作為今年港股的“超購王”，近2000倍的超額認購充分反映市場對燁星集團的期待。而今日終於迎來這隻物業股上市的時刻。
燁星集團今日低開5.77%，上市首日開盤價1.47港元，隨後逆勢走高，截至10：00點報價1.64港元，漲幅5.13%。上市首秀，這隻小盤物業股承受住了近日全球股市大跌的壓力。
天時地利人和，刷新超購記錄
2020年以來的港股打新市場，年內首家上市的物業服務企業興業物聯以1414倍的超額認購倍數奪得今年“超購王”的記錄，隨後這個稱號被第二隻新上市物業股燁星集團奪得，燁星集團僅用五天的招股時間獲得近2000倍的超額認購，凍結資金逾316億，刷新自2019年以來的新股超購記錄。今年上市的物業股先後接棒“超購王”的稱號，充分反映當前物業管理板塊在港股市場，沒有最火爆，只有更火爆。
燁星集團獲得大規模的超額認購，得益於天時地利人和的多重因素配合。
所謂“天時”，是今年新股市場的供給較以往有一定程度減少。開年以來受新冠疫情的影響，港交所要求港股擬IPO企業，須在招股文件中披露新冠肺炎疫情對企業的影響以及消除影響的詳細計劃，處於上市進程的企業需要進一步補充上市材料，因此延緩了上市的進度。新股供給減少的情況下，投資者自然將目光聚焦在場內較少的新股上。
所謂“地利”，則是物業管理板塊給投資者帶來的豐厚回報，使得物業股格外受投資者的青睞。2019年全年，於香港上市的20家內地物業股取得了全年平均45.82%的漲幅。6家港股物業服務企業在2019年實現翻倍，其中新城悦服務、永升生活服務及佳兆業美好三家公司股價基本翻了兩倍。物業服務企業的成長性與確定性兼顧，疫情下物業板塊仍然走勢強勁，提升了投資者對行業的信心。
所謂“人和”，則是企業自身在新股定價、資本運作方面給予投資者充分的信心。一方面，燁星集團此次發行上限定價估值僅14.5倍，而當前港股市場物業股的估值平均在30-40倍，燁星的發行定價顯著低於板塊平均水平；另一方面，燁星集團引入了恆基地產（00012.HK）主席兼董事總經理李家傑旗下的Successful Lotus Limited為基石投資者，認購了2100萬港元，約佔發售股份14.5%。知名基石投資者的引入，進一步增強了市場對公司未來股價的信心。
新股的火爆受新股市場供需狀況、資本運作、公司質地、公司定價等多方面因素影響，企業未來的走勢最終還是要落實在長期基本面狀況。燁星集團的基本面狀況如何呢？
當前規模較小，預計未來兩年翻番
燁星集團於2003年成立，主要為鴻坤集團開發的物業提供物業管理服務，公司業務涵蓋住宅、商業物業、寫字樓、多功能綜合樓、政府及其他公共設施、產業園、高速公路服務站、公園、醫院及學校等多種業態。
根據公司招股書，截至2019年8月底，燁星集團在管面積520萬平方米，包括24項住宅物業以及17項非住宅物業。在已上市物業服務企業中，這一體量規模僅大於不久前上市的興業物聯，遠低於上市物企在管面積平均線。
注：已剔除保利物業、碧桂園服務、雅生活服務及綠城服務四家在管面積顯著高於其他企業的數據；統計口徑為各家企業2019年半年報披露數據。
燁星集團的管理項目基本全部來源於母公司鴻坤集團。2016年—2019年8月31日期間，燁星集團所管理的來自鴻坤集團的收益建築面積分別為290萬平方米、370萬平方米、450萬平方米、480萬平方米以及520萬平方米，分別佔到燁星集團總管理面積的100%、100%、約99.1%、99.1%及99%。
由於公司基本只承接來自母公司的項目，因此其未來的管理規模具有較高的可預測性。根據招股書披露，鴻坤集團2020年和2021年將根據合約分別交付予燁星集團總收益建築面積約為60萬平方米及540萬平方米。可以預期，單純依靠內生增長，2021年燁星集團的在管面積將達到1100萬平方米以上，管理規模較當前增長一倍以上。
毛利率水平穩定，未來業績或將重回正軌
燁星集團業務涉及京津冀地區、海南省、湖北省及陝西省的八個城市，但公司業務項目主要集中在京津冀地區，與母公司鴻坤集團開發的物業地區高度重合，京津冀地區物業產生的收益貢獻了公司總收益的90%左右。由於項目來源穩定，項目區域分佈集中，燁星集團歷年毛利率較高且較為穩定。
