作者：方麗
來源：中國基金報
市場機遇總是在震盪中積累。近期港股持續震盪，目前是佈局好時機麼？市場風險點在何處？值得長期投資麼？如果要佈局哪些領域更好？
中國基金報記者專訪了華夏基金國際投資部行政負責人兼華夏港股通精選股票基金基金經理李湘傑、廣發滬港深龍頭基金經理餘昊、前海開源基金董事總經理兼聯席投資總監曲揚、鵬華滬深港互聯網股票基金韓焯林、海富通中國海外混合QDII基金經理陶意非、恆生前海基金專户投資部投資經理鄭棟。
這些基金經理較為認可目前是不錯的佈局時點，現在恆生指數10倍PE，歷史上只有1997、2011年和2014年估值回到過這個水平，吸引力凸顯。從佈局方向來看，更看好消費、金融、科技等領域。
正處於較好佈局時機
中國基金報記者：港股市場近期出現震盪，您認為目前港股正處於較好佈局時間點麼？
李湘傑：我們認為港股市場正處在較好的佈局時點。從歷史經驗來看，港股市場存在明顯的週期性。2019年3季度香港市場的估值、投資者倉位和資金流入額都處於歷史低位，這些都是港股市場觸及階段性底部的信號，未來1-2年內市場上行概率遠高於下行概率。預計在社會事件平息之後，港股市場會迎來基本面的好轉與估值的回升。
餘昊：港股和A股的強弱表現，從歷史表現看符合一個規律：如果企業盈利開始變好，伴隨市場流動性收緊，通常港股走勢強於A股，例如，2016年至2018年。反之，如果企業盈利下滑，市場流動性比較寬鬆，通常A股會跑贏港股，例如，2010至2011年，2014年至2015年、2019年等。
港股和A股的強弱格局通常不會超過三年時間。2010年和2011年，港股弱於A股；2012年和2013年則是港股連續跑贏。2014年和2015年，港股大幅跑輸A股，2016年至2018年則是港股連續三年跑贏。今年以來，港股跑輸A股30多個點，目前是否到了佈局的較好時點？我們可以從估值水平、企業盈利角度來分析。
估值水平是衡量投資安全邊際的重要因素。現在恆生是10倍PE，歷史上只有97、11年和2014年估值回到過這個水平。歷史上每次只要恆生指數的估值回落到10倍，接下來至少能出現兩年連續跑贏，但主要的風險不在於它會跑贏，而在於要等多久才開始跑贏。
從企業盈利來看，上市公司中報數據反應企業盈利的韌性較好，尤其是大企業。便宜是硬道理，港股目前的估值已足夠便宜，特別是在企業盈利無顯著風險時，分紅回報率可以提供最可靠的安全邊際。因此，站在兩年的時間維度看，我認為港股當前已是較好的佈局時間點。
曲揚：近期，受外部因素影響，港股出現了一定幅度調整。但從目前節點來看，影響港股的利空因素正在發生改變，在美國經濟面臨壓力的情況下，預計中美關係緩和的可能性會進一步提高，外部負面影響會逐步減弱。
韓焯林：總體來看，港股基本面“穩中有升”的背景下，估值的極端波動中反而凸顯中長線投資價值，目前港股正處於逆向投資相對好的時點：
首先，經歷一段“內外交困”式的下跌之後，港股估值再度回到歷史上極低的水平，高股息、低PE的優勢對於中長期配置資金的吸引力凸顯；
其次，從盈利增長來看，港股中資股中報表現好於預期，未來隨着經濟預期企穩、減税紅利釋放、融資成本下行，基本面或體現出向上彈性；
再次，中美貿易戰、社會事件等衝擊趨於淡化，外部“逆風”的緩和將推動估值修復。
陶意非：毫無疑問，港股現在是一個非常好的佈局時機。因為美國經濟雖然未來有可能會下滑，但是包括美聯儲在內的美國政府比以前更加靈活主動的調整經濟政策，所以像以前出現大規模的經濟危機的概率應該不大。同時看我國國內經濟，未來會從高速發展變成有質量的發展，所以有技術的優秀龍頭公司會長期受惠，得到更好的發展。而且，中美之間的摩擦，雖然會短期對我們有一些影響，但是同時會讓我們認識到我們在各個領域的不足，會促進我們在包括政策之內的各項發展。
所以雖然目前港股受到以上等因素的一些短期困擾，但是從中長期來看，這些都會促使港股會更加持續健康的發展。
