share_log

高速成长的美国远程医疗龙头,Teladoc将大放异彩?

高速成長的美國遠程醫療龍頭,Teladoc將大放異彩?

富途資訊 ·  2021/01/05 16:55  · 發現

本文精編自天風證券研究報告

03.png牛牛敲黑板:

  • Teladoc以 B2B2C 模式提供服務:Teladoc 的商業模式主要是與大型企業或保險公司簽約(B2B)並由其支付訂閲會員費,同時也通過產品組合中的消費者平臺直接面向消費者提供服務。

  • 遠程醫療行業長期趨勢向好,疫情加速滲透率提高,teladoc為綜合遠程醫療解決方案平臺,規模優勢與先發者優勢明顯。

  • 收購合併慢病管理專家 Livongo,商業模式進一步拓展。

公司概覽:全球領先的遠程醫療服務提供商

Teladoc成立於 2002 年,是全球領先的遠程醫療服務提供商,公司通過視頻、電話、移動設備、互聯網隨時隨地提供按需醫療服務。公司目前擁有超過 5000 萬的付費會員,業務覆蓋超過 175 個國家和地區。公司的全球專家小組由全球 50,000 多名臨牀醫生組成,涵蓋 450 多個專科。

Teladoc以 B2B2C 模式提供服務:Teladoc 的商業模式主要是與大型企業或保險公司簽約(B2B)並由其支付訂閲會員費,同時也通過產品組合中的消費者平臺直接面向消費者提供服務。

2002 年,Teladoc 成立於德克薩斯州的達拉斯,是美國第一家提供遠程醫療服務的公司。

2005 年 4 月,推出「TelaDoc 醫療服務」(TelaDoc Medical Services), 即遠程電話諮詢項目。根據調查,70%到 75%的非緊急醫療事故都可以通過電話溝通來解決,該項服務使得用户以 35-40 美元的諮詢費,通過電話隨時隨地與初級護理醫師溝通。

2011 年,公司成功 A 輪融資 3160 萬美元后,增加網頁在線視頻問診的新模式。

2012 年 2 月,公司推出「TeladocConnect」項目,正式宣佈提供「7x24」不間斷電話和視頻服務。

2020 年 1 月和 8 月,公司分別收購了衞生系統解決方案提供商 Intouch Health 和慢病管理專家 Livongo。

財務情況:收入持續高增長,佔比中以訂閲費為主

Teladoc 營收保持高增長。2017 年到 2019 年,Teladoc 營收分別為 2.3 億/4.2 億/5.5 億美元,同比增長 89%/79%/32%,保持高速增長;2020Q3,受疫情刺激,公司單季營收 2.89 億美元,同比上升 109%。

業務收入結構方面,公司核心業務為會員訂閲,在主營構成裏佔絕對優勢。訂閲費用佔整體 營 收 比 例 長 期 保 持 在 80% 左右, 2017/2018/2019/2020Q3 公 司 訂 閲 費 分 別85%/84%/84%/78%,問診費用與其他產品服務共計佔比為 15%/16%/16%/22%。

地區收入結構方面,美國市場為公司收入主要來源。2020 年 Q3,公司在美國市場的營收為2.56億美元,國際其他地區收入總計0.33 億美元。美國地區營收佔總營收比例超過88%。

公司毛利率維持高水平。2017 年-2020 年 Q3,公司毛利分別為 1.72 億/2.89 億/3.69 億/1.8億美元,同比增長 88.24%/68.46%/27.55%/93.43%;近三年來毛利率略有降低,分別為74%/69%/67%/64%,主要是由於公司收入結構的變化(問診費佔比增加)以及收購 Advance Medical(毛利率相對較低)。

公司的調整後 EBITDA 與營運現金流分別在 2018 年和 2019 年轉負為正。其中 EBITDA 水平由 2015 年的-4730 萬美元增長到 2020Q3 的 3951 萬美元;調整後的 EBITDA 利潤率也由 2015 年的-61%增長到 2020Q3 的 14%。

淨利潤方面,公司目前未實現盈利,但虧損金額正在縮小。公司 2017 年-2020Q3 淨虧損分別為 10,687 萬/9,708 萬/9,886 萬/3588 萬美元。

