2020 年和1Q21 业绩符合此前快报、预告

　　岭南股份公布2020 年和1Q21 业绩：2020 年收入66.5 亿元，同比减少16.4%，净亏损4.6 亿元，由2019 年的盈利3.3 亿元转亏；1Q21 收入8.9 亿元，同比增长197.5%，净利润1,625 万元，由1Q20的亏损1.7 亿元转盈。2020 年和1Q21 业绩符合此前快报、预告。

　　2020 毛利率同比下滑9.1ppt 至14.6%；研发费用率同比增加0.7ppt，销售/管理/财务费用率分别同比降低0.5/0.6/0.3ppt；资产减值损失同比扩大489%至4.8 亿元，主要为联营企业微传播计提长期股权投资减值、子公司德马吉计提商誉减值；净利率同比减少11ppt 至-6.9%；经营现金净流入6.5 亿元，同比少流入6.2 亿元；投资现金净流出7.7 亿元，少流出5,978 万元。

　　1Q21 毛利率同比下滑5.2ppt 至15.7%，较1Q19 减少13.4ppt；期间费用率为21.8%，较1Q19 减少3.2ppt；净利率为1.8%，较1Q19减少1.1ppt。

　　发展趋势

　　收入、毛利率仍承压。4Q20 收入同比下滑20.8%，1Q21 收入在低基数下同比高增，但1Q19-1Q21 CAGR 为-9.5%，表现均较弱。2020年全年看，生态环境收入同比下滑18.2%，文化旅游收入受疫情影响大幅下滑73.6%，是公司收入的主要拖累。2020 年公司公告新签订单78.5 亿元，同比增长7.1%，但考虑2019 年订单同比大幅下滑68%，后续收入增长或仍承受压力。利润率方面，2020 年生态环境/水环境/文旅毛利率分别同比下滑9.4/3.5/21.8ppt，均有较大压力，我们建议继续关注公司成本费用控制情况。

　　净负债率同比增加，关注后续回款。2020 年，公司净负债率为55.7%，同比增加8.6ppt；应收款+合同资产周转天数达483 天，同比增加87 天，工程回款放缓。考虑公司加大对项目利润率和现金流的重视，重点承接粤港澳、长三角等重点城市业务，我们建议关注公司后续现金流改善的趋势。

　　盈利预测与估值

　　我们维持2021 年净利润1.9 亿元，引入2022 年净利润2.1 亿元。

　　当前股价对应0.95x 2021e P/B 和0.91x 2022e P/B。考虑公司现金流仍承压，我们下调目标价21%至3.05 元，对应1.0x 2021e P/B和0.96x 2022e P/B，较当前股价有6%的上行空间。维持中性评级。

　　风险

　　收入确认不及预期，毛利率承压，净负债率继续上升。