樂舒適正式啓動港股招股，衝擊「非洲消費品製造第一股」，帶着「非洲市場」+「衛生用品」的雙重buff進入投資者的視野。
2025年的港股市場，持續上演消費企業的資本狂歡：「港股消費四姐妹」集體狂飆，蜜雪冰城、海天味業等現象級IPO湧現，更有大批消費企業加速借道港股，駛向全球化。
在這樣的市場熱潮中，一家跨國衛生用品龍頭企業——樂舒適正式啓動港股招股，衝擊「非洲消費品製造第一股」，帶着「非洲市場」+「衛生用品」的雙重buff進入投資者的視野。
從香港公開發售的認購情況來看，樂舒適還未正式上市，已經在打新環節小小「火」了一把。
截至11月5日中午招股結束，公司在香港公開發售預計已獲得2358倍超購——近五年，香港公開發售認購超2000倍以上的消費股並不多。近期比較知名的例子只有「凍資王」蜜雪冰城3月上市超購5318倍。就連「盲盒第一股」泡泡瑪特，五年前上市之時也「只」超購了356倍。
（圖源：富途證券）
巧合的是，樂舒適和上述蜜雪冰城與泡泡瑪特兩隻港股明星消費股之間，還共享着一組「知名機構投資者名單」。
一年之前，樂舒適在香港資本市場還是默默無名的nobody，如今卻被同時獲得頭部機構和散戶爆搶。
這家來自非洲衛品製造商，究竟有何魅力？
下面，我們將從賽道、估值、基石投資者等維度具體分析樂舒適的「非洲衛品製造」故事。
1、非洲新興市場佈局+利潤、現金流表現雙優，構築稀缺標的
從基本面來看，樂舒適是一家聚焦非洲、拉美、中亞等新興市場的跨國衛生用品企業，主營嬰兒紙尿褲/拉拉褲、衛生巾、溼巾等母嬰及女性衛生用品，收入主要來自非洲市場，且在非洲市場佔據領先地位。根據弗若斯特沙利文的資料，以2024年銷量計算，其在非洲嬰兒紙尿褲和衛生巾市場均排名第一。
要理解樂舒適的發展，首先就要看清其在非洲衛生用品市場的增長敘事。
非洲被稱爲世界上「最年輕的大陸」，這種人口結構呈現顯著增長潛力，爲經濟發展、消費升級奠定堅實的基礎。有數據顯示，2020年至2024年，非洲的新生兒數量複合年增長率爲1.8%，位列全球各洲之首，非洲20歲以下人口占比超過50%。
但與人口紅利鮮明反差的是，本地工業化程度有限，非洲對各類必需品均有龐大進口需求，並且母嬰及女性衛生用品滲透率較低，有相當大的增長空間。
比如，2024年非洲的嬰兒紙尿褲及嬰兒拉拉褲市場滲透率約爲20%，低於在歐洲、北美和中國市場介乎約70%至86%的滲透率。
非洲與歐洲、北美、中國等市場滲透率之間四倍的差異，爲樂舒適提供了廣闊的藍海市場。根據聯合國人口司數據推算，非洲約有1.1億0至3歲人口。這也就意味着，這裏嬰兒衛品滲透率每提升一個百分點，樂舒適就多了一百萬的潛在消費人口。
還有一個值得關注的趨勢是，隨着非洲等新興市場經濟發展和人均消費水平提升，消費者愈發期望改善生活質量。根據弗若斯特沙利文統計，非洲的人均消費開支於2020年至2024年按複合年增長率5.4%，並預期於2025年至2029年保持相似增長率。這一轉變在衛生用品領域尤爲明顯，尤其是嬰兒紙尿褲及衛生巾方面，消費者明顯偏好高質量的產品。
這則意味着非洲衛生用品市場的消費增長潛力不僅來源於「量」的擴張，更在於「價」的提升。套用「時光機理論」，發生在2000年後中國的消費升級故事也可能在非洲重演，已在當地深耕超過十五年的樂舒適將有望繼續搶佔「市場紅利」。
