作者：張雨娜
軍工行業，過去三年的市場表現比較差，但在今年和後年會迎來比較大的機會。
隨着疫情對經濟活動的影響逐步消除，蘋果產業鏈公司的生產恢復正常，它們明年業績高增長的確定性會比較高。與此同時，蘋果產業鏈公司由於受到貿易摩擦的影響，目前估值處在歷史合理水平。所以這類資產的估值泡沫並不大，未來獲得確定性收益的概率很高。
不可否認的是，目前確實有部分科技資產的估值偏高，尤其是一些進口替代、自主可控的資產。但從長期來看，這類資產由於在國內的份額還非常低，未來會有很明顯份額提升的空間。在這過程中，這些公司的收入和利潤應該能實現大幅度的增長。從未來一、兩年維度看，大概率能夠消化掉目前的高估值。
雖然科技、醫藥行業的估值相對於其歷史估值、市場的估值水平和其他行業的估值水平而言，有一定的溢價，但是，他們確實能以更高的收入和利潤增速來消化估值泡沫。
過去香港市場的科技特徵非常弱，市場主要是以騰訊這樣的公司為主。但是，目前港股的科技特徵得到明顯的加強。隨着中概股迴歸以及優質互聯網企業選擇在香港首發上市，可以給市場提供風骨的互聯網標的，這是香港市場值得長期配置最重要的原因。
長週期來看，能夠在科技上創新並能改造傳統行業的公司，在未來5-10年都會有持續的機會，這是由大的產業環境決定的。
以上，是易方達權益投資管理部副總經理、研究部副總經理鄭希，日前在一場小範圍路演中發表的最新投資觀點。
資料顯示，鄭希，加入易方達基金14年，現任基金資產總規模114.66億元，過往產品年化回報22.55%。他具有完整的TMT研究經驗，且具備全球視野，擅長把握產業發展方向。
其中，他從2016年6月開始管理的易方達信息產業至今的收益率為148.7%（截至8月9日），該產品近一年收益率為99.6%，在3099只同類產品中排名在前7%。
值得關注的是，在這場路演中，鄭希還詳細解答了當下最熱點的話題——隨着中概股迴歸，港股投資價值幾何？科技行業接下來還有哪些機會？如何看到軍工的投資價值？......盡在下文。
以下為路演全文（有刪節，採用第一人稱）
A股估值還有提升空間
從市場行情來看，2018年年底到今年中期，A股已經累計有一年半的上漲時間，尤其是偏成長的科技板塊確實累計了比較大的漲幅，所以波動率放大是大概率事件。
但是，從相對長週期來看，我覺得成長股的估值中樞，還有逐步上移的空間。主要有以下幾方面原因：
第一，從絕對估值來看，現在A股市場的估值大概在歷史最高位的65%，扣除相對低估值的銀行股後，整個市場的估值水平大約在市場歷史高位的80%。雖然這個估值比較高，但由於現在中國市場以及海外市場的利率水平明顯低於歷史平均水平，更低的利率水平從理論上就能支撐相對較高的估值，這是最基本的大背景。
第二，無論是全球還是國內，今年的宏觀經濟都相對比較困難。一季度國內受到疫情的影響，二、三季度後海外的疫情狀況也在逐步加重。在這樣相對惡劣的宏觀環境下，目前中國的貨幣政策和財政政策依然比較剋制，這意味着中國未來有較大的政策餘地。所以，即便在未來出現新的不確定因素，政府依然能有較多的政策去對衝。這種有利的政策環境，給估值提供了比較好的支撐。
第三，也是最重要的一點——現在A股市場和五年前相比已經有很大的變化。五年前A股市場的流動性來自於央行的流動性釋放，A股估值會明顯受到央行的影響。
但是，現在A股的流動性環境，除了受到央行的影響，還受到外資的影響。
對於外資而言，中國的利率水平相比海外市場有明顯優勢，未來中國和海外市場的利差也會持續存在。對外資而言，它面對的是一個估值相對合理，有寬鬆的匯率環境，且有利率吸引力的資本市場。因此，我覺得外資規模性地持續流入中國市場，確定性很強。
在市場波動的過程中，由於外資流入，會很大程度地「熨平」波動的幅度，這是給市場估值體系新的支撐。
