投资建议：看好阿里巴巴电商主业货币化率提升空间及收入利润弹性，以及云计算和国际业务增长潜力，预计FY2025-2027 年Non-GAAP 净利润分别为1608/1811/2034 亿元，给予2025 财年Non-GAAP 净利润12 倍PE，对应目标价108 港元/股，当前处于估值底部重申“强烈推荐”评级。微信小店開啓「送禮物」功能的灰度測試，引發市場對電商格局及阿里份額擔憂，我們認爲微信小店送禮物市場空間有限且長期看相較傳統貨架電商在消費者「多快好省」價值滿足上不具備優勢，對電商大盤影響小；阿里巴巴電商主業基本面穩健，平台增收技術服務費+全站推加強滲透下貨幣化率提升帶動電商收入利潤高彈性，當前價格對應FY25 PE 不到9 倍，估值底部重申強烈推薦。
微信小店開啓「送禮物」功能灰度測試，預計對電商大盤影響較小。12 月18日微信小店開啓「送禮物」功能的灰度測試，除珠寶/教育培訓外類目原價低於1 萬元商品均支持微信用戶間的送禮功能。我們認爲該功能有利於微信小店打開流量入口，但功能本身對電商大盤影響較小：1）送禮場景佔消費整體比重較小，據艾媒諮詢2023 年禮物經濟市場規模約1.3 萬億，佔社零總額比重不到3%；且送禮重在情感交互多以線下場景爲主，線上送禮短期或出於用戶獵奇心理呈現增長態勢、長期需求空間有限；2）電商核心爲滿足消費者「多快好省」價值需求，微信小店目前在商品數量、價格及配送售後服務等方面仍有待完善，在消費者價值方面相較傳統貨架電商不具備優勢，預計帶來影響有限。
阿里巴巴電商主業基本面穩固，當前市場過度擔憂處於估值底部。阿里巴巴電商基本面穩健，經我們測算10-11 月實物商品網上零售額增速僅3.3%，阿里預計增速更高；商業化方面，平台增收0.6%技術服務費+全站推工具加強滲透下貨幣化率提升確定性較強，帶動電商收入利潤高彈性。我們認爲微信小店送禮功能將帶來的影響較小，當前市場存在過度擔憂，綜合來看阿里電商主業穩健，雲計算增速回升盈利穩定、AI 業務增長潛力大，國際及其他業務利潤改善，疊加公司FY25 預計6%以上的高額穩定股東回報率，當前價格對應FY2025 PE 不到9 倍，處於估值底部。
投資建議：看好阿里巴巴電商主業貨幣化率提升空間及收入利潤彈性，以及雲計算和國際業務增長潛力，預計FY2025-2027 年Non-GAAP 凈利潤分別爲1608/1811/2034 億元，給予2025 財年Non-GAAP 凈利潤12 倍PE，對應目標價108 港元/股，當前處於估值底部重申「強烈推薦」評級。
風險提示：宏觀經濟風險；行業競爭加劇；海外政策風險。
