嗶哩嗶哩發佈2025Q4 業績。嗶哩嗶哩2025Q4 錄得收入83 億元，同比增長7.6%。從業務類型角度，移動遊戲/增值服務/廣告/IP 衍生品及其他各錄得收入15/33/30/5 億元，同比變化-14.3%/+5.8%/+27.4%/+2.6%。
本季度公司毛利潤爲31 億元，毛利率達37.0%。本季度嗶哩嗶哩non-GAAP 歸母淨利潤約9 億元，non-GAAP 淨利潤率約10.5%。
用戶與創作端的良性共振，構築社區繁榮且高粘性的生態基石。嗶哩嗶哩2025Q4 日均活躍用戶達1.13 億，同比增長10%。月均活躍用戶達3.66億，同比增長8%。用戶的日均使用時長爲107 分鐘，同比增加8 分鐘。
月均付費用戶達3,566 萬。截至2025 年12 月31 日，嗶哩嗶哩的大會員數量達2,535 萬，約80%爲年費或自動續費用戶。UP 主人均收入持續增長，2025 年同比增長21%。
廣告收入進一步提速，未來仍具備較大潛力。廣告庫存的開發、投放轉化效率優化、AI 等行業預算提升共同成爲驅動廣告收入增速的關鍵因素，本季度廣告收入增速環比增加4.7 個百分點至27.4%。從行業分佈來看，遊戲、數碼家電、互聯網服務、電商與汽車是投放規模最大的五大垂類。其中，互聯網服務下的AI 廣告預算同比增長約180%，搜索、PC、OTT 等新場景廣告收入同比增長超60%。管理層在業績會上提到，目前廣告產品與算法能力已達到行業中上水平，未來仍存在改進空間，並對廣告收入增長的前景保持信心。
遊戲收入受高基數影響，期待儲備遊戲的市場表現。本季度遊戲收入同比下降14%，主要受《三國：謀定天下》帶來的高基數影響。10 月發售的自研新遊《《 離鴨科夫》》市場應火熱，，在證明自研爆款遊戲能力的同時，一定程度上抵消了高基數的影響。展望後續，《三謀》重點在於通過賽季迭代進行長線運營，而《離鴨科夫》》也正轉向移動端。此外，嗶哩嗶哩還有《三國：百將牌》、《三謀》海外版和《閃耀吧！嚕咪》等儲備遊戲待發行，其中除《三謀》海外版外均爲輕量級休閒遊戲。
重申「增持」評級。我們看好嗶哩嗶哩未來廣告業務的發展潛力、三款儲備新遊的市場表現以及投資AI 對於平台中長期的內容生產力與商業化效率的提升。我們預計嗶哩嗶哩2026-2028 年收入爲330/361/392 億元，yoy+8.9%/9.2%/8.5%；non-GAAP 歸母淨利30/38/46 億元。我們給予公司（BILI.O）/《（9626.HK）目標價29 美金/225 港幣，對火30x 2026e P/E，重申「增持」評級。
風險提示：用戶增長不及預期，遊戲推進不及預期，變現效率不及預期。
