核心观点：
业绩下行，中收表现亮眼。公司披露2020 年三季报，前三季度公司营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-2.23%（ 20H1/19A：
2.53%/10.54% ）、1.59%（ 20H1/19A ： 4.79%/16.83% ）、1.83%（20H1/19A：1.95%/13.03%），业绩下行趋缓，单季度归母利润增速转正。从前三季度累计业绩拆分来看，生息资产规模、其他非息收入和成本收入比是主要正贡献，主要负贡献因素为息差。从20Q3 单季度业绩拆分来看，息差的负贡献扩大，拨备计提转为负贡献，而净手续费收入依然为正贡献。前三季度非息收入、净手续费收入同比增速分别为26.9%、22.0%，且20Q3 单季度净手续费收入同比增长344.9%，对营收形成较为有利的支撑。
继续保持存款成本优势，息差下行压力缓释。公司披露，前三季度净息差为1.96%，较20H1 下行5bps。我们测算，20Q3 生息资产收益率3.69%，较20H1 下降7bps；20Q3 负债成本率为1.98%，与20H1 持平，息差压力主要来自资产端，且低收益的贴票占比依然较高。负债端，前三季度存款/对公存款同比增长16.2%/18.4%，增速较20H1 上升4.28pct/6.88pct，存款在计息负债中占比上升至74.0%。公司根植本土，负债成本优势明显，往后看，预计随着经济修复，一般贷款占比逐步提升，后续息差压力有望缓解。
不良确认加快，资产质量相对稳定。公司披露，20Q3 不良率为1.68%，与20H1 持平。前瞻指标方面，关注类贷款率和余额双降，不良确认加快。20H1 逾期90 天以上贷款与不良贷款的比例为74.4%，不良认定严格。我们测算，20Q3 不良净新生成率1.00%，较20H1 上升0.12pct，较去年同期下降0.48pct，总体来说，未来资产质量压力可控。公司前三季度累计计提信用减值损失12.36 亿元，同比增长2.74%，拨备计提相对稳定，20Q3 拨备覆盖率为242.09%。整体来看，公司当前资产质量相对稳定，但也需要关注今年贷款高投放带来的后续潜在压力。
投资建议：业绩下行符合预期，但中收表现强劲，对业绩形成较为有力的支持。公司根植南京本土，地缘优势和存款优势明显，近年来积极推进零售转型，发力财富管理，中收成为业绩增长引擎。预计公司2020/21年归母净利润增速分别为1.71%和7.72%，EPS 分别为0.39/0.42 元/股，最新收盘价对应20/21 年PE 分别为10.01X/9.29X，PB 分别为1.00X/0.92X。近两年公司估值PB 中枢在1.1X 左右，我们认为可以给予公司20 年PB 估值1.1X，测算出合理价值4.34 元/股，维持“增持”评级。
风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。
核心觀點：
業績下行，中收表現亮眼。公司披露2020 年三季報，前三季度公司營收、PPOP、歸母淨利潤同比增速分別為-2.23%（ 20H1/19A：
2.53%/10.54% ）、1.59%（ 20H1/19A ： 4.79%/16.83% ）、1.83%（20H1/19A：1.95%/13.03%），業績下行趨緩，單季度歸母利潤增速轉正。從前三季度累計業績拆分來看，生息資產規模、其他非息收入和成本收入比是主要正貢獻，主要負貢獻因素為息差。從20Q3 單季度業績拆分來看，息差的負貢獻擴大，撥備計提轉為負貢獻，而淨手續費收入依然為正貢獻。前三季度非息收入、淨手續費收入同比增速分別為26.9%、22.0%，且20Q3 單季度淨手續費收入同比增長344.9%，對營收形成較為有利的支撐。
繼續保持存款成本優勢，息差下行壓力緩釋。公司披露，前三季度淨息差為1.96%，較20H1 下行5bps。我們測算，20Q3 生息資產收益率3.69%，較20H1 下降7bps；20Q3 負債成本率為1.98%，與20H1 持平，息差壓力主要來自資產端，且低收益的貼票佔比依然較高。負債端，前三季度存款/對公存款同比增長16.2%/18.4%，增速較20H1 上升4.28pct/6.88pct，存款在計息負債中佔比上升至74.0%。公司根植本土，負債成本優勢明顯，往後看，預計隨着經濟修復，一般貸款佔比逐步提升，後續息差壓力有望緩解。
不良確認加快，資產質量相對穩定。公司披露，20Q3 不良率為1.68%，與20H1 持平。前瞻指標方面，關注類貸款率和餘額雙降，不良確認加快。20H1 逾期90 天以上貸款與不良貸款的比例為74.4%，不良認定嚴格。我們測算，20Q3 不良淨新生成率1.00%，較20H1 上升0.12pct，較去年同期下降0.48pct，總體來説，未來資產質量壓力可控。公司前三季度累計計提信用減值損失12.36 億元，同比增長2.74%，撥備計提相對穩定，20Q3 撥備覆蓋率為242.09%。整體來看，公司當前資產質量相對穩定，但也需要關注今年貸款高投放帶來的後續潛在壓力。
投資建議：業績下行符合預期，但中收表現強勁，對業績形成較為有力的支持。公司根植南京本土，地緣優勢和存款優勢明顯，近年來積極推進零售轉型，發力財富管理，中收成為業績增長引擎。預計公司2020/21年歸母淨利潤增速分別為1.71%和7.72%，EPS 分別為0.39/0.42 元/股，最新收盤價對應20/21 年PE 分別為10.01X/9.29X，PB 分別為1.00X/0.92X。近兩年公司估值PB 中樞在1.1X 左右，我們認為可以給予公司20 年PB 估值1.1X，測算出合理價值4.34 元/股，維持“增持”評級。
風險提示：（1）經濟增長超預期下滑；（2）資產質量大幅惡化。
