首次覆盖，给 予公司“增持”评级。公司受益下游新能源汽车需求持续增长以及三元材料占比提升，伴随产能投放及一体化布局的完善，主营产品或迎来量利齐增，同时原料自给率提升有望促进降本提效，我们预计2024-2026 年EPS 分别为2.27、2.53、2.72 元，BPS分别为21.83、23.60、25.50 元，参考可比公司平均PB 估值为1.53X，考虑到华友钴业的项目扩张和资源一体化或带来降本效益，公司相较其他可比公司有更大的业绩弹性，给予公司2025 年1.7X PB 估值，对应目标价为40.12 元，给予“增持”评级。本報告導讀：
下游需求增長以及內部結構變化提振三元需求，公司資源一體化佈局保障盈利空間，前期佈局項目投產在產業變局中佔據先機。
投資要點：
首次覆蓋，給 予公司「增持」評級。公司受益下游新能源汽車需求持續增長以及三元材料佔比提升，伴隨產能投放及一體化佈局的完善，主營產品或迎來量利齊增，同時原料自給率提升有望促進降本提效，我們預計2024-2026 年EPS 分別爲2.27、2.53、2.72 元，BPS分別爲21.83、23.60、25.50 元，參考可比公司平均PB 估值爲1.53X，考慮到華友鈷業的項目擴張和資源一體化或帶來降本效益，公司相較其他可比公司有更大的業績彈性，給予公司2025 年1.7X PB 估值，對應目標價爲40.12 元，給予「增持」評級。
新能源汽車銷量高增拉動鋰電需求，性價比優勢下三元材料增長斜率有望高於下游。我們預計2024/2025 年全球新能源汽車銷量將同比增長18%/21%，「里程焦慮」下催動單車帶電量提升，鋰電出貨有望持續高增。從出貨結構看，隨着鎳、鈷金屬價格回落，以及主流廠商對電池能量密度的追求，高鎳三元電池有望憑藉性價比優勢逐步恢復其出貨份額；2024 年前3 季度20 萬元以上車型銷量佔比進一步提升3pct 至33%，高端車型帶動三元正極裝機佔比持續修復。
產業鏈一體化佈局保障成本優勢，高鎳產品佔比提升拉動均價，公司盈利有望持續提升。公司以正極材料爲終端產品，向上佈局鎳、鋰、鈷礦產及冶煉產能，同時入局碳酸鋰、三元前驅體，在印尼、非洲等地通過參控股及合作確保低成本資源供應，三代HPAL 工藝增強冶煉端成本優勢。從產品結構來看，公司以高鎳化爲戰略方向，2023 年公司高鎳三元正極材料出貨量佔比提升至83%，帶動公司三元正極平均售價快速接近同業水平，公司盈利能力在售價端與成本端雙重作用下有望進一步加強。
產能投放在即，助力行業出清時期擴張市場份額。2024 年起公司前期項目佈局逐步進入收穫期，產能持續快速擴張，自給率不斷提升；下游方面，目前三元正極行業CR3 僅爲41%，在行業整合期中公司將憑藉產能投放、資源優勢、技術優勢向行業龍頭邁進，前瞻性的鋰電回收佈局也可能在遠期爲公司帶來可靠收益。
風險提示：新能源汽車銷量不及預期；產能投放進度不及預期。
