盈利能力明显修复,所得税率提升。2024 年公司实现毛利率28.1%,同比+3.8pcts,主要系:1)产能利用率恢复至正常水平;2)工厂生产效率提升。 其中,24H2 公司实现毛利率27.4%,环比24H1 下滑1.6pcts,主要系下半年公司持续招工且上调基层员工薪酬。费用率,2024 年公司实现销售/管理/财务费用率分别为0.96%/6.76%/1.31%,分别同比+0.31/-0.77/-0.08pcts。公司全年实现所得税率12.9%,同比+4.1pcts,主要受越南支柱二所得税项扰动。综合来看,2024 年公司归母净利率同比+3.5pcts 至21.8%。展望2025 年,1)随着产能利用率提升,2)海外产能占比提高摊薄成本,我们认为公司盈利能力仍有望维持较高水平。 事項:
公司公佈2024 年年報。2024 年,公司實現營收286.6 億元,同比+14.8%,歸母凈利潤62.4 億元,同比+36.9%。公司24 年末派息1.28 港元/股,考慮中期股息,全年累計派息2.53 港元/股,派息比例爲55.8%,按4 月11 日收盤價計,對應股息率5.2%。 評論:
休閒運動品類表現亮眼,頭部客戶份額繼續提升。核心客戶採購份額提升驅動2024 年業績超預期,2024 年公司前四大客戶合計營收佔比約80.7%(2023 年爲79.6%)。1)分產品看,2024 年公司運動類/休閒類/內衣類/其他針織品實現收入198.0/72.1/14.4/2.2 億元,同增9.8%/27.1%/34.6%/10.9%,我們認爲運動品類/休閒品類增長或主要受阿迪達斯/優衣庫訂單增長帶動;下半年運動類/休閒類/內衣類/其他針織品收入同增11.8%/31.8%/17.4%/9.8%,休閒品類下半年增速較快。2)分地區看,2024 年歐洲/美國/日本/中國/其他地區實現收入51.9/46.1/48.3/80.6/59.7 億元,同比+3.2%/+18.9%/+31.5%/+13.2%/+13.4%,對應營收佔比爲18.1%/16.1%/16.9%/28.1%/20.8%。
盈利能力明顯修復,所得稅率提升。2024 年公司實現毛利率28.1%,同比+3.8pcts,主要系:1)產能利用率恢復至正常水平;2)工廠生產效率提升。 其中,24H2 公司實現毛利率27.4%,環比24H1 下滑1.6pcts,主要系下半年公司持續招工且上調基層員工薪酬。費用率,2024 年公司實現銷售/管理/財務費用率分別爲0.96%/6.76%/1.31%,分別同比+0.31/-0.77/-0.08pcts。公司全年實現所得稅率12.9%,同比+4.1pcts,主要受越南支柱二所得稅項擾動。綜合來看,2024 年公司歸母凈利率同比+3.5pcts 至21.8%。展望2025 年,1)隨着產能利用率提升,2)海外產能佔比提高攤薄成本,我們認爲公司盈利能力仍有望維持較高水平。
海外產能佈局完善,對美收入佔比不高。公司東南亞地區垂直一體化產能建設完善,對美收入佔比僅16%。考慮到公司深度綁定核心客戶,在供應鏈環節具備較強競爭力,預計關稅加徵對經營端擾動較小。
投資建議:垂直一體化成衣龍頭,深度綁定核心客戶。公司加快海外產能佈局,新客戶拓展和老客戶提份額同步推進,產業鏈競爭力強。考慮到下游客戶仍處調整期,我們略調整公司盈利預測,預計2025-2027 年歸母凈利潤分別爲66.3/74.3/82.3 億元,對應當前股價PE 分別爲10/9/8 倍。根據DCF 法估值給予目標價82.5 港元,維持「強推」評級。
風險提示:客戶訂單波動風險;匯率波動風險;產能釋放不及預期等。
