投资要点

公司是一家深耕自免及肿瘤领域的创新药企业，在IL-4Rα、CLDN18.2、CD3等多个领域布局了高潜力管线，其中，核心产品CM310 是国产首家获批的IL-4Rα 抗体药物，已进入商业化阶段。研发中的CLDN18.2 ADC 药物CMG901 临床数据优秀，已进入全球III 期临床。双抗平台中三款CD3 双抗药物多项重磅交易验证了公司创新平台价值。我们看好公司在自免领域领先优势和创新药商业化前景，以及ADC、双抗平台未来国际化发展潜力，首次覆盖并给予“买入”评级。

亮点：深耕自免&肿瘤，商业化启航

康诺亚管线主要覆盖自免及肿瘤两大领域，已经有12 款处于不同研发阶段的关键候选药物，在国产同类别取得中国及/或美国IND 批准的药物中，均处于前三位。自免管线涵盖IL-4Rα、TSLP 及CD38 等热门靶点，整体进度领先。核心产品CM310 是国产首款获批上市的IL-4Rα 抗体药物，成人特应性皮炎（AD）适应症于2024 年9 月获批上市，慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）适应症于2024年12 月获批，过敏性鼻炎适应症处于NDA 阶段，青少年AD 及哮喘适应症已进入III期临床。CM313(CD38 单抗)的系统性红斑狼疮适应症处于I/II 期临床阶段，免疫性血小板减少症的I 期临床数据良好。肿瘤管线中CMG901 是全球首个获批临床的CLDN18.2 ADC，已获得FDA 快速通道资格及国内的突破性药物认定，晚期或转移性胃癌适应症于2024 年3 月进入III 期临床；三款CD3 双抗均处于I/II 期临床阶段，多条管线已与海内外多家药企建立战略合作关系。

CM310：国产首款获批IL-4Rα 抗体，多适应症领先潜力大

市场潜力大，多个重磅适应症临床中后期，奠定持续放量基础。从赛诺菲IL-4Rα 药物达必妥2023 年全球销售额突破百亿美元大关看，相关靶点药物市场空间足够大。CM310 是国产首款、全球第二款获批的IL-4Rα 单抗，多款竞品处于III期临床，其在成人AD 中临床数据较达必妥效更佳（非头对头），竞争优势突出，给药长达52 周安全性与耐受性良好，儿童青少年AD 于2024 年2 月启动III期临床。CRSwNP 适应症于2024 年12 月获批，CM310 为国内首款获批此适应症的生物制剂。过敏性鼻炎（CM310 是全球首个在过敏性鼻炎III 期临床成功的IL-4Rα 抗体）于2024 年4 月NDA 获受理，同靶点进度最快。哮喘适应症由石药集团于2023 年6 月开启II/III 期患者入组，未满足需求大。

CMG901：全球进度领先的CLDN18.2 ADC

全球进度领先，看好未来市场空间。国内看，CMG901 和信达、恒瑞等公司的五款药物相继进入III 期临床，处于国内第一梯队；海外看，临床进度最快，针对二线及以上胃癌的全球III 期注册临床2024 年3 月开启，竞品多处于I/II 期临床，竞争格局较好。授权阿斯利康打开巨大海外市场：2023 年康诺亚与阿斯利康签署全球独家授权协议，授予其CMG901 全球开发与商业化的权利，并获得里程碑付款及销售权益分成。临床数据具备竞争优势：CMG901 的I 期临床数据疗效优，安全性好，率先读出mOS 数据，mOS 达11.8 个月。

双抗平台：价值持续验证，BD 潜力大

公司专有的nTCE 双特异性抗体平台专为双特异性抗体的设计与构建而设，公布的四款双抗候选药物中，已有三款进入I/II 期临床试验阶段。其中CM355 是与诺诚健华合作共同开发的一种用于治疗复发/难治性非霍奇金淋巴瘤(NHL)的CD20xCD3 双特异性抗体，I 期数据展现较好的疗效。CM350（GPC3xCD3）是国内首家、全球第二家、前瞻布局GPC3xCD3 靶点的双抗。CM336（BCMAxCD3）临床数据优异，并于2024 年11 月与PML 达成重磅交易，验证了nTCE 平台价值。

盈利预测与估值

核心产品DCF 现值160.83 亿：根据DCF 估值模型，我们计算公司CM310 合理估值预计91.61 亿元及CMG901 国内销售+海外授权及分成收入现值69.22 亿元，合计估值预计为160.83 亿元人民币，敏感性测试结果显示合理市值区间为151-172 亿元人民币。对应0.9371（2024 年12 月18 日港币兑人民币）汇率下换算得到市值161-183 亿港币，对应目标价为57.69-65.55 港币/股，首次覆盖并给予“买入”评级。

风险提示

临床失败风险，销售不及预期风险，政策风险，测算风险。