摘要：根據艾瑞諮詢的數據，公司是中國最大的中立第三方數據中心服務商；截至2020年6月30日，該公司業績再創新高，淨收入為25.83億元，同比增37.59%；調整後EBITDA為12.05億元，同比增長約48.52%；機構預計，中期來看，資源擴張、上架率改善、規模效應凸顯、融資成本降低等都將對公司成長性、盈利能力形成持續支撐；業績上看，多因素支撐盈利能力持續改善；預計萬國數據2020年三季度收入將繼續錄得雙位數增長，同比上升約40.6%。
據港交所披露，10月19日晚間，萬國數據更新了聆訊後資料集，摩根大通、美銀美林、中金和海通證券為該公司本次赴港二次上市聯席保薦人。
公司概況
萬國數據成立於2001年，專注於開發和運營高性能數據中心。
根據艾瑞諮詢的數據，公司是中國最大的中立第三方數據中心服務商，佔2019年運營商中立市場收入市場份額的21.9%。
從客户端來看，截至2020年6月30日，公司為673名客户提供服務，包括超大型的雲服務提供商和大型互聯網公司、國內外金融機構的廣大羣體以及電信運營商和IT服務提供商、國內大型私營企業和跨國公司，其中許多是各自行業垂直市場的領導者，包括阿里、騰訊、百度、網易、微軟、字節跳動、京東、美團、滴滴、平安科技等各大雲服務商及頭部互聯網企業。
財務數據上看，招股書顯示，2017-2019年，公司淨收入分別為16.16億(單位：人民幣，下同)、27.92億元、41.22億元。
同期調整後EBITDA分別為5.12億元、10.47億元、18.24億元。截至2020年6月30日，該公司業績再創新高，淨收入為25.83億元，同比增37.59%；調整後EBITDA為12.05億元，同比增長約48.52%。
國內雲市場核心受益者之一
中信證券發佈研報稱，受益於雲計算、互聯網等需求拉動，預計國內IDC行業中期需求持續維持強勁，同時市場供需結構改善、利率水平下移等亦有望推動企業盈利水平持續改善。
萬國數據作為目前國內最大的第三方IDC廠商，下游客户覆蓋阿里、騰訊、字節跳動等國內一線互聯網、雲計算企業；公司亦擁有 STT、高瓴、平安等股東，並先後獲得國內銀行超過200億元意向授信支持。
中期來看，資源擴張、上架率改善、規模效應凸顯、融資成本降低等都將對公司成長性、盈利能力形成持續支撐。
中信證券表示持續看好該公司的中長期發展前景，給予該公司美股100美元/ADR的目標價，首次覆蓋，給予「買入」評級。
國內IDC市場：宏觀環境持續向好
中信證券認為，今年以來，伴隨企業數字化、雲化進程加快，以及消費互聯網線上滲透率的進一步提速，全球市場對IDC板塊關注度持續提升，但在行業中長期邏輯層面仍存在一定分歧，主要體現在行業長週期需求、供需結構、市場競爭格局等層面。
IDC 行業的需求增長主要受到兩個核心因素的影響：
1）在線數據流量。IT計算能力和在線數據流量增長嚴格正相關，亦決定了對IDC的最終需求規模；
2）技術進步。整體而言，技術進步比如服務器運算能力提升等，意味着同樣的物理面積佔用情況下，服務器能夠處理更多數據運算需求，相應減少對IDC的需求。
目前，全球在線數據流量仍處於快速增長通道中，但隨着摩爾定律的持續放緩，技術層面的進步中短期已經相對不明顯。與國外相比，國內市場作為全球數據流量增長最快的區域，疊加國內遠落後於歐美市場的IDC 存量規模，國內IDC市場的成長性仍被業內看好。
從供需結構上看，今年以來，大量的傳統企業(鋼鐵、地產等)以及民間產業資本在快速進入IDC市場，供需結構的失衡，以及對IDC產業核心競爭力的質疑成為當下市場最為擔憂的領域。
但中信證券認為，基於對國內網絡拓撲、IDC資源約束等層面因素的綜合考慮，一線城市IDC資源仍具有持續的稀缺性，同時大量邊遠地區的新增IDC供給亦不會對市場的供需結構形成實質性影響。
競爭格局方面，從下游需求結構來看，雲廠商、互聯網巨頭已經成為全球IDC市場增量需求的主要來源。同時依託規模、功耗等層面的優勢，超大型數據中心正逐步成為數據中心的主要發展方向。
除了行業需求、供給、競爭格局之外，中信證券表示，市場利率的下行，企業自身運營效率(PUE指標)的提升等，亦有望推動國內IDC行業及主要企業盈利能力持續改善。
