巴菲特早年的投资一直规避科技股，直到晚年这个规则才逐渐被打破。而且，苹果公司并不是巴菲特第一个投资的科技股。2011年，巴菲特放弃了「不投资科技股」的一贯原则，重金投资IBM并成为第一大股东。后来，巴菲特又短暂投资过英特尔。2016年，巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司开始建仓苹果股票，并在此后不断增持。

8月8日，巴菲特旗下公司伯克希尔·哈撒韦公司公布二季度财报。资料显示，截至2020年二季度，伯克希尔·哈撒韦公司的股票投资71%都集中在四家公司上，包括915亿美元的苹果股票、226亿美元的美国银行股票、179亿美元的可口可乐公司股票以及144亿美元的美国运通公司股票。

苹果股价从年初至8月7日累计上涨了52.17%， 今年以来巴菲特在苹果上赚了370亿美元。而且，巴菲特持仓的科技股历史上第一次占比超越金融成为第一大权重，占到了38.24%，位居第二的金融股占35.22%。

不过，投资者完全没必要后悔错过了苹果，而是应该学习巴菲特晚年时期突破自我的投资智慧。巴菲特投资科技股，也有一个逐渐转变和学习的过程，并结合了自己以往的护城河理论和金融股的投资经验。在这个过程中，巴菲特一步步突破了投资思想的自我束缚，并结合新生事物，实现了投资体系的优化升级。

巴菲特投资科技股的背后逻辑

在分析巴菲特的科技股投资前，要先理解巴菲特的投资思想体系，其科技股投资的背后理念仍然属于这个体系。表面上看，科技股是巴菲特不擅长的板块，但实际上巴菲特只需要抓住科技股标的的本质即可。一旦某支科技股符合了巴菲特的评价体系，并且进入合理买点，那他就会迅速出击。

巴菲特的投资体系是一路发展过来的，人们称他为「价值投资者」其实并不严谨。巴菲特的投资思想体系源起于格雷厄姆时期的价值投资，后来又汲取了费舍尔的成长股思路，并进行了改进；一路演化至今，称之为「价值成长股」投资似乎更为合适。

早期，巴菲特遵循格雷厄姆的价值股投资原则，即股票市价低于账面价值的时候买入，并希望价值回归，获得价差。格雷厄姆那个时代，股市经历了大萧条的冲击，很多时候市价是低于账面价值的。也就是说，如果你买入这个破净股（前提是财务分析正确），莫不如希望这家公司赶紧破产清算，这样稳赚价差，一点都不用担心管理者水平。

进入五六十年代美股牛气冲天的时代，这样的廉价股票的机会已经不多，这一时期，成长股开始扬眉吐气。巴菲特的管理资金规模越来越大，也越发不能投资于那些困境反转、周期股和廉价的烟蒂股，因为越发不能频繁交易，造成的冲击成本太大，需要持有的时间越长越好。于是他从成长股投资大师费舍尔那里，逐步发展出了有安全边际的护城河的大型优质成长股的投资理念。

对于巴菲特这样的长期投资者，以下几点至关重要：

1、股票内在价值和长期国债利率反向变化；

2、企业盈利未来增速越高，股票内在价值越高；反之亦然；

3、企业盈利增速的不确定性越低，股票内在价值越高；反之亦然；

4、股票的市价低于内在价值的时候买入并长期持有。

第一点很容易理解，无风险利率的提高，将会降低一切风险资产的相对回报的吸引力。第二点的意思是，未来可不断获得现金回报增长的资产其吸引力更高，哪怕现在的回报低一些。第三点最关键：这个盈利持续增长的保证，就是所谓的护城河。护城河保证了高利润率，也是价值成长股投资的关键。这是企业财报看不出来的。

巴菲特投资方法论的核心，就是找出这种盈利增长长期比较确定的股票，用长期国债利率和自由现金流的增速来算出股票的内在价值，并找出一个安全边际。护城河理论可以单独写一本书，总结下来是这么几点：有专利优势的品牌、规模经济、成本优势、转换成本和网络效应。

满足上述某个条件的有护城河的大型企业（伯克希尔·哈撒韦太大，只能选择这些大象），就可以保证高利润率和盈利增长不被侵蚀，巴菲特就能大致算出内在价值和安全边际。只要不是买得太贵，并长期持有，最终股价将反映内在价值，也就是每股收益的增长上，而估值因素的影响并不大。

任何一种企业，哪怕是科技股，符合上述原则，就符合巴菲特的投资原则。巴菲特之前不投科技股，是无法确定未来的利润能否保证，当他理解了企业的护城河所在后，就会采取行动。

IBM和苹果的护城河：转换成本

IBM是比苹果更早的热门科技股，早年也是乔布斯想要打倒的巨人。IBM大放异彩的几十年，巴菲特都没有参与。他在2011投资IBM的时候，让许多伯克希尔·哈撒韦的股东都摸不着头脑。但巴菲特认为，「IBM在寻找和留住客户方面的竞争优势，像一道灵光击中眉心，令他豁然开朗。」