第四，在過去三年的政策導向下，以成長為代表的個股，他們的收入和利潤的增長確實明顯超越了經濟的平均增長速度。
因此，在這樣的大背景下，雖然科技、醫藥行業的估值相對於其歷史估值、市場的估值水平和其他行業的估值水平而言，有一定的溢價。但是，他們確實能以更高的收入和利潤增速來消化估值泡沫。
我覺得整個A股市場的估值，雖然處在歷史偏高的水平，但是未來還有一定的提升空間。
蘋果產業鏈未來確定性很高
科技股投資機會方面，科技板塊中有各種各樣的子行業，每個子行業的估值環境是不一樣的。
例如，像蘋果產業鏈的公司，由於它的生產資料從需求到供給都分佈於全球，它們受到疫情的影響比較明顯。有的是需求端受到影響，有的是供給方、物流端受到影響。
因此，相關蘋果產業鏈公司的業績，今年會受到比較大的負面影響。
但是，展望明年，隨着疫情對經濟活動的影響逐步消除，蘋果產業鏈公司的生產會恢復正常，它們明年業績高增長的確定性比較高。與此同時，由於蘋果產業鏈公司受到貿易摩擦的影響，估值處在歷史合理水平。所以這類資產的估值泡沫並不大，未來獲得確定性收益的概率很高。
不可否認的是，目前確實有部分科技資產的估值偏高，尤其是一些進口替代、自主可控的資產。但從長期來看，這類資產由於在國內的份額還非常低，未來會有很明顯份額提升的空間。在這過程中，這些公司的收入和利潤應該能實現大幅度的增長。從未來一、兩年維度看，大概率能夠消化掉目前的高估值。
總的來説，雖然科技股估值相比於歷史有一定的提升，但是，相關公司的基本面也在加速改善。從更長維度的投資機會來看，目前相關科技股還是處在相對合理的空間。
港股配置價值比A股更佳
對港股科技股，我有以下幾點看法：
第一、相對A股，港股的配置價值更高。
港股以機構投資者為主，估值相對於同類資產有一定折價，對於我們這種長期配置的機構而言，估值折價有利於提升整個組合的長期收益率。同時，也有利於降低組合的波動率。這是香港市場值得配置的基礎。
對於科技股而言，香港市場的標的非常值得重點配置。
過去，香港市場的科技特徵非常弱，市場主要是以騰訊這樣的公司為主。但是，目前港股的科技特徵得到明顯的加強。這主要來源於兩方面：
一方面，中概股迴歸。這兩年像阿里巴巴這樣優秀的公司在香港二次上市，未來可能會有更多優秀公司選擇在香港實現兩地上市。另一方面，很多優秀互聯網公司甚至是「獨角獸」，選擇在香港首次上市，比如美團。
這些豐富的互聯網標的，可以給市場提供非常好的基礎，這是我覺得香港市場值得長期配置最重要的原因。
軍工將迎來較大機會
從長週期看，科技、消費、醫藥和軍工都會有比較好的發展。
因為從資本市場的發展歷史來看，給公募基金和個人投資者帶來最大收益的板塊，主要集中在科技行業，消費行業和醫藥行業。
軍工行業，過去三年的市場表現比較差，但在今年和後年會迎來比較大的機會。
事實上，軍工行業的部分公司是介於軍工和科技行業之間，有很多軍工公司實質生產的產品是屬於科技類的硬件。從基本面的景氣程度來看，這類公司從今年二季度開始，往後兩三年都會處在持續向上的過程。
因此，在相關的產品中我也設置了軍工的配置區間。
科技接下來該如何投資？
在長週期來看，能夠在科技上創新並能改造傳統行業的公司，在未來5-10年都會有持續的機會，這是由大的產業環境決定的。
此外，從國內的產業週期來看，中國製造已經進入全球製造基地形成的過程，在這過程中，我們在已有的空間繼續獲取市場份額的概率不大。因此，提高上游份額是未來5-10年國內科技公司的主線。這也是進口替代的主線。
因此，沿着上述兩條主線，我們能夠持續的找到相關的投資標的，這是能長達五到十年的長期投資機會。
總的來説，雖然目前很多科技股已有較大漲幅，但我相信，在未來兩到三年，還是有很多公司可以通過自身收入和利潤的增長，去實現市值擴張。