延續擴張格局，主要經濟體4季度的宏觀經濟政策框架有望延續，但需要防範美國通脹超預期表現。展望2018，全球需求有望進一步改善，特朗普擴張性財政政策，以及原油價格改善等因素均利好美國通脹。
若美國通脹表現超預期，美聯儲收緊政策節奏將加快，美國利率、美元將快速上升。而美國兩率快速上升將使得全球的資本流動和金融環境構成衝擊。對美國而言，由於利率、美元升幅超預期，或將對美國中長期經濟成長構成損害，美國高估值金融資產也將面臨調整壓力。同時，強勢美元損及美國貿易競爭力或將增加特朗普團隊的貿易傾向，全球貿易摩擦上升或拖累全球脆弱經濟復甦進程。
2017經濟及市場表現
(一)經濟表現
2017年全球經濟復甦範圍進一步擴大。2017年3季度以來，新興經濟體經濟持續擴張;歐美央行寬鬆貨幣政策支持就業市場復甦，消費者和投資者信心改善，歐元區經濟擴張步伐持續加快;受到海外需求改善及弱勢日元提振，日本經濟延續弱復甦態勢;美國經濟由於就業持續趨緊，內需穩定，經濟延續温和擴張態勢。
(二)市場表現
市場風險偏好上升，但低通脹仍抑制利率上升。全球經濟經濟復甦步伐加快提振市場風險偏好，歐美央行非常規政策正常化的壓力有所上升，但2017年歐美通脹仍偏離央行目標較遠，歐美央行政策出現一定分化。
1、美股創新高。年初以來，儘管特朗普政策受阻，地緣政治波動，但美股仍不斷刷新歷史新高，截至2017年10月16日，道瓊斯工業、標準普爾50和納斯達克指數累計漲幅分別達到15.5%、12.2%和17.9%。四因素推動：(1)美國經濟延續温和擴張。美國就業市場持續趨緊，薪資温和增加，消費者信心持續改善，美國消費支出支撐經濟温和復甦。
(2)寬鬆金融環境。2016年12月以來，美聯儲三次加息並在10月啟動縮表，但美聯儲資產負債表仍維持在4.5萬億美元高水平，美聯儲超儲維持在2.2萬億美元左右，尤其是長端利率維持低位，美國寬鬆金融環境對風險資產構成強有力支撐。
(3)企業盈利整體理想。年初以來，美國金融、科技等企業的業績整體理想。
(4)特朗普税改仍存希望。9月份以來颶風一定程度打破華盛頓政治僵局，特朗普團隊仍有望推出“折中”的税改方案。
2、美債曲線平坦化。2017年9月美聯儲鷹派表現超市場預期，美聯儲一直決定10月份啟動縮表，並預計年底仍存一次加息可能，但美債收益率曲線仍趨於平坦化。美國5年期和30年期國債收益率息差持續收窄至90BP附近，10年期與2年期國債利差縮窄至78BP左右，均接近2007年底以來低點。
報告認為，這主要是由於以下幾個因素：(1)通脹持續低迷。美國就業、薪資及通脹的聯繫弱，美國就業市場實現完全就業，但薪資與通脹表現持續疲弱，2007年9月美國核心PCE同比增長1.3%，遜於預期且連續兩個月回落。通脹持續疲弱令市場憂慮美國經濟前景，長端利率受抑。
(2)政治因素衝擊。年初以來，“通俄門”，特朗普政策受阻，北美自由貿易協定，美墨邊境牆，美朝危機，恐襲頻發，美伊及中東地緣政治風險等，市場對避險資產的需求上升。
(3)美聯儲臃腫的資產負債表。儘管美聯儲持續加息推升短端利率，但美聯儲擁有4.5萬億美元的資產負債表，市場流動性仍充裕，由於股市等資產估值普遍偏高，投資者增加高收益的債券配置。
3、美元持續走弱。年初以來美元持續走弱，截至9月底，美元指數貶值12.7%左右。三因素：(1)特朗普交易降温。4月份以來，受到政治等因素幹擾，特朗普交易持續降温，以及市場預期特朗普貿易保護傾向明顯，拖累美元持續走弱。
(2)強勢歐元。2017年上半年歐元區經濟擴張步伐持續加快，6月份德拉吉對經濟前景的樂觀表態，引發市場對歐央行削減量寬規模預期持續升温，歐元兑觸及1.04後強勁反彈。截至2017年10月16日，歐元兑美元累計升值達到12.7%。歐元強勢反彈拖累美元，同時，英鎊、加元等非美貨幣走強也打壓美元多頭。
(3)美國經濟數據疲弱。年初以來，美國經濟數據整體不理想，尤其是美國薪資、通脹表現疲弱，引發市場對美國經濟前景憂慮。
4、商品市場活躍。2017年商品市場延續2016年漲勢，截至2017年10月13日，CRB商品指數累計漲幅1.7%，其中，金屬漲幅達到10.5%，工業原料漲幅2.4%，但食品商品漲幅較弱在0.7%左右。三因素：(1)中國房地產與基建投資。2017年一大亮點是中國房地產延續擴張態勢，管理層採取因城施策、差別信貸，樓市呈現分化，三四線呈現量價齊升，房地產投資保持擴張態勢。
(2)供給改革。中國持續壓縮過剩產能及季節性需求波動，引發供需波動，這激勵投機資本熱情。
(3)寬鬆金融環境。儘管美聯儲加息，但歐日等央行仍維持超寬鬆貨幣政策，全球範圍內流動性持續寬鬆。
2018不確定性展望
報告認為，2018年全球面臨風險來自於美國通脹超預期及貿易保護主義。
(一)2017年疲弱通脹持續壓制利率
2017年美國CPI、PCE仍落後於2.0%，尤其8月美國核心PCE同比1.3%，連續兩個月回落，引發市場對美國通脹前景憂慮;2016年12月以來，歐元區CPI同比位於1.0%上方運行，但制約歐元區物價阻力仍大，近幾個月通脹在1.5%附近徘徊;日本9月CPI同比增0.7%，創2015年4月以來最高，但仍偏離央行目標較遠。歐美經濟體通脹長時間遠離央行目標，引發市場對經濟前景憂慮，持續疲弱的通脹對長端利率構成抑制，債券收益率曲線平坦化。
(二)2018全球面臨通脹反彈風險?
