零跑汽车国内业务高速增长，携手国际巨头进军海外。零跑汽车是国内领先的智能电动汽车公司，近年来维持营收高增长，2023 年毛利扭亏为盈。公司2024 年推出新品车型（C10/C16），整体销量正在高速增长(2024 年1-11 月累计同比+100%)，月销连创新高（11 月过四万）。公司与Stellantis 深度合作，2024 年10 月巴黎车展上发布全球战略。

公司优势来自于强产品力、电子电气全栈自研、国际合作。公司采用高智能化、高性价比的精品产品策略。公司的电子电气架构全栈自研，可以实现低成本高智能，“四叶草架构”迭代至3.5 版本。公司通过合作开启海外业务。

全球汽车市场分成五大板块，欧盟市场将成新增量。全球汽车市场分为美日印韩、欧盟、欧洲非欧盟国家、中国地区、其他地区（亚非拉澳等）五大板块。欧盟关税落地，整体偏温和且有谈判余地，有望成为汽车出口新增量。

欧盟用户偏向低能耗小型车，三因素推动中国车企进军欧洲；亚非拉澳等地自主品牌正在发力。欧盟乘用车整体规模1000 万辆左右，品牌集中度稳定，但欧系车企占比在下滑。欧洲偏好小型低能耗车，新能源渗透率高但以油混居多，用户粘性高、消费能力强，中国自主品牌尚未突破。低能耗消费习惯、中欧市场高价差、中欧车企强合作，三者有望推动中国车企进军欧洲。亚非拉澳等市场日系车型占比高，自主品牌目前正在发力中。

Stellantis 旗下品牌、渠道众多，基本盘在欧洲市场。Stellantis 由FCA和PSA 两大欧洲集团合并而成，历史悠久、旗下品牌众多。Stellantis 车型的基本盘在欧洲，过半销量来自于欧盟，但近年在欧销量下滑明显。

公司新品发布多，同时吸收国内优质渠道和Stellantis 海外渠道资源。公司2025 年全球发布B 系列车型。国内采用经销商模式，可以吸纳原合资经销商的优质门店；海外借力Stellantis 的渠道、运营禀赋，由欧洲扩张至全球。公司在欧销售车型和欧洲热销车型相比，产品力强、性价比高。

盈利预测与估值：公司未来3 年处于高速成长期，预计2024-2026 年营业收入分别为314/561/814 亿元，归属母公司净利润-37/-6/24 亿元。采用PS 估值法，公司2025 年合理市值为449-505 亿元，对应股价35.92-40.41 港元，最近一年内首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示：对外合作的风险、渠道扩张不及预期的风险；国内外乘用车需求降低的风险；国内外竞争加剧的风险；国内政策收缩、国外关税政策趋严的风险；海外消费偏好变化的风险；运价上涨、海外产能低效的风险。