作者：張曉添
普通散户基本上無法避免在牛市中虧錢。想要避免這種情況，就必須努力學習，增強自己的專業度。只有這樣你才能知道買什麼、什麼時候買，特別是什麼時候賣。你才能保持冷靜，具備專業的判斷能力和風控能力。
「牛市更會讓人失去風險意識，牛市會讓人們更焦躁，牛市讓人們充滿了能力幻覺和財富幻覺。」 如是金融研究院院長、如是資本創始合夥人管清友8月6日對《巴倫週刊》中文版表示。
自今年3月底低點過後，A股上證綜指不僅收復失地，還於7月初一度衝高超過3400點。在市場普遍樂觀、「牛市」呼聲高漲之際，管清友多次提醒散户投資者提高風險意識。他認為，由於普通散户專業能力不夠，大部分投資者嚴重虧錢的時候，反而是在牛市當中。
「普通散户基本上無法避免在牛市中虧錢。想要避免這種情況，就必須努力學習，增強自己的專業度。」他在採訪中説。
針對「價值投資未必適應A股市場」的觀點，管清友表示出明確的反對態度。他認為，大盤指數長期來看沒有大漲，只會對指數基金投資者造成影響，股市中的結構性機會其實很多。「買指數基金賺不到錢，並不代表真正有價值的公司的股票賺不到錢，也不代表價值投資的理念存在問題。」他直言不諱地指出，「質疑價值投資的人本身就是不專業的。」
管清友擁有中國社會科學院經濟學博士、清華大學博士後學位，曾擔任民生證券原副總裁、研究院院長。
對於當前複雜環境下的投資選擇，管清友最看好消費領域。「那些與老百姓衣食住行、吃喝玩樂，以及健康相關的行業，我認為是穩定性最好的賽道。」他説。
以下是經過編輯的採訪實錄：
警惕短期流動性邊際收縮
《巴倫週刊》中文版：A股進入7月後一度衝高至3400點以上，引發市場普遍的樂觀情緒。您如何看待當前A股的行情？我們是否正在經歷新一輪的長期牛市？
管清友：從不同的維度去看待，得出結論是不一樣的。從過去一年市場的表現來看，以及從估值角度來講，其實漲勢已經走過一年多了,有的科技股甚至漲了10倍。
我覺得很難籠統地説所謂「牛市」。如果只是看到指數上漲，到現在也不過3300點多一些。但另一方面，創業板過去一年明顯地經歷了牛市。
如果我們從五到十年的維度來看的話，我們正在經歷「資產池的轉換」，有可能出現的一個趨勢是：居民資產配置從過去的以房子為主，轉向以股票為代表的金融資產。隨着金融資產配置佔比擴大，確實有可能出現一個基於長週期的牛市。
另一方面，如果從短期來看的話，很多板塊的估值都太高了，已經到達歷史高位。如此高的估值是走不遠的，而且我們整個流動性環境其實並不是那麼寬鬆。
《巴倫週刊》中文版：有哪些因素可能對A股接下來的走勢產生重大影響？
管清友：這種影響因素可能來自很多方面，但流動性是很重要的一點。我們目前的情況是這樣的：由於國外貨幣政策大幅「放水」，而我們國內的貨幣寬鬆比較剋制，大家覺得有一個所謂國際、國內流動性「水位差」。但是，從6月底以後，國內貨幣政策實際上邊際上收緊了。
資本市場、股票市場反映的是邊際變化，而不是絕對量的變化，更多是看變動趨勢。從邏輯上來講，現在境外資金確實是有投資中國的需求，因為國外釋放了大量流動性，但他們的資產是零利率或負利率，這就需要尋找收益相對高的資產。中國資產的收益率雖然也在下降，但相對錶現仍較好，因為中國經濟恢復了正增長。
但是，這是個長期背景，並不足以完全解釋短期情況。我們在討論市場的時候老是犯一個錯誤，那就是用長期因素去解釋短期情況。
從短期因素來説，現在政策相對比較友好，監管也比較嚴格，而流動性邊際上的收縮並不算是個特別正向的因素。
這種情況下人們的投資熱情依然很高，也是可以理解的。疫情衝擊之後，老百姓發現可投資資產更加少了，因為房地產面臨着嚴格的調控。這樣一來，居民可以投資的主要就是股票資產。隨着大家形成這種共識，就給予一些公司更高的溢價。但是，樹不能漲到天上去，還是必須以估值作為重要的判斷基礎。
普通散户無法避免在牛市虧錢
《巴倫週刊》中文版：您曾説投資者在牛市中更容易虧錢，為什麼會這樣？
管清友：牛市更會讓人失去風險意識，牛市會讓人們更焦躁，牛市讓人們充滿了能力幻覺和財富幻覺。從市場過往經驗中以及在我的從業經歷中都發現,大部分投資者嚴重虧錢的時候，反而是在牛市當中。
當然，這跟我們以散户為主的市場結構有關係。普通散户專業能力還不夠，只是認為開個户就能炒股。大家不知道，其實市場風險挺大的。無論牛市熊市，其實一般散户都賺不到錢。但在這個市場交易很活躍的時候，沒有人會去關注這些經驗，這就是人性。