報告認為，2018年通脹存在一定不確定性，主要是2017年全球經濟復甦範圍進一步擴大，特朗普擴張性財政支出，美國持續緊俏就業市場等因素或提振美國需求表現超預期，同時，全球經濟復甦加快帶動，原油價格反彈超預期或加速通脹上升。
1、需求進一步改善。(1)美國需求有望延續擴張。從四個主要經濟體制造業PMI走勢看，海外需求有望進一步提振美國經濟，而美國內需也將得到增強。
(2)特朗普財政擴張政策。從目前相關信息看，特朗普仍有望推出一個“折中”的税改方案，其中，美國政府對中產階級減税至少在短期能明顯提振消費者信心，有助於需求擴張。
2、美國就業市場持續趨緊。2017年9月美國失業率4.1%，創歷史新低，從職位空缺、首次申領失業金人數等指標看，美國勞工市場有望進一步趨緊，美國部分地區薪資已出現一定加速跡象。樂觀預計，2018年美國就業市場持續緊俏，薪資增長提速，這被視為通脹加速的必要條件。
3、原油價格走高。2017年8月底以來，颶風、中東地緣政治波動對全球原油供給端構成衝擊，Bent原油價格由2017年6月21日44.6美元的低點升至2017年10月16日57.8美元，同時，9月美國通脹受到汽油價格飆升帶動升至2.2%。
展望2018年，原油供給端面臨兩大不確定性因素衝擊：(1)原油重鎮恢復生產需要一定時間。本輪颶風襲擊了墨西哥灣、德克薩斯州等石油重要產區。德州石油和天然氣產量分別佔全美產量的1/3和1/4，煉油能力佔全美1/3，從數據看，颶風對德州產油影響仍未消退。
(2)美伊關係存在不確定性。近期美伊關係呈現惡化態勢，一旦美國恢復對伊朗制裁措施，伊朗原油供應將受到抑制，國際原油供給減少美日或減少50-100萬桶/日。2018年原油價格如果明顯反彈可能助力美國通脹強勢迴歸。
(三)何種影響?
報告認為，通脹表現若超預期，投資者或將在2018年下半年看到美聯儲政策收緊步伐明顯加快，美聯儲政策不願意落後於通脹表現。
1、“兩率”強勢反彈。美國通脹若超預期，疊加特朗普政策税改效應，市場利率與美元將迅速做出反應。(1)市場利率快速上升。美國通脹超預期表現將使得長端利率快速修復債券曲線將明顯陡峭化。(2)美元強勢上揚。美聯儲收緊貨幣政策步伐加快將使得美元升值超預期。
2、非美貨幣壓力上升。美國利率與美元超預期上升，新興市場資本或加速回流美國，新興市場貨幣壓力上升，新興經濟體金融資產調整風險加劇，尤其是基本面偏弱，資產估值偏高的經濟體。
3、美股或存調整壓力。若2018年特朗普税改等政策得以落地，短期或能激勵市場風險偏好，美股有望在2018年上半年繼續創出新高，但持續走高的通脹甚至超預期，投資者將預期美聯儲加快收緊政策，利率、美元的加快上升或將拖累美國經濟復甦，美股高估值問題或將終結美股牛市。另一情景：2018年特朗普税改再次受阻，但通脹表現超預期，美股或將更快進入調整。美股大幅調整令市場質疑美聯儲政策存在失誤，利好美債，美債曲線或再次走平。
4、美元強勢或加劇貿易保護。美元超預期將對削弱美國競爭優勢，勢必加劇特朗普團隊的貿易保護傾向，全球貿易摩擦加劇，這對略企穩復甦全球貿易造成嚴重衝擊，全球或再度面臨下行風險。（編輯：姜禹）