同時，樂舒適在非洲衛生用品市場的先發優勢，讓公司建立起下沉渠道、本地化生產、多品牌矩陣與強品牌認知等多重優勢，建立起較深的護城河，讓後來者較難複製。
比如，從渠道上看，非洲獨特的市場環境，包括線下消費主導、人口分散、物流基礎設施薄弱，決定成熟的渠道網絡需要多年的經營和維護，消費品要通過多層級的銷售網絡才能觸達消費者。下沉渠道不僅是渠道網絡成熟的體現，更相當於非洲衛生用品的「基礎設施」，決定一個品牌能否觸達廣泛的消費者，成爲掘金非洲市場的成功關鍵。
而樂舒適的下沉渠道建設已較爲深入。根據弗若斯特沙利文的資料，樂舒適的銷售網絡已覆蓋其核心經營國家的各個行政區，可觸達該等國家80%以上的本地人口。
在這樣的增長敘事下，樂舒適的財務數據也頗爲亮眼，整體實現有利潤的收入、有現金流的利潤，財務質量較高。
具體來看，2022年至2024年，樂舒適實現收入3.20億美元、4.11億美元和4.54億美元，維持穩定增長。同期，樂舒適淨利潤分別爲1840萬美元、6470萬美元、9510萬美元，2023年、2024年分別同比增長251.7%、47.0%，利潤增速遠高於收入，維持高速增長。
今年前四個月，樂舒適實現收入1.61億美元，同比增長15.5%；淨利潤爲3110萬美元，同比增長12.5%。整個上半年，公司錄得收入2.55億美元，同比增長19.1%，收入增速較前四月繼續加快。
同時，樂舒適的經營現金流淨額從2022年的1357萬美元增長到2024年的1.09億美元，與淨利潤同步高增，甚至展現出更高的增速。
這意味着，樂舒適的賬面利潤充分轉化爲真實的現金流入，不僅造血能力強，更在高速增長中保持了財務健康，形成高質量發展通道。
作爲深度佈局非洲新興市場，且利潤、現金流表現雙優的衛生用品龍頭，樂舒適的稀缺性也進一步凸顯。
2、20倍靜態市盈率，以兩組對比看「被低估的價值」
從估值水平來看，若按照樂舒適發行價的中間值計算，對應2024年P/E約20X。
部分投資者可能會疑惑，這個估值水平算高還是低？
我們可以用兩組對比來試着解答：
其一，對比港股/ A股，稀缺性決定估值水平。
前文已提及，樂舒適的多重特質印證其爲港股稀缺投資標的。縱觀港A兩市，更可以清楚看到，其幾乎沒有沒有可對比標的。在現有衛生用品企業中，恒安、維達聚焦本土市場，豪悅護理聚焦OEM/ODM 代工製造業務（營收以國內市場爲主），樂舒適是唯一聚焦新興市場的標的。
稀缺性帶來的想象力，通常會支撐企業較高的估值水平，甚至是估值溢價。就像當年泡泡瑪特登陸港股時，市場更願意爲「潮玩第一股」的標的稀缺性給出遠高於傳統玩具股的估值——樂舒適同理，公司有望通過「非洲消費品製造第一股」的定位獲得稀缺性溢價。
其二，對比全球同行，樂舒適的增長確定性足夠撐起當前20倍的估值。
站在更開闊的視角，全球市場範圍內比較合適的對比標的爲尤妮佳（有東南亞新興市場業務），估值爲21.4X。且考慮到樂舒適所深度佈局的非洲新興市場增速更快，亦有理由獲得更高的成長性估值溢價。
若以尤妮佳爲錨，樂舒適的估值合理，甚至存在一定低估。
再來看具體的經營指標，對比同業更能看出樂舒適成長性的強勁。從2024年收入及增速指標來看，樂舒適的表現均優於尤妮佳、豪悅護理等全球同行。