鄭棟：今年5月份以來，受中美貿易戰等因素的影響，香港股市明顯調整。我們認為從中長期角度考慮，港股已經具備明顯投資價值。主要原因如下：
1）目前估值安全邊際較高，進一步下跌風險有限。恆生指數目前估值在歷史均值以下，在目前全球流動性寬鬆，利率中樞不斷下行的環境下，估值吸引力較強；
2）港股的龍頭公司，特別是大型跨國機構或中資公司，在經濟下行週期中抵禦風險能力較高。眾多企業的中報顯示，港股龍頭企業在極其嚴峻的宏觀經濟環境下，通過優秀的經營管理能力，仍取得超越同業的增長。
3）隨着美聯儲重啟降息週期，歐洲重啟量化寬鬆政策，全球流動性逐步改善，有利於港股估值修復。
具備中長期投資價值
中國基金報記者：您如何看港股中長期投資機會？機遇和風險各在何處？
李湘傑：港股市場主要由香港本地股、中資股和其他海外股構成。在未來1-2年中，中資股和赴港上市的海外股都擁有較好的投資機會。多數H股有明顯的H/A折價，低估值的H股可以為投資者帶來更高的股息收益率和估值修復空間。隨着中資企業赴港上市數量的增多，香港市場的企業類型不斷豐富，可投資的標的不斷增加。對於香港本地股，社會事件可能會導致未來幾個月的業績低迷，我們認為在短期內應規避相關板塊，防範風險。
香港市場是一個市場有效性很高、投資者相對自律的市場。如果我們把投資期限拉長到3-5年，我們相信擁有強勁盈利增長的企業會有明顯相對收益。投資者可以通過選股抓住優質企業的投資機遇，通過擇時規避宏觀、政策和市場風險，創造超越市場的回報。
餘昊：我看好港股的中長期機會，利好因素主要有兩個：一是港股的估值已經非常便宜。任何時候只要資產價格足夠便宜，且未來的盈利風險不大，從絕對收益的角度就非常值得投資。站在資產配置的角度看，港股絕對收益屬性強，相比A股風險更低，以便宜的價格買資產，至少不會虧大錢，長期大概率能帶來更穩定的收益。
二是從企業盈利來看，目前企業盈利層面良好，現金流和資產負債表情況健康，不存在企業盈利連續下調的風險，預計明年上半年或今年四季度盈利將會穩定。我們得出這個判斷的依據有兩點：一是在這輪經濟週期調整過程中，地產行業整體處於較為景氣的狀態，企業盈利的波動幅度比之前小很多；二是從資本開支角度來看，2016年政府推行供給側改革政策以來，週期性行業沒有在經濟週期向上時加槓桿。因此，雖然今年行業景氣度向下，但從現金流和資產負債表來看企業經營遊刃有餘，企業盈利沒有顯著的下行風險，尤其是龍頭企業。
從企業經營層面來看，資本開支對企業的未來盈利能力起決定性作用。在過往經濟週期中，當經濟處於向上週期時，煤炭、鋼鐵、有色等週期股會出現量價齊升的景象，企業也會傾向於擴大資本開支，擴充產能。但2016年以來的向上週期中，企業並沒有在市場流動性好、盈利向好的時期擴大產能，也就不需要承擔經濟下行期的投資風險。從EV/EBITDA指標來看，港股當前的估值水平比PE看上去更低，PE歷史上經常碰到10倍，然後反彈，但現在EV/EBITDA接近歷史上最低，歷史上只有2011年一次達到過這個水平。換句話説，企業盈利微觀經營層面較好，這也是為什麼我説龍頭企業盈利並不存在顯著風險。
結合中報以及調研來看，目前企業盈利沒有出現顯著風險，週期龍頭企業的中報業績不錯。港股當下絕對估值比較低，絕對收益屬性強，相對A股風險更低，現在時點佈局，未來兩年有望收穫企業盈利預期穩定後的盈利估值雙升。
展望未來，投資港股可能面臨的風險是企業盈利何時重拾升勢和中美貿易關係的風險。根據過往規律，目前港股恆生指數10倍PE，歷史上每次估值落到10倍，未來兩年內會有較好的表現。主要風險是要等多久，即時間成本。如果企業盈利沒有顯著風險，預計港股估值迴歸較快；如果中美貿易摩擦又有新的插曲，企業盈利出現顯著風險，估值迴歸則需等盈利預期下調結束。
