维持增持评级，维持目标价 67.26 元/股，对应 25 年 P/EV 为0.80 倍。25Q1 集团归母净利润同比-26.4%，我们预计主要为投资波动以及平安好医生并表一次性影响导致。集团归母OPAT 同比2.4%（可比口径），其中寿险同比5.0%，我们预计主要得益于新业务对CSM 正向贡献以及营运偏差改善；产险同比-16.4%，我们预计主要为25Q1 利率上行导致TPL债券公允价值波动所致；银行同比-5.6%，我们预计资产质量仍在改善过程中；资管板块同比19.2%，我们预计减值压力持续减小。考虑投资波动预计导致利润不确定性，调整2025-2027 年EPS 为7.03（7.26，-3.2%）/7.35（7.83，-6.1%）/7.57（8.46，-10.5%）元。看好公司资负两端改善推动价值增长，维持目标价67.26 元/股，对应25 年P/EV 为0.80 倍。本報告導讀：
公司25Q1 凈利潤同比-26.4%，我們預計主要受投資波動及平安好醫生並表影響，OPAT 穩健。多元渠道推動NBV 較快增長，產險COR 持續改善，資產端穩健。
投資要點：
維持增持評級，維持目標價 67.26 元/股，對應 25 年 P/EV 爲0.80 倍。25Q1 集團歸母凈利潤同比-26.4%，我們預計主要爲投資波動以及平安好醫生並表一次性影響導致。集團歸母OPAT 同比2.4%（可比口徑），其中壽險同比5.0%，我們預計主要得益於新業務對CSM 正向貢獻以及營運偏差改善；產險同比-16.4%，我們預計主要爲25Q1 利率上行導致TPL債券公允價值波動所致；銀行同比-5.6%，我們預計資產質量仍在改善過程中；資管板塊同比19.2%，我們預計減值壓力持續減小。考慮投資波動預計導致利潤不確定性，調整2025-2027 年EPS 爲7.03（7.26，-3.2%）/7.35（7.83，-6.1%）/7.57（8.46，-10.5%）元。看好公司資負兩端改善推動價值增長，維持目標價67.26 元/股，對應25 年P/EV 爲0.80 倍。
可比口徑下NBV 表現亮眼，多渠道共同驅動價值增長：25Q1 公司NBV 同比34.9%（可比口徑），主要由價值率同比提升11. 4pt 至28.3%帶來，我們預計得益於預定利率下調、費用管控以及拉長產品繳期帶來；用來計算新業務價值的首年保費同比-19.5%，我們預計產品銷售短期有所波動。公司多渠道發力推動 NBV 改善，其中：
代理人渠道NBV 同比11.5%，績優導向下隊伍產能持續改善，人均NBV 同比14.0%；銀保渠道同比170.8%，我們預計得益於積極拓展外部合作網點帶來增量貢獻；社區金融渠道同比171.3%，截至25年3 月末社區網格銷售人員約2.4 萬人，客戶經營持續改善。
產險COR 改善，資產端穩健。1）25Q1 產險保費同比7.7%，其中車險同比3.7%，非車險同比15.1%；COR 同比優化3.0pt 至96.6%，我們預計存量虧損的保證險持續出清以及自然災害減少共同帶來賠付率顯著改善；2）25Q1 非年化淨投資收益率0.9%，同比持平；非年化綜合投資收益率 1.3%，同比提升0.2pt，得益於啞鈴型投資策略實現穩健投資收益。截至25Q1 公司不動產投資佔比3.5%，其中物權/債權/股權佔比分別爲81.9%/13.8%/4.3%，風險整體可控。
催化劑：權益市場改善超預期；經濟復甦預期下長端利率上行。
風險提示：長端利率下行；資本市場波動；監管更爲嚴苛。
