2020 年归母净利润接近业绩预告的上限，维持“买入”评级2020 年公司实现营收/归母净利28.29/3.76 亿元，同比增长29/186%，归母净利润接近业绩预告（3.41-3.81 亿元）上限，业绩高速增长主要系新增项目进入运营期贡献收入、存量项目优化管理毛利率提升，疫情期间的优惠政策进一步增厚利润。公司深耕环卫行业近20 年，拥有丰富的项目管理经验和对于行业独到的理解，上市以来抢先布局“城市大管家”，优质大单接连落地。我们预计公司2021-2023 年EPS 为0.94/1.24/1.65 元，给予2021年25x 目标PE，对应目标价23.50 元，维持“买入”评级。

　　收入结构持续优化，精细化、智能化管理提升项目盈利能力2020 年公司收入同比增长29%，系因新中标项目陆续进入运营期贡献收入；毛利率同比提升5.5pct 至23.9%，主要系1）疫情期间公司享受社保减免或减半的优惠政策，2）项目管理人员的薪酬支出由成本调至管理费用（管理费用率同比+3.4pct 至9.4%），3）精细化、智能化管理促进项目经营效益提升。2020 年其他收益1.66 亿元，主要包括疫情期间的增值税优惠1.63亿元。公司立足广东，辐射全国，2020 年华南地区收入占比同比下降5pct至50%，收入结构持续优化。

　　环卫服务市场化订单加速释放，预计21-25 年市场规模CAGR 15%据E20 的统计，2020 年我国环卫服务新开标项目的年化合同金额为670 余亿元，同比增长27%。据我们的测算，2020 年中国环卫运营市场规模3275亿元，其中第三方运营的规模为1787 亿元，对应第三方运营的比例约55%，相较于美国等发达国家80%的环卫市场化率，仍有近一半的提升空间；我们预计2025 年我国环卫第三方运营规模超3600 亿元（2021-2025 年CAGR达15%），环卫市场化率将提升至80%。侨银股份拥有近20 年的环卫管理经验，上市以来抢先布局“城市大管家”，顺应行业发展趋势，有望在行业快速扩容的过程中巩固领先地位。

　　维持“买入”评级，目标价23.50 元

　　我们看好公司精细化、智能化管理带来的经济效益提升，因此我们调增公司21-22 年的毛利率、进而调整归母净利预测为3.84/5.05 亿元（前值：3.70/4.93亿元），引入23 归母净利润为6.75 亿元，对应21-23 年EPS 为0.94/1.24/1.65元，参考可比公司21 年Wind 一致预期PE 均值18x，考虑到公司ROE 高于行业均值，成长前景可期，可享受一定溢价，给予21 年目标PE 25x，对应目标价23.50 元（前值28.64 元），维持“买入”。

　　风险提示：环卫市场化进度不及预期，项目竞争加剧影响盈利前景。