同時，從總這些數據都在證明，樂舒適是高增長+高效率的優質資產，20倍估值較爲合理。
3、強大機構投資者背書，IFC與紅杉、黑蟻等跑步入場
強大的機構投資者陣容，是樂舒適的另一大亮點。
在首次公開發售前，樂舒適已獲得國際金融公司（IFC）的投資，上市後預計持有其約2.5%的股份。
IFC隸屬世界銀行集團，由184個成員國根據其協議條款成立，爲全球最大的發展機構，專注於新興市場的私營界別，業務遍及100多個國家。特別是在促進非洲私營界別投資方面建立了領導地位，2024財年IFC提供創紀錄的融資和廣泛的諮詢支持，以幫助鞏固非洲市場和在非洲各地創造就業機會。
其參與不僅提供了資金支持，更反映出對樂舒適規範經營和未來發展的認可，爲樂舒適提供強力的「國際信用背書」，有助於其在非洲市場持續建立正面形象。
此外，樂舒適本次發行的基石投資者陣容堪稱「豪華」，背後包括紅杉中國、黑蟻資本、博裕資本、摩根士丹利等多家知名投資機構，以及南方基金、富國基金、易方達、華夏基金等國內頭部公募。
這其中，不乏在消費領域擁有深厚的洞察與投資履歷的「明星捕手」，比如國內的紅杉中國（投資泡泡瑪特、蜜雪冰城等）、黑蟻資本（投資泡泡瑪特、老鋪黃金等）。這些國內頭部投資機構雖然長期佈局消費等領域，但在過往五年「出手」投資港A股消費行業擬上市公司的案例並不多，聯合押注的新股更是寥寥。例如黑蟻資本過往極少擔任基石投資者，此前曾泡泡瑪特和老鋪黃金，但都並非公司基石投資者；摩根士丹利上一次擔任港股基石投資者，還是五年前（2021年2月）上市的快手。
由此可見，此次多家頭部機構同時入局，進一步凸顯樂舒適的投資吸引力，以及這背後對其投資價值及確定性增長的高度共識。
4、後市展望：打造第二增長曲線，向「非洲寶潔」進化
若是以更開闊的視角進一步展望，樂舒適的增長潛力，還遠不止非洲市場紅利的持續釋放。
當下，樂舒適增長格局正逐步向「多市場擴張+資本化賦能」演進，這將推動其實現業績和價值的新一輪躍升。
橫向來看，新興市場的成功複製將爲樂舒適帶來第二增長曲線。
2020年，樂舒適已進軍拉美市場（首站秘魯），2024年收購土地以在秘魯建造生產工廠，在薩爾瓦多開展銷售活動，擴大拉美業務覆蓋，2025年開始在薩爾瓦多生產嬰兒紙尿褲，逐步複製非洲的「本地產+本地銷」的經營模式。
拉美與非洲市場的最大相似之處是「年輕」。根據弘章資本統計，2025年拉美地區年齡中位數約爲30.4歲，比中國最年輕城市——深圳的年齡中位數（32.5歲）還要年輕兩歲。年輕的消費人口，註定會對母嬰衛品有着剛性需求。
樂舒適將在非洲市場驗證成功的模式複製到拉美，無需進行大規模的模式創新，確定性較高，有望加速貢獻可觀的業績。
縱向來看，資本市場的助力將爲樂舒適帶來更多發展可能性。比如在資本加持下推動併購整合，成長爲「非洲寶潔」。
參考寶潔等全球消費品巨頭的成長路徑，樂舒適完全可以通過收購區域小廠快速擴大市佔率，藉助多品牌矩陣與強品牌認知等延伸協同品類，向「非洲寶潔」進化。
長期來看，企業的股價終究是有它的價值創造能力決定的。
就此而論，我們有充分理由相信樂舒適能夠取得不俗表現，有機會成爲港股消費板塊的下一隻大牛股。