分析師：秦忠傑 、崔彤
SFC CE Ref：BNW258
SFC CE Ref：BOS633
團隊成員：張慧昱
策略觀點
本週，對於港股市場來説最大影響莫過於H股「全流通」這一重大舉措。證監會週五（11月15日）公告稱，經國務院批准，證監會現全面推開H股「全流通」改革。證監會網站發佈了《H股公司境內未上市股份申請「全流通」業務指引》（證監會公告〔2019〕22號）、H股「全流通」申請材料目錄及審核關注要點。符合條件的H股公司和擬申請H股首發上市的公司，可依法依規申請「全流通」。此次，H股「全流通」的全面落地在未來不僅可以大大改善H股市場的生態，也為港股市場注入新動力。此前，由於H股的特殊性，分為可以在香港交易所流通的外資股以及不能流通的內資股，這也使得大股東所持有的股份不可能在二級市場減持或進行股權質押。儘管從某種程度上説投資者可以不用擔心大股東減持對股價形成壓力，但這卻大大打擊了大股東對上市公司市值管理的積極性。
實現H股「全流通」後，從短期來看市場上可以流通股份將出現一定程度的增加或將引發大股東減持的壓力，但從長期來看將大幅提升大股東在港股市場中的話語權，不僅有助於增強公司治理水平，更加有利於改善港股市場的流動性實現更為有效的定價。此外，對於整個港股市場而言將也將起到積極的作用，解決這一難題後，將激活市場的活躍度，未來勢必也將吸引更多的內地企業赴港上市。我們認為，在港股當前相對低估的環境下，出現大股東大面積減持的可能性極小，相反，此舉將增加企業的經營動力提升企業價值，使企業價值迴歸。另一方面，這一舉措在某種程度上也完成了內資股股東變現資金的划向問題，滿足股東資金在境外配置的需求，而且增強人民幣在海外金融市場的計價和結算功能，同時進一步提高離岸市場的人民幣流動性。
貨幣政策方面，本週央行發佈了《2019年第三季度中國貨幣政策執行報告》，報告中提到，將繼續實施穩健的貨幣政策，繼續保持定力，把握好政策力度和節奏，加強逆週期調節，加強結構調整，妥善應對經濟短期下行壓力，堅決不搞「大水漫灌」，保持廣義貨幣 M2 和社會融資規模增速與名義 GDP 增速相匹配。注重預期引導，防止通脹預期發散，保持物價水平總體穩定。值得注意的是，報告中提到物價形勢不確定因素增加，但總體仍舊可控，並強調不存在持續通脹或通縮的基礎。
行情回顧
港股方面，本週，恆生指數跌1328.48點，跌幅達4.79%，收26326.66點，周總成交額達3712億港元；恆生國企數跌457.50點，跌幅達4.20%，收10424.80點。
A股方面，本週，上證指數跌2.46%，收報2891.34點；深證成指跌2.50%，收報9647.99點；創業板指數跌2.13%，收報1674.78點。
市場動態
1.1 重大消息影響
（1）重大經濟數據：中國10月社會消費品零售總額同比名義增長7.2%，預期7.9%，前值7.8%。10月規模以上工業增加值同比增長4.7%，預期5.3%，前值5.8%。1-10月固定資產投資（不含農户）同比增長5.2%，預期5.4%，前值5.4%。10月全國城鎮調查失業率從9月的5.2%下降到5.1%。
（2）國務院領導人主持召開經濟形勢專家和企業家座談會，強調要保持宏觀政策穩定，更有效運用好宏觀政策逆週期調節工具。完善財政、貨幣、就業、區域等政策，適時適度調控，完善政策協同、傳導和落實機制，增強有效性和可持續性。加強對實體經濟特別是小微、民營企業支持，提振市場信心。優化地方政府專項債使用，帶動社會資金更多投向補短板、惠民生等領域，擴大有效投資，增強發展內生動力。完善就業優先政策體系，繼續做好支持企業穩崗、拓展就業空間等工作，強化重點羣體就業服務，保持就業大局穩定。
（3）中國央行發佈2019年第三季度中國貨幣政策執行報告，強調實施好穩健貨幣政策，加強逆週期調節，保持流動性合理充裕和社會融資規模合理增長，併發揮貨幣信貸政策促進經濟結構調整的作用，更好地服務實體經濟。