2016至2019年8月底，公司為鴻坤集團物業提供物業管理服務的毛利率分別約為39.3%、43.2%、36.9%及43.6%。僅2018年因品牌升級而導致人力成本增加而出現明顯降幅，其餘年份均維持40%左右的水平，高於上市公司26%的平均毛利率水平。
燁星集團的物業開發商相關服務及增值服務的毛利率也皆維持穩定的水平，分別處於14%及61%的水平。
母公司優質且穩定的項目是燁星集團毛利率水平維持高位且變化不大的主要原因，在未進行大規模第三方外拓的前提下，燁星集團盈利能力較強且業績與母公司在管面積轉化進度高度相關。
2016-2019年8月底，燁星集團分別實現營收約1.17億元、1.92億元、2.51億元、1.75億元；增長率分別為64.42%、31.12%、10.76%。而在淨利潤方面，2016年-2018年分別為1755萬元、3557萬元、3722萬元，同比增幅分別為102.67%、4.42%、-22%。公司18年營業收入及淨利潤有明顯降幅，19年8月底甚至出現利潤負增長的情況。該現象出現主要原因是公司2018年及2019年在管項目轉化進度慢於往年，在較低的規模基數下，規模增長的放緩將造成業績較大幅度的變動。
上文已探討過，由於鴻坤集團向燁星集團未來兩年交付的面積較為確定且公司業績與規模增長高度相關，預計2020年與2021年燁星集團規模分別至少達到15%、90%以上的增長，其未來兩年業績將會重新回到增長的軌道上。
戰略規劃清晰，但長期更考驗執行
燁星集團對母公司的依賴程度接近100%，以其當前的發展路徑來看，未來前景一方面主要取決於鴻坤集團開發業務的發展，另一方面則看能否通過收併購戰略進一步做大。
對於未來的發展，燁星集團有着明晰的戰略規劃。未來公司的目標是進入人口密度及消費能力較高的地區，根據招股書，公司有進入上海、太原市、佛山市、鄭州市及無錫市五個城市的計劃。此次上市融資所得款項淨額的65%（約6440萬港元）將用於其目標城市的區域擴展。
根據公司對目標城市物業管理規模增長的測算，預計未來十年能夠維持5.8%的複合增長率。而未來五年，北京與天津地區在管物業面積的複合增長率增長分別約為3.1%和4.4%，目標城市未來的增長前景好於京津冀地區。公司物業服務收入約90%來自京津冀地區，進軍高增長的新地區能夠有效對衝未來京津冀地區發展放緩的風險。
具體擴展計劃上，公司主要有兩條路徑。一方面依靠母公司的支持。鴻坤集團已為配合公司的未來擴充而分別於五個目標城市中至少擁有一個物業開發項目。因此公司可通過向由鴻坤集團開發的物業提供物業管理服務而進入當地的物業管理市場。
另一重要擴展路徑則是收購目標城市當地物業管理公司。通過收購方式可以在較短的時間內，利用當地物業公司的品牌、經驗與資源打開新市場。
雖然公司制定了明晰的戰略規劃，精挑細選了目標市場並做了詳盡的測算，未來在實施時其兩條發展路徑仍有不小的挑戰。
一方面，當前房地產行業整體政策趨嚴，中小房企有較大的資金壓力，未來面臨擴張進度放緩甚至被大房企擠壓的困境。根據克而瑞《2019年中國房地產企業銷售TOP200排行榜》鴻坤集團累計權益銷售金額162.5億元，排名121。以鴻坤集團當前的規模體量，未來在資金受限與大型房企競爭的雙重擠壓下保持可觀的增長是一項不小的挑戰。
另一方面，當前物業併購已逐漸成為賣方市場，優質的併購標的越來越少。優質併購標的需要具備一定的品牌力、自身有擴展能力、盈利能力良好，但當前優質企業大多自身尋求上市，不會成為併購標的。從買家的角度講，當前手握充裕現金尋找併購標的的物業公司眾多，公司在併購市場將面臨較為激烈的競爭。
當然，當今中國各行各業都面臨充分的競爭，相對於開發行業，物業管理行業如今尚處於一個黃金賽道中，但行業整合的進程正在加速，大魚吃小魚是行業目前及未來的常態，燁星集團目標明確的戰略規劃讓我們看到一個體量較小的物業服務企業在未來能夠維持持續增長的可能性。公司未來如何發展尚需時間驗證，我們認為，這一過程中管理層的執行能力將是決定性的影響因素。（來源：克而瑞物管）