曲揚：決定港股走勢的主要因素還是中國經濟基本面和美聯儲貨幣政策。隨着美聯儲提前結束縮表，港股流動性環境改善較為確定。目前國內經濟處於低位平穩階段，隨着美聯儲降息，未來國內政策操作空間也在擴大，預計資源配置將進一步優化。我們認為，未來經濟會呈現二元格局，股票市場存在結構性投資機會，港股經過前期的深幅調整，估值已迴歸歷史底部，長期來看投資價值顯著。
韓焯林：中長期來看，港股市場依然是全球中長期價值投資者的沃土。
對於內資而言，港股是國內龐大存量財富海外配置的主要目的地，在高股息、低PE、高AH溢價的背景下，南下資金將持續增配港股；
對於外資而言，港股穩健的基本面、偏低的估值符合養老金、主權基金等長線資金的回報要求，伴隨全球流動性寬鬆和風險偏好的改善，海外配置型資金傾向於左側佈局。
港股主要的風險包括匯率波動和社會局勢的變化。
其一，中美貿易局勢的變化影響匯率走勢，而匯率波動往往壓制香港中資股的盈利預期及估值，增加收益的不確定性；
其二，若社會事件惡化，資金避險情緒趨於上升，香港經濟增長遭受拖累。
陶意非：至於風險，由於港股的特殊性，他會受到剛才介紹過的國際國內的各種因素的影響。
但是正是因為如此，港股估值相對偏低，同時港股就可以受惠於我們國家的長期持續的經濟發展，以及不斷加強的改革開放，所以港股對於投資者來説是一個非常好的選擇。
鄭棟：中長期來看，港股的投資機會主要來源兩方面：
1）上市公司企業盈利的可持續增長帶來長期投資價值；
2）投資者結構改變帶來的估值體系重建。
香港股市作為離岸市場，一方面上市公司主體以中國大陸中資企業為主，另一方面資金以歐美為主要來源。這種特點導致投資主體對所投資標的存在一定程度的信息溝通障礙，因此在估值方面必然存在一定的折扣。隨着近年來港交所與內地資本市場互聯互通的深入進行，內地資金佔港股投資比例不斷上升。若內資在港股話語權達到與外資對等的水平，那麼香港股市的離岸市場估值折價有望收窄，從而帶來價值重估的投資機會。港股主要的風險主要來源於外部不確定性。
消費、科技、醫藥等被看好
中國基金報記者：如果目前佈局港股，哪些領域或者行業更有佈局價值？
李湘傑：我們長期看好消費、科技、醫藥等板塊的投資機會。
1）消費板塊：我們長期看好消費升級帶來的投資機會，典型的子版塊包括運動服飾、食品飲料、物業服務等，這些子版塊中擁有大量優質的企業，會受到社會消費趨勢的影響持續創造穩健的業績回報。
2）科技板塊：5G商用化、智能手機升級和AR/VR的普及將共同對硬件科技板塊帶來投資機會，我們看好通信、消費電子等賽道，並認為H股相關標的在市場格局、技術積累及估值層面有吸引力；
3）醫藥板塊：中國醫保政策的落地帶動板塊估值的修復，我們看好創新藥和國產替代帶來的投資機會，認為醫藥龍頭未來會強者恆強。
餘昊：今年全球處於經濟下行週期，全球貨幣政策寬鬆，日本、歐洲等已進入負利率時代，金融環境資產荒迫在眉睫，分紅收益率較高的標的將引起全球資金的關注。當前港股的分紅收益率超過3.8%。對於全球資產配置而言，港股高分紅、盈利穩的特徵類似一個期權，港股的一些高分紅標的，是一種稀缺投資標的，目前時點是絕對收益兼顧長期價值投資最佳選擇。
除了高股息標的外，我看好三大行業的配置機會，分別是金融、科技和消費。其中，金融行業估值非常低，適合作為長期投資的底倉，科技和消費的進攻性更強。從選股思路看，重點挑選高質量的公司。
這是因為股價是由盈利和估值共同決定。短期的股價波動通常是隨估值變化而上下翻飛，而長期看股價趨勢跟着盈利趨勢走，高質量的公司長期盈利趨勢好，股價長期也就在一條上升通道上。當某一年估值下降超過盈利增長會導致股價下跌，但只要公司質量好盈利佳，股價下跌反而是買入良機。隨着短期因素消退，未來將能賺到估值迴歸和盈利增長的雙重收益。