巴菲特在解释为什么买苹果的时候曾经表示，「苹果公司的消费业务无与伦比，生态系统的稳健程度也达到无与伦比的程度。换句话说，苹果产品是个非常强大的留客工具，至少在心理和精神层面，人们非常、非常、非常锁定在自己正使用的产品上，苹果就是这样一例。」

这就是转换成本。

成长股投资大师费舍尔在美股70年代的大熊市里，写过《保守的投资者高枕无忧》，其中就提出过转换成本的概念。即买家选择替代产品的成本，是企业能否保持高利润率的关键。比如关键零部件采购，新任的采购经理也往往萧规曹随，因为一旦换了，出问题是自己的事，不换是前任的事。

消费者也是如此。巴菲特投资IBM这个信息产业技术的公司，就因为这是一个成长防守行业。高科技行业里，硬件部分更具有周期性，而服务部分则有稳定增长前景。IT行业更具弹性，因为收入来源是大企业和政府机构，其预算不会大幅变动。

巴菲特投资IBM前，IBM已经剥离了不赚钱的硬件行业，集中于利润率更高的信息服务业。获得了规模经济和转换成本的护城河优势，其利润在未来很长时间应该是有保障的（但由于技术进步超预期，削弱了IBM的护城河优势，导致这一投资后来未能取得成功）。

苹果也是一样。围绕苹果手机等简单的几个产品，苹果公司形成了一个生态圈，消费者一旦离开这个圈子，就要付出很大的转换成本。选择了苹果产品的消费者粘性非常大，保证了苹果的高利润率。最近的疫情爆发，也没怎么破坏这条护城河。

其实，不管是什么行业的企业，或是科技板块下不同的子行业，理解这个本质，才能理解巴菲特的投资思路。

投资成功率的重要保障：股份回购

对于巴菲特这样的价值成长投资者，成功率是非常重要的，他也反复强调不要亏损的重要性。因而在他扣动扳机的时候，就已经做了更多的保险，保证万无一失。

回购是巴菲特非常关注的企业财务技巧。他喜欢金融股的主要原因就是金融股的高利润和喜欢大资金回购股份。回购股份是比派息更有效的企业反馈股东资金的方式。同样的资金，发放股利需要扣税，而且时间还要固定在财报日；回购就要灵活很多。一旦股票价格大幅下跌，随时都可以回购。这样就会使得剩下的股东持股比例上升，每股收益增长。一旦企业未来盈利增长，由于股份更少，每股收益提升的会非常快；估值不变的话，股价也会随着EPS的快速上涨而走高。

更重要的是，企业甚至可以通过发债来回购股份，只要发债成本低于股票回报率，即市盈率的倒数：每股收益除以股价，那么还可以带来每股收益的提高。在低利率的环境下，这个目标会很容易实现。

巴菲特在选择这两个科技股标的时，一个很重要的原因就是看重了他们都有大额资金回购计划。IBM在巴菲特投资时有计划用500亿美元回购，苹果也是这两年FAANMG里回购股票最高的企业。

巴菲特经常说，非常乐于见到投资的股票股价下跌。股价越跌，企业回购的股份越多，巴菲特占据的盈利比例越高。企业护城河优势下，未来盈利增长，带来的回报就会更高。

巴菲特投资的精髓在于「不败」

巴菲特的科技股投资，苹果是最成功的一个。IBM的投资还是受到了很大的挑战。IBM护城河由于受到了行业冲击，盈利一度裹足不前，直到投资5年后才算解套。不过，巴菲特曾表示，IBM股价在一段时期的下跌并未让他紧张，因为这也让IBM回购股票变得更具吸引力。此外，IBM每季还派息1.40美元，相当于年利率超过3%，远高于美国国债利率。

另外，巴菲特也投资过英特尔和亚马逊，但是比重很小；其中具体原因不好判断，没有大规划的股票回购计划可能是巴菲特不放心的一个理由。其实，这五年来一直都没有回购和派息的亚马逊更具备成长股的潜质，因为挣来的钱马上都投到新的更盈利的项目上去了。如果企业能够持续找到高回报的项目，就不需要把盈利返还给股东，这是费舍尔的观点。

但巴菲特的伟大就在于，他认识到了自己能力的边界，并尽可能地立于不败之地。从数学角度讲，就是期望的盈利最大化：判断正确和错误的预期回报乘以概率之和最大化，本来他就不擅长理解科技行业这个当下时代的领涨板块。如果不参与，对于伯克希尔·哈撒韦而言就不容易跑赢大盘；如果大手笔投资发生巨额亏损，就又会影响很长时间的业绩表现。

所以，在进取与安全之间拿捏一个平衡点：并不求最大化的盈利，并保证有足够的现金可以进行大额股票回购，而不是投入到不确定性更高的项目中去。这就是巴菲特结合自己以往经验的科技股投资之道。他不擅长科技股，可能连我们的中的许多人都不如，但是这种综合平衡是非常值得长期投资者学习的。 

对于A股投资者，转战美股之后容易带去一些不好的习惯，比如喜欢短期股价的追涨杀跌。另外，很多投资者也忽视了成熟市场优质企业的股息和回购政策，这两者加上资本利得才是综合回报。如果只看股价走势，很有可能就会错过金子。