Teladoc+Livongo:市場空間更廣闊,成長有望加速

遠程醫療行業仍處於起步階段,行業快速發展。根據公司測算,Teladoc+Livongo 市場空間有望達到 1222 億美元。

美國醫療支出居高不下,醫療衞生支出佔 GDP 比重遠高於其他發達國家。根據美國醫療保險和醫療補助服務中心(CMS)的數據,2018 年美國醫療支出增長 4.6%,達到 3.6 萬億美元,即每人 11172 美元。醫療支出佔 GDP 比重達到 17.7%,預計到 2026 年該比重將達到 19.7%。

醫療衞生支出來源方面,2018 年醫療保險支付佔比 75%;自付費用佔比 10%。 國家衞生支出去向方面,醫院費用佔 33%,醫生和診所費用佔比 20%,處方藥費用佔比 9%,三項合計 62%。

不同於別的國家商業保險僅作為公共醫療保險的補充,美國的醫療保障體制以「市場為主導」,醫療保險制度以商業醫療保險為主。

美國政府主導的社會醫療保險則集中於保障老年羣體(Medicare)和弱勢羣體(Medicaid),工作人羣的醫療保險則由商業保險機構提供。

TDOC 的商業保險為核心市場,大保險公司為重要客户,在 Medicare 等社會保險的滲透率逐步提高。2018 年商業保險支付了 34%的醫療衞生費用。商業保險中,受保人通過僱主購買或自行向保險公司投保。美國大型商業醫療保險公司包括 Aetna、UnitedHealth Group、 Centene、Humana 等。

遠程醫療可以使患者獲得更及時的治療,節約診療成本,以及提升醫生收入。

(1)美國醫療支出居高不下,醫保體系有降低成本的需求:商業保險覆蓋了 34%的醫療衞生費用。僱主要為員工購買商業保險,通常僱主需要支付保險金額的 80%。具體的比例取決於公司的福利制度。因此我們認為,從保險公司和僱主的角度,都有降低企業員工醫療支出的需求,並且對僱主來説,員工的健康還可以減少病假等誤工時間。

(2)病人就醫等待時間長,獲得醫生的預約平均需要等待 20 天;

(3)醫生可以通過遠程醫療服務提高工作效率,增加收入。

疫情提高了遠程醫療的接受度與參與度

從消費者參與度方面,僱主提供了遠程醫療服務的福利計劃但是消費者的使用率很低,用户接受度與參與度不高。絕大多數大型僱主將遠程醫療納入了健康福利計劃,2015-2020 年,提供遠程醫療服務的大型公司比例從 27%提升到 89%。

而 2018 年,在門診就診的大型團體參保人中,僅有 2.4%的人至少參加過一次遠程醫療就診。

疫情後,76%的人現在對使用遠程醫療服務感興趣,而在 COVID-19 之前,這一比例為 11%。

理賠數量可以體現消費者的使用情況。根據 Fair health 的調查,全國遠程醫療理賠從 2019 年 3 月佔醫療理賠線的 0.17%提升到 2020 年 3 月的 7.52%,增加了 4347%。

為了應對擴大服務和控制新型冠狀病毒傳播的壓力,聯邦政府、許多州政府和商業保險公司都在擴大遠程醫療的覆蓋範圍,並放寬現有的規定。因此也快速推動了遠程醫療在市場的接受度和參與度。

競爭格局

美國遠程醫療和專家醫療服務市場的行業參與者還包括 American Well、MDLive、Doctors on Demand 等公司。

American well 公司(AMWL.N)2006 年成立於美國特拉華州,於 2020 年 9 月上市,截至2020 年 12 月 7 日市值 65.8 億美元。公司以訂閲方式銷售 Amwell 平臺,賦能客户引入遠程醫療服務,同時提供按次付費的醫療服務;收入結構上,收入 84%來源於平臺使用費,16%來源於問診費。

Teladoc 作為行業龍頭規模化優勢明顯,整合能力強

Teladoc收入主要來源於訂閲費和問診費,2020 年疫情爆發導致遠程問診需求激增,第三季度平臺的問診費佔比由 2019 年的 16%提高至 18%。 

(1)訂閲訪問費(類 SaaS 模式)訂閲訪問費由客户為他們的員工、保單持有人、持卡人、受益人繳納,公司的客户包括僱主、健康計劃、保險和金融服務等機構(To B)。訂閲訪問費是在每個成員每月(PMPM:per-member-per-month)的基礎上,通過簽訂合同收費。2019 年公司共收取訂閲訪問費4.6 億美元,佔全年總收入的 84%。