《巴倫週刊》中文版：普通投資者如何才能避免牛市虧錢？
管清友：普通散户基本上無法避免在牛市中虧錢。想要避免這種情況，就必須努力學習，增強自己的專業度。只有這樣你才能知道買什麼、什麼時候買，特別是什麼時候賣。你才能保持冷靜，具備專業的判斷能力和風控能力。
我們舉過一個例子，散户進入市場就相當於拿着大刀長矛衝進了重機槍陣地。所以我一般不建議普通散户參與市場。我指的是一般的、沒有什麼經驗的投資者，對於有經驗的、專業的投資者是另外一回事。
質疑價值投資是因為不專業
《巴倫週刊》中文版：有人認為價值投資的理念並不完全適用於A股市場，主要理由是大盤指數在一個長期維度內變化不大。您怎麼看？
管清友：價值投資的理念毫無疑問是對的，很多人反駁它恰恰説明吃虧吃少了。你要為你買的東西負責，瞭解你買的東西，並且要了解你買的東西是不是值這個價格。
在過去核準制之下，整個市場本身就是高估的。核準制之下股票成為稀缺資產，所以股票估值偏貴。這種情況下，你要挑出那些性價比好的、真正質地好的東西，這就是價值投資的過程。
很多人説大盤指數長期來看沒有大漲，但這對指數基金投資者才會有真正的影響，股市中的結構性機會其實很多。買指數基金賺不到錢，並不代表真正有價值的公司的股票賺不到錢，也不代表價值投資的理念存在問題。
更可能的情況是，許多投資者還不理解價值投資，還是抱着僥倖心理和投機的心態去做股票投資，那樣就像是賭博一樣。殊不知，人性的弱點在這個市場上會暴露無遺。
很多人沒有認清楚底層邏輯，對所謂的人性也沒有基本的理解。質疑價值投資的人本身就是不專業的。
《巴倫週刊》中文版：在A股當前的市場環境下，怎樣才能找到具有長期價值的股票？
管清友：A股這些年確實也有好股票。科技、消費、金融領域都有一些好的股票。產生「大牛股」的行業主要是在消費領域，包括家電、酒類、食品，以及醫藥。但要挑出這些好股票不是那麼容易的。如果我們連財務報表都看不懂，又怎麼能買到好股票呢？
從國際經驗上來看，股市去散户化的過程，就是散户虧錢退出的過程，沒有別的方法能教育普通散户。這聽起來很殘酷，但這就是現實。
價值投資、長期投資的理念也不是説拿了股票之後永遠不賣了。你得知道買的時候是值得這個錢的，更要知道在合適的時間賣出。
消費是穩定性最好的賽道
《巴倫週刊》中文版：目前國內外經濟環境比較複雜，您認為確定性最好的賽道是哪個？
管清友：我肯定選擇消費領域，也就是那些與老百姓衣食住行、吃喝玩樂，以及健康相關的行業。我認為這是穩定性最好的賽道。
《巴倫週刊》中文版：在股票投資的過程中，有人認為「自下而上」方式最重要，也有人認為「自上而下」更重要。您如何看待這種分歧？
管清友：有的人喜歡「自上而下」，有的人喜歡「自下而上」，這沒什麼對與錯。實際上，「自上而下」和「自下而上」需要互相結合，沒有誰能逃離這兩種路徑、兩條邏輯主線。
巴菲特曾説「從來不把時間和精力花在分析宏觀經濟上」，但他這一次在航空股上出現虧損，也是因為對宏觀問題認識得不夠清楚。
這個市場就像是一個「江湖」，大家遵從的哲學思想不一樣、練的招數不一樣，但是要練成好武功，都離不開紮實的基本功和艱苦卓絕的努力，不是説誰隨隨便便就能練成武林絕學。我們大部分普通投資者實際上都沒有去練基本功。
黃金價格上漲對全世界不是好事
《巴倫週刊》中文版：國際金價日前漲破2000美元，創下新的歷史紀錄。與此同時，美元指數在7月創下了十年來最大跌幅。這種對應的變化背後反映了什麼？目前黃金還值得投資嗎？
管清友：美元指數下跌主要是因為美國債務太高、經濟太差，導致美元貶值。美元和黃金一般都是負相關關係，這種關係有時候也會脱離，但這一次確實表現出了負相關性。
黃金價格上漲對全世界不是一件好事，為什麼？因為這表明全球經濟很差，前景不明朗，風險特別大。金價漲破2000美元后，至於還要不要配置黃金，專業投資者有自己的投資邏輯，普通投資者則要是自己的情況來決定。現在可以買入一些，但對整個資產組合的影響不會太大。
《巴倫週刊》中文版：在美元走軟之際，有觀點認為這預示着美元地位的長期衰落趨勢。對此您怎麼看？
管清友：把美元貶值與美元衰落聯繫在一起是不對的。美元升值、貶值跟它的國際貨幣、強勢貨幣地位沒有關係，升值和貶值只是匯率的波動。
從歷史經驗看，美國經濟規模、工業生產規模超過英國是在19世紀下半葉，但美元真正替代英鎊是在二戰以後，前後經歷將近100年的時間。很多人認為美元地位在走向衰落，實際上是自我認知不夠準確。
編輯/lydia