（4）汽車產業方面，中汽協：10月，乘用車產銷分別完成193.8萬輛和192.8萬輛，同比分別下降3.2%和5.8%；10月，新能源汽車產銷分別完成9.5萬輛和7.5萬輛，比上年同期分別下降35.4%和45.6%。乘聯會祕書長崔東樹：新能源乘用車銷量低迷主要是由於6月底補貼退坡帶來的銷售成本大幅上漲，購車消費需求不旺，疊加國六插混短缺的擾動；目前新能源市場仍持續處於退坡後的持續調整期。
（5）豬肉行業方面，國務院領導人表示，要多措並舉穩定農業生產，加快恢復生豬生產，取消不合理禁限養規定，多策並舉確保市場供應，抑制部分產品價格過快上漲勢頭。
（6）電商行業方面，國税總局等四部門明確，跨境電商企業所得率統一按照4%確定，符合小型微利企業優惠政策條件的，可享受所得税優惠政策，該政策將自2020年1月1日起施行。
（7）乳製品行業方面，農業農村部：1-9月全國生鮮乳產量同比增長5.2%；2019年地方財政安排約20億元資金，用於支持奶牛擴羣增量，乳製品加工和乳品消費培育，推進實施奶業振興。
（8）進出口市場方面，海關總署、農業農村部公告，即日起解除對美國禽肉進口的限制，允許符合我國法律法規要求的美國禽肉進口。兩部門有關負責人表示，我國解除美國禽肉進口限制後，將進一步拓展我國禽肉進口來源市場，有效滿足市場需求。
1.2 公司動態
瑞聲科技（HK.02018）
2019年11月8日，智能設備解決方案提供商瑞聲科技發佈截至2019年9月30日止九個月業績公告。2019年前9個月，公司收入125.79億元人民幣，同比降5%；淨利14.65億元人民幣。同比降47%；每股盈利1.21元人民幣，同比降46%。2019年第三季度，公司收入50.12億元人民幣，同比增3%，環比增31%；淨利6.95億元人民幣，同比降29%，環比增106%；每股盈利0.58元人民幣，同比降28%，環比增107%。
從數據上看，雖然瑞聲科技前9個月業績對比去年表現不佳，但三季度營收同比增速由降轉升、利潤下降增速放緩及環比數據出現上升情況，公司股價或已觸底反彈。8月份，我們曾在研報中表示，「瑞聲科技近半年跌幅約77%，處於價值低點；如果未來業績有所提振，股價回温可能性大。」
從行業上來看，智能手機市場回暖對瑞聲科技未來的業績表現影響較大。蘋果iPhone 11的強勢銷售和安卓手機旗艦機的接連發布，有助於公司聲學業務和觸控馬達業務的企穩回升。
此外，11月15日，瑞聲科技發佈公告稱，公司擬僅向專業投資者發行美元計值債券，擬債券發行的所得款項淨額將用作為現有債務再融資及集團業務發展。而截至2019年9月30日，集團賬面現金為人民幣29億元，淨資產負債率為10.5%。據此，我們判斷債券發行僅為管理層合理融資手段，短期內或影響EBITDA，長期來看對公司影響較小。
綜上，我們認為瑞聲科技的股價仍存上漲空間，投資者可關注公司的增速回温情況；同時我們也要注意該公司光學業務面臨同行激烈競爭，如果下游需求出現回落，謹防公司業績風險。
聯想集團（HK.00992）
11月15日，聯想召開Tech World創新科技大會，對外發布了多款極具創新和想象力的消費終端硬件，包括迴歸經典的摩托羅拉RAZR，且加入獨特摺疊屏設計，全球首款5G PC亮相，以及全球首款摺疊屏筆記本ThinkPad X1。
今年雙十一期間，聯想全網銷售額再創歷史新高，突破42億元。在京東平臺上，聯想電腦勇奪電腦數碼六大榜單冠軍，在筆記本、輕薄本、遊戲本、臺式機、遊戲臺式機、一體機榜單持續霸榜。在輕薄本榜單上，聯想品牌筆記本與ThinkPad筆記本包攬前兩名。Device+也同樣進入高速成長期，SIoT硬件設備銷售額同比增長達到735%，增值服務業務體量同比增長達到45%。而且發展到現在，聯想註冊會員已突破9000萬，月活超過1200萬
值得注意的是，過去的四個季度聯想的手機業務都是盈利的，且環比呈增長態勢。區別於阿里、騰訊、中國電信，聯想不做雲計算的服務商，聯想的雲計算主要是設備端，能夠滿足客户個性化定製的要求，與阿里、騰訊、中國電信不存在競爭關係。