在訂閲訪問費模式下,公司提供兩種類型的訂閲訪問收入合同。

a.規定每個會員每月固定的訪問費用和無限次問診的合同;

b.規定每個會員每月固定的訪問費用和合同規定的每次問診費用的合同。

(2)問診費訪問費主要針對零散客户按照訪問次數收費(VFO:visit fee only)。

2019 年公司共收取訪問費 0.9 億美元,佔總收入的 16%。 與 American well 和 Doctor on demand 等行業參與者僅收取單次問診費不同,Teladoc 主要採取收取 B 端企業客户會員訂閲費的模式開展服務。

公司營銷和銷售以企業為中心,營銷計劃主要針對人力資源、福利和財務主管。我們認為,這種將重點放在服務管理企業客户上的模式,既保證了收入的經常性和穩定性,也有利於公司營銷的輕量化。

與大型客户合作進一步拓展,業務規模擴大

  • 2018 年 Teladoc 與 CVS 簽訂 3 年期合同,通過 CVS 的 mHealth app 向其會員提供遠程服務,視頻問診費為$59 美元/次。截至 2019 年四季度,CVS 已經將其遠程診療擴展到 39個州,我們認為未來有望繼續擴張覆蓋到全美 50 個州。

  • Teladoc 與 Aetna 最早於 2011 年就開始進行遠程電話問診合作,目前合作模式為僅收取問診費(VFO),每次問診將為 TDOC 帶來$150 的收入。

  • 與 Teladoc 合作的 UNH 1500 萬商業會員中,有 1000 萬會員是僅收取問診費模式(VFO),另外 500 萬會員採用每月收取訂閲費的方式。

  • Teladoc 與 BCBS FEP 合作,為其會員提供 24/7 的遠程醫療服務,包括普通醫療、行為健康、皮膚病、營養諮詢。公司與 FEP 的合作模式為僅收取問診費(VFO),每次問診 TDOC將收取$45 美元。

  • 未來在政府健康計劃中的滲透率將持續擴張。2019 年公司宣佈與 4 個州的 Medicaid 合作,並首次在九個州發佈 Medicare 的合作,併成功為客户節約了$2000 萬美元醫療支出。

看好 Teladoc 與保險、僱主、健康計劃等大型客户合作關係的進一步拓展,以增加更多付費會員和更多全套產品線的交叉銷售和向上銷售的機會。

唯一綜合遠程醫療解決方案平臺,規模效應可節約成本

Teladoc 是市場上唯一一家能夠提供全面綜合的遠程醫療解決方案的公司。Teladoc 根據用户需求實時匹配醫生提供醫療服務,既提高了醫療服務可獲得性,也為僱主、保險公司、消費者節省了高昂的醫療費用。且 Teladoc 服務的廣度和深度可以帶來顯著的規模效應,提高付費會員使用率。

規模效應在遠程醫療中十分重要,因為其增加了平臺的價值和粘性。對醫生來説,更多的問診可以平臺合作醫生減少等待時間,提高時間分配效率,可以覆蓋更多的細分領域的醫療服務並提供更好的護理。

截至 2020Q3,目前付費會員數量已經達到 5100 多萬人,同比增長 47%,另外問診數量達 到 284 萬次,同比增長 206%。

盈利預測和估值

預計公司 2020-2022 年收入增速為 101%/71%/36%,達 11.14 億/19.05 億/25.82 億美元,調整後 EBITDA 為 0.63 億/2.46 億/3.27 億美元。估值方面,選用 P/S 市銷率法估值,選取美國醫療信息技術行業 9 家公司作為可比公司,對應 2021 年 P/S 平均值為 18 倍。

結合行業中與 Teladoc 商業模式和業務構成最接近的 AMERICAN WELL(AMWL.US)2021 年 P/S 估值為 26 倍,Teladoc 公司 2021 年 18 倍估值相對摺價。因此,給予 Teladoc 公司 2021 年 18 倍市銷率,「買入」評級,目標價格為 240 美元。

編輯/Ray

譯文內容由第三人軟體翻譯。


以上內容僅用作資訊或教育之目的,不構成與富途相關的任何投資建議。富途竭力但無法保證上述全部內容的真實性、準確性和原創性。
    搶先評論