公司 IDC：核心區域存量、新增資源儲備充足
截止2020Q2末，萬國數據擁有存量機櫃資源 10.65 萬個(按照2.5平方米/機櫃測算)，季度新增1.45萬個，存量機櫃數遙遙領先國內其他第三方IDC企業，且約90%資源集中於國內一線城市。同時從反映公司短期擴張進度的資本開支層面，萬國數據計劃2020年全年資本開支100億元，相較2019增長超過一倍，支出規模遠超其他第三方廠商。
此外，目前萬國數據在國內一線城市運營IDC項目資源超過22萬平方米，並在北京(6.5 萬平方米)、上海(12.2 萬平方米)、大灣區(8.2 萬平方米)儲備大量待開發資源。而以成渝為代表的其他核心地區亦是公司重點佈局的方向，目前公司在成渝地區儲備面積5.5萬平方米。
截至2020Q2末，公司IDC運營面積26.63萬平方米(+48%)，在建面積13.32萬平方米(+70%)，儲備面積32.3萬平方米。
公司業績：多因素支撐盈利能力持續改善
中信證券表示，作為目前國內最大的第三方IDC廠商，2020Q2萬國數據實現收入13.4億元， 其中99%為IDC收入，存量資源規模、收入體量遠超國內其他第三方IDC企業。
成長性層面，過去4年，公司保持了超過40%的收入複合增速。
盈利能力方面，隨着項目上架率逐步提升，公司淨虧損逐步收窄。作為衡量IDC公司盈利能力的核心指標EBITDA Margin，公司該指標於2020Q2上行至47.2%，基本接近全球行業龍頭Equinix 的水平。
客户資源方面，目前在國內市場，雲計算廠商、互聯網巨頭為 IDC 增量市場的需求主力。中信證券認為，萬國數據已經和國內主要雲廠商、互聯網巨頭達成了穩固的合作關係：截至2020Q2，公司71.8%的收入來自雲廠商，17.1%來自大型互聯網公司。良好的客户基礎有望為公司中長期的資源擴張、業務增長提供基礎支撐。
銷售訂單方面，受益於下游互聯網、雲計算廠商的強勁需求，2020Q2公司新增簽約面積4.65萬平方米，其中內生新增簽約2.7萬平方米，併購項目貢獻1.95萬平方米，創下歷史新高，in service項目整體簽約率維持在90%以上，二季度達到94%，銷售情況良好。同時在建項目的預簽約率維持在60%以上。
中信證券稱，考慮到中期國內雲計算、互聯網企業的持續強勁需求，預計公司銷售數據有望繼續維持上佳表現。
規模效率方面，2015-2019年，公司人均創收從140萬元快速增長至420萬元，而由於規模效應帶來成本攤薄，人均營業利潤亦快速爬升至50萬元，規模效應顯著攤薄相應的成本，放大了公司收入及利潤的增長。
盈利預測
中信證券表示，綜合上述核心判斷，預計公司 2020-2022 年營業收入 56.9/77.3/98.3 億元，對應增速 38.0%/35.9%/27.1%。
隨着公司項目上架率的逐步提升，運營效率以及盈利能力料將持續改善，預計公司2020-2022年毛利率為28.0%/29.5%/32.0%，調整後EBITDA為26.3/36.5/48.3億元，對應EBITDA Margin為46.3%/47.2%/49.1%。
三季度財報展望
昨日（10月19日），中金公司發佈研報稱，萬國數據多層級客户基礎完善，持續貢獻強勁增長，同時受益於訂單增長推動上架率提高，預計萬國數據2020年三季度收入將繼續錄得雙位數增長，同比上升約40.6%。
雲客户方面，阿里、騰訊等頭部公司在北上廣一線地區將持續釋放強勁需求，預計萬國數據有望獲得30%-40%訂單份額；同時，在今年上半年引入字節跳動和拼多多兩大新客户後，該公司已基本形成完善的核心客户覆蓋體系；預計在未來幾年內，公司能持續從下游數字化升級中受益。
利潤率方面，中金公司認為萬國數據規模效應凸顯，預計其三季度經調整EBITDA利潤率約為46.0%，同比改善0.6個百分點，主要受益於規模化管理帶動運營效率的提升，以及對固定成本攤薄。
本文精編自萬國數據公告、中信證券《萬國數據深度跟蹤報告：國內雲市場核心受益者之一，持續穩健增長可期》、中金公司《萬國數據訂單儲備雙增長，預計3季度保持強勁》
編輯/isaac