市場數據分析
2.1主要指數一覽
估值方面，本週，恆生指數PE最新漲至10.29，高過-1標準差；恆生國企PE達到8.22，高於-1標準差。恆生指數PB為1.15，略低於-1標準差；恆生國企PB為1.09，高過-1標準差。
主要指數對比
2.2行業數據一覽
本週恆指成分股中，表現最佳的個股分別為石藥集團-0.72%、瑞聲科技-0.78%、蒙牛乳業-1.99%。表現最差的個股分別為新鴻基地產-11.02%、太古股份公司-10.76%、九龍倉置業-9.58%。
港股行業方面，表現最佳的行業分別為醫療保健、通信服務和日常消費品，分別錄得-2.70%、-3.19%和-3.70%的跌幅。此外，估值方面，可選消費板塊依然位列榜首，其次是日常消費和醫療保健。
2.3市場情緒
本週，恆指成交額為3712億港元，低於上週的成交額4113億港元。全市場賣空比例達17.68%，板塊賣空比例佔前三的是銀行、消費者服務Ⅱ、電信服務Ⅱ，分別為30.22%、21.56%、19.81%。
本週，恆生AH股溢價指數為129.16，較上週微漲。外圍市場情緒方面，VIX指數在本週變動不大，於週五收於12.05，市場恐慌情緒保持低位。
兩地資金流向分析
資金流向方面，本週，南向資金累計成交淨流入85.40億元（人民幣），較上週27.01億元（人民幣）的資金流入水平大幅上升。其中，滬市港股通淨流入49.22億元（人民幣），遠高於上週3.44億元（人民幣）的淨流入水平；深市港股通淨流入則為36.18億元（人民幣），較上週23.57億元（人民幣）的淨流入水平顯著提升。
港股通板塊個股方面，從南下資金買入及賣出活躍程度的維度來看，本週，金融、醫療保健和信息技術等板塊交投較為活躍，淨買入居前三的個股分別為美團點評-W、工商銀行、建設銀行，淨賣出居前三的分別為招商銀行、融創中國、中國生物製藥。
重點新股概覽
阿里巴巴-SW（HK.09988）
11月13日，阿里巴巴在港交所提交上市申請。據披露，阿里巴巴本次發行包括5億股普通股，以及可額外發行最多7500萬股普通股新股的超額配股權。本次發行將包含國際發售和香港公開發售，預計最早於11月20日定價。
阿里巴巴於11月1日美股盤前交出了2020財年Q2財報（對應自然季2019年Q3）。營收達到1190億，同比增40%；Non-GAAP淨利同比增40%，達到327億，再創季度新高。分業務看，核心商業收入1012億，同比增長40%，增速在大基數基礎上繼續放緩；雲計算收入92億，同比增64%；大文娛收入72億、創新業務收入12億，同比皆温和增長。
上季度阿里巴巴年度活躍消費者增長2000萬，新增用户約有70%來自欠發達地區。本季度該指標新增1900萬，環比增速略有放緩。GMV方面，天貓實物GMV作為增速位26%，雖然仍明顯高於同期線上實物零售21%左右的增速，但還是有比較明顯的放緩，也與上個季度GMV加速增長形成鮮明對比。
總的來看，阿里巴巴成熟的生態和絕對領先的電商規模，使其擁有極寬的護城河。戰略佈局的新零售、大文娛及金融、支付、物流等基礎設施，繼續鞏固阿里巴巴在核心商業生態與科技領域的長期競爭力，確保了長期的增長空間。
根據招股書，阿里巴巴將作為一家有不同投票權架構的公司在港上市。此前，小米集團和美團點評以「不同投票權」架構在港交所上市，並已於2019年10月28日正式納入港股通。根據阿里的公司質量和交易規模，阿里未來大概率被納入港股通。
按照香港公開發售及國際發售每股發售股份188.00港元的指示性發售價計算，經扣除預計承銷費及應付的預計發售費用後，預計假設超額配股權未獲行使，自全球發售募集資金淨額約為935.42億港元；假設超額配股權全部獲行使，自全球發售募集資金淨額約為1076.05億港元。
資金用途方面，阿里巴巴擬將所得款項用於驅動用户增長及參與度提升、助力企業實現數字化升級，提升運營效率、以及持續創新方面。
風險提示
人民幣貶值、經濟不及預期、政策風險、全球經濟下滑。
