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滔搏(06110.HK):FY21业绩超预期 大店战略驱动店效持续提升

中金公司 ·  {{timeTz}}
  2021财年业绩好于我们预期

  滔搏公布2021财年业绩:收入同比增长6.9%至360亿元,归母净利润同比增长20.396至27.7亿元,业绩超过我们预期,因运营费用节省超预期。全年股息0.64元股,对应派息率143%大店战略持续推进,驱动店效提升。FY21来自Nike及Adidas两大品牌的收入314亿元,同比增长6.6%,占总收入87.3%;其他品牌收入42.7亿元,同比增长9.3%。受疫情影响FY21公司门店净关389家至8,006家,但受益于大店战略持续推进,总门店毛销售面积同比增加4.1%。我们估算直营门店单店面积同比增长9.2%,门店中300平米以上门店占比达到9.4%6;150-300平米门店占比达25.8%。会员规模持续扩张,截至2021年2月底,累计注册会员同比增长10%至4,090万人,4QFY21会员销售额贡献约95.3%。

  运营费用控制良好,经营利润率创5年来最佳。FY21公司毛利润率同比下滑1.3 ppt至40.8%(上、下半财年毛利率分别同比降低2.1ppt,0.4ppt)主要因销售折扣增加及高毛利率的零售业务收入占比下降,但下半财年已有明显改善。运营费用控制良好,销售及管理费用合计同比下降2.5ppt,抵消了毛利率下滑的负面影响,FY21经营利润率同比提升1.3ppt至11.1%,为FY17以来最高水平。

  存货周转加快带动现金循环周期缩短:FY21存货同比降低7%至62亿元,存货周转天数减少10天至110天,现金循环周期减少9天至117天。经营性现金流同比下滑27%至47亿元;资本支出同比降低10%至6.4亿元,主要因疫情影响开店节奏放缓。

  发展趋势

  从公司主力品牌看,Nike大中华区3QFY21(截至2021年2月)收入较3QFY19增长约36.3%,adidas大中华区1021收入较1Q19增长约7.5%,复苏态势良好。公司管理层同时表示,滔搏4月销售收入同比实现正增长,五一假期期间销售恢复19年同期水平。

  盈利预测与估值

  考虑毛利率恢复及高效的运营费用管控,上调2022财年每股盈利预测5.6%至0.49元,引入2023财年每股盈利预测0.62元,目前公司股价分别对应21/17倍2022/23财年市盈率,维持公司“跑赢行业”评级,小幅上调目标价3%至13.96港元(对应24/20倍2022/23财年市盈率),较公司目前股价存在16%的上行空间。

  风险

  主力品牌销售放缓,疫情长期持续,数字化变革不达预期。

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