曲揚：未來經濟會呈現結構性分化，傳統經濟穩、新興產業活。未來的經濟發展，一方面是擴大內需、刺激消費，另一方面是鼓勵科技創新、發展新興產業。我們認為，從自上而下的制度設計、政策方向，都會引導市場資源優化配置，往內需消費和新興科技產業傾斜。因此我們主要看好兩大方向，一是內需驅動的行業，二是科技驅動的行業。具體來看，內需驅動的行業有結構性變化，即從物質消費逐步轉變到精神消費，也就是所謂的消費升級；科技驅動的行業主要包括TMT以及一些高端製造業，可以分成硬件和軟件兩類，硬件方面主要是消費電子，軟件方面是互聯網。
韓焯林：目前佈局港股，宜兼顧成長性及低估值，建議板塊配置“攻守兼備”：
首先，優選護城河較寬、盈利穩定成長、估值合理、高ROE、公司治理良好的消費、醫藥、科技、互聯網等領域的“長跑冠軍”，並積極在股價下跌時逢低佈局；
其次，在利率中樞下行的趨勢下，港股金融等高股息、高AH溢價的板塊及個股更容易獲得超額收益，尤其對於中長期配置型資金吸引力強；
再次，左側佈局基本面即將迎來拐點的低估值、早週期板塊，如汽車等板塊的龍頭；
最後，關注香港本地股中受到“錯殺”的保險、公用事業等板塊的龍頭。
陶意非：所以我們認為港股中長期的投資機會依然在於可以受惠於經濟長期發展行業的優秀龍頭公司。例如TMT，教育，油服及紡服等。
鄭棟：我們較關注的行業包括：
1）內資銀行：目前港股內資銀行估值平均水平在0.5～0.6倍P／B之間，股息率在5%～6%之間，已經反映了宏觀經濟預期，具備明顯中長期投資價值。
2）TMT板塊：中國經濟結構轉型有賴於技術進步。TMT行業的發展既具備實際需求，又受到國內政策的大力支持，又符合中國發展的客觀規律。可以預料，在中國技術進步不斷深入的過程中，TMT行業將不斷湧現出更多的牛股。
3）大消費：消費行業因為業績可預見度高歷來受到港股投資者的青睞。展望未來，我們認為契合中國消費升級趨勢的細分消費領域將具備更大的成長空間，目前較看好醫藥、運動服裝、文化教育等領域。
優選投資能力強基金經理
中國基金報記者：如果普通投資者借道基金佈局港股，您認為該如何篩選，從哪些角度出發？
李湘傑：對於普通投資者而言，應該選擇擁有強大投研隊伍、清晰投資策略和嚴格的風控合規機制的基金公司發行的基金產品。
餘昊：投資圈有一句古話：“活得久才是王道”。我們在挑選一家企業時，不僅會考察企業的營業收入和利潤，更關注現金流的質量。因為只有源源不斷的現金流，才能保證企業能活下去，在未來才有更多的機會賺錢。引申到基金投資來看，投資者需要保證自己一直在車上，不能在中途下車，建議投資者從基金經理和投資時點兩個維度挑選。
從基金經理角度看，建議挑選連續任職期限較長、經歷過市場牛熊週期的基金經理。過往研究表明，經歷經濟週期輪換和市場牛熊週期洗禮的基金經理，他們更懂得如何在市場下行時控制風險，又能在市場有機會時儘可能捕捉貝塔和阿爾法收益。
從投資時點看，建議投資者儘量在估值低位佈局，耐心等待估值迴歸中值。在投資中，人們有個潛意識的本能，覺得過去一段時間發生的事，接下來會重演。比如股市漲了，覺得會繼續漲下去，於是追高；股市跌了，覺得會繼續跌下去，於是斬倉。而大多數成功的投資是在熊市佈局，牛市收成。因為股票價格是盈利疊加估值，整體盈利是穩步向上而波動不大，但估值是短期上下翻飛而長期迴歸中值。如果投資者能在估值低位抄底，等估值迴歸中值時，既能賺到企業盈利的增長，又能賺到估值的迴歸。
當前的港股正處於歷史估值低位，建議投資者選擇有較長曆史業績記錄、最好是經歷過2011年和2015年港股市場大幅波動仍表現優秀的基金經理。
曲揚：如果投資者相對更看好港股，可借道滬港深主題基金進行佈局，但需留意過往持倉是否更偏向港股市場，同時也可選擇佈局港股市場的QDII產品。
陶意非：如果投資者想接到基金去佈局港股的話，從資產配置角度上講，我認為投資者應該去參考基金過往業績，去選一些投資長期穩定以港股投資為主，同時換手率較低，以長期投資為主的基金。
鄭棟：香港市場因受國際資金流動的影響，波動率較高。再加上港股以機構投資者為主，其投資邏輯與A股有着一定的差異。作為普通投資者，最好借道專業基金佈局。
編輯/emily