贵阳银行披露2020 年年报和2021 年1 季报，Q1 业绩略低于预期，在上市城商行中位列第10。2020A 疫情背景下核心盈利能力持续增长，营收、PPOP、归母净利润增长9.6%、13.1%、2.1%。2021Q1 营收、PPOP、归母净利润变化-14.7%、-18.6%、+4.4%，增速较2020A 环比变化-24.3pcts、-31.6pcts、2.3pcts。Q1 业绩不及预期主要是核心盈利能力降幅较大，驱动因素上看：（1）Q1 平均生息资产规模增长（+2.8%）显著放缓，较去年同期增速（+9.5%）下降6.7pcts，主要受投资类资产连续2 季度收缩影响；（2）其他非息收入拖累较大，归因于去年较高的基数，考虑到去年4 月份后金融市场利率大幅上行，2020 年全年其他非息收入同比减少7.3%，Q2 以后此项负贡献将逐季消退；（3）净息差收窄和成本收入比上升更多是受基数短期影响。
资产负债两端同时影响，Q1 息差走弱。口径调整后19A、20Q1、20A、21Q1 净息差分别为2.40%、2.39%、2.52%、2.23%， 20Q1 息差环比下降29bps 主要是受资产和负债两端同时影响：（1）民营普惠让利+LPR 集中重定价影响导致平均贷款利率同比下降7bps，金融市场利率波动导致债券收益率同比降14bps，最终资产收益率同比下降18bps；（2）存款定期化+期限结构影响，存款成本同比上升12bps，推动计息负债成本同比上升8bps。
资产端：生息资产规模收缩，贷款占比上升。1 季度末生息资产较年初收缩3.5%，主要是投资类资产较年初收缩10.8%，其中交易性金融资产余额Q1 收缩9.4%，债券投资余额连续2 季度收缩（20Q4:-5.2%，21Q1:-1.1%）。投资类资产压降可能同时反映Q1 配置策略变化和非标压降。贷款较年初增长3.3%，投放速度较去年Q1（3.9%）有所放缓；贷款投放以公司贷款为主，个人贷款余额环比持平，票据有所压降。负债端： 1 季度末存款较年初增长1.5%，计息负债较年初增长1.2%，存款占比上升0.18pcts 至66.9%。Q1 个人存款增长较好，个人存款较年初增长13.3%，对公存款减少4.7%，其他存款减少0.3%。
不良贷款率环比下行。1 季度末不良率1.52%，环比下降1bps，关注类贷款率2.84%，环比下降43pbs。20Q1 测算不良生成率1.42%，较20A 回落0.70pcts，拨备覆盖率（274%）环比基本持平。
投资建议：Q1 业绩表现略低于预期，后续重点关注资产质量和资负摆布。预计公司21/22 年归母净利润增速为8.7%/12.5%，EPS 为2.00/2.25 元/股，BVPS 为13.56/15.57 元/股，当前A 股股价对应21/22年PE 为3.9X/3.4X，PB 为0.57X/0.50X。我们给予公司2021 年PB估值0.7X，合理价值9.49 元/股，维持“买入”评级。
风险提示：经济超预期下滑，资产质量大幅恶化，区域存款竞争加剧。
貴陽銀行披露2020 年年報和2021 年1 季報，Q1 業績略低於預期，在上市城商行中位列第10。2020A 疫情背景下核心盈利能力持續增長，營收、PPOP、歸母淨利潤增長9.6%、13.1%、2.1%。2021Q1 營收、PPOP、歸母淨利潤變化-14.7%、-18.6%、+4.4%，增速較2020A 環比變化-24.3pcts、-31.6pcts、2.3pcts。Q1 業績不及預期主要是核心盈利能力降幅較大，驅動因素上看：（1）Q1 平均生息資產規模增長（+2.8%）顯著放緩，較去年同期增速（+9.5%）下降6.7pcts，主要受投資類資產連續2 季度收縮影響；（2）其他非息收入拖累較大，歸因於去年較高的基數，考慮到去年4 月份後金融市場利率大幅上行，2020 年全年其他非息收入同比減少7.3%，Q2 以後此項負貢獻將逐季消退；（3）淨息差收窄和成本收入比上升更多是受基數短期影響。
資產負債兩端同時影響，Q1 息差走弱。口徑調整後19A、20Q1、20A、21Q1 淨息差分別為2.40%、2.39%、2.52%、2.23%， 20Q1 息差環比下降29bps 主要是受資產和負債兩端同時影響：（1）民營普惠讓利+LPR 集中重定價影響導致平均貸款利率同比下降7bps，金融市場利率波動導致債券收益率同比降14bps，最終資產收益率同比下降18bps；（2）存款定期化+期限結構影響，存款成本同比上升12bps，推動計息負債成本同比上升8bps。
資產端：生息資產規模收縮，貸款佔比上升。1 季度末生息資產較年初收縮3.5%，主要是投資類資產較年初收縮10.8%，其中交易性金融資產餘額Q1 收縮9.4%，債券投資餘額連續2 季度收縮（20Q4:-5.2%，21Q1:-1.1%）。投資類資產壓降可能同時反映Q1 配置策略變化和非標壓降。貸款較年初增長3.3%，投放速度較去年Q1（3.9%）有所放緩；貸款投放以公司貸款為主，個人貸款餘額環比持平，票據有所壓降。負債端： 1 季度末存款較年初增長1.5%，計息負債較年初增長1.2%，存款佔比上升0.18pcts 至66.9%。Q1 個人存款增長較好，個人存款較年初增長13.3%，對公存款減少4.7%，其他存款減少0.3%。
不良貸款率環比下行。1 季度末不良率1.52%，環比下降1bps，關注類貸款率2.84%，環比下降43pbs。20Q1 測算不良生成率1.42%，較20A 回落0.70pcts，撥備覆蓋率（274%）環比基本持平。
投資建議：Q1 業績表現略低於預期，後續重點關注資產質量和資負擺佈。預計公司21/22 年歸母淨利潤增速為8.7%/12.5%，EPS 為2.00/2.25 元/股，BVPS 為13.56/15.57 元/股，當前A 股股價對應21/22年PE 為3.9X/3.4X，PB 為0.57X/0.50X。我們給予公司2021 年PB估值0.7X，合理價值9.49 元/股，維持“買入”評級。
風險提示：經濟超預期下滑，資產質量大幅惡化，區域存款競爭加劇。
