站在当下节点，笔者亦进一步梳理其价值逻辑如下，不妨透过这些来看看其潜力究竟如何。12月12日，大衆便民中餐龍頭企業小菜園正式啓動港股招股，擬全球發售1.01億股，其中香港公開發售佔10%，國際發售佔90%，另有15%超額配股權；每股發售價格定爲8.50港元，每手800股，並預計在12月20日掛牌上市。
作爲一個正處於快速擴張期的餐飲龍頭，小菜園帶着獨特的商業模式以及優等生的成績即將登陸港股市場。此番景象不禁讓人聯想到2018年的海底撈，也由此值得探討：小菜園能否再掀餐飲打新熱潮？
同時，在近期多重利好催化下，港股新股市場持續回暖，其中大消費領域更是表現搶眼，從美的集團、華潤飲料到毛戈平IPO認購情況無不火爆。這意味着小菜園面臨較好的上市時機，有更多理由打動更多投資者。
站在當下節點，筆者亦進一步梳理其價值邏輯如下，不妨透過這些來看看其潛力究竟如何。
模式創新且可複製強，鑄就高成長龍頭
本質上，餐飲市場需求穩定且持續增長，不乏發展機遇，但當下餐飲行業供給過剩、同質化競爭嚴重等也是不爭的事實，只有創新才能跑出真正的餐飲新龍頭。小菜園商業模式的內核正是創新，而且其契合了消費者對健康飲食、好吃不貴的迫切需求，對應的發展動能和空間充足。這也是其未來繼續成長的重要底層邏輯。
具體來看，小菜園品牌在傳承傳統徽菜特點的基礎上堅持用少油少鹽的烹飪方式，注重健康營養、還原食物本味，並以「母親的味道」爲核心理念，堅持現場烹製，區別於預製菜，從而成功塑造品牌的差異化，突出品牌的健康調性。
同時，小菜園主打親民的價格、周到的服務，其中客單價介乎50元至100元，疊加形成一種服務於大衆的高質價比的餐飲解決方案，不斷打造中國百姓「家庭廚房」的品牌形象。
聚焦產品端，小菜園採取了更精細化的創新策略，不僅基於品牌定位打造家常風味且健康、新鮮的菜餚，還做到了因時制宜、因地制宜，小菜園供應鏈在全國範圍遴選優質食材，深入原產地，集中採購優質原材料，並根據季節時令，爲顧客提供春夏秋冬四季菜單，且對全國各個省市的門店定製差異化的菜品搭配。
這也爲其擴張提供進一步的支持，一方面有助於小菜園獲得消費者信任，鑄就品牌口碑，另一方面可見，通過菜品創新，小菜園能夠適配全國消費者的口味偏好，有機會進一步推動全國化佈局。
渠道端，小菜園亦正在不斷提升門店覆蓋率，擴大地理服務範圍，全國化龍頭雛形初現。
截至最後實際可行日期(即2024年12月5日),小菜園有663家在營的直營門店(其中「小菜園」品牌爲658家),覆蓋中國14個省級行政區的146個城市或縣。小菜園還計劃在2025年和2026年分別開設約160家和180家新店，到2026年底實現千店目標。這意味着，未來兩年小菜園的門店數量將繼續增長近50%，保持快速擴張，並有望覆蓋更多市場。
同時，小菜園積極應對當前消費場景的多樣性，加速推進外賣業務發展，實現「到店+到家」的全場景覆蓋，爲其覆蓋更多人群，包括以較低成本拓展客戶，帶來助益。
進一步來看，除了上述因素，小菜園的門店快速擴張背後還有兩大支撐邏輯，繼續增強其可複製性。
其一，小菜園依託於強大的供應鏈、數字化能力，打造出高效的標準化運營模式，如藉助數字化賦能實現菜品、服務、拓店等各個方面的標準化，包括在部分門店試行炒菜機器人確保調味精準和口感穩定。
其二，小菜園擁有經驗豐富的管理團隊和獨特的人才培養體系，制定了標準化的員工晉升制度及體系，內部實行師徒培養制且輔以一定的績效激勵，從而以更親密的紐帶和共建共贏的方式加強團隊向心力，爲企業儲備人才。截至最後實際可行日期，其現有股東中超過90%從門店基層員工成長而來，也驗證了這一體系的落地成效。
小菜園還另外打造了「觀邸」、「復興樓」、「菜手」等品牌，推動品牌矩陣發展，並有望借力「小菜園」門店運營經驗和供應鏈體系等，從而「複製」其成功。其中，「菜手」定位具有巨大潛力的中國社區餐飲市場，發展後勁預期較強。
結合看到，如今的小菜園擁有較強的擴張邏輯，有望從中釋放更多業績潛力，包括有望隨着品牌發展以及規模效應擴大，提升盈利能力，並且正在孵化更多增長曲線，使其未來增長空間具有足夠的想象力。
業績穩健增長，盈利能力優於行業
更直觀來看，業績是商業模式的試金石，透過小菜園的業績表現也可以清晰看到其較強的經營韌性和盈利能力，並且在港股市場中價值終將回歸基本面、業績，由此形成較強的價值邏輯。
根據招股書，過去幾年小菜園實現營收和淨利潤持續增長，特別是在2023年消費承壓背景下交出優異業績。
2021年-2023年，小菜園營收分別爲26.46億元、32.13億元和45.49億元，2023年同比增長41.6%；淨利潤分別爲2.27億元、2.38億元、5.32億元，2023年同比增長124.0%，對應利潤率爲8.6%、7.4%、11.7%。根據弗若斯特沙利文的資料，按照2023年的門店收入計，小菜園也成爲中國大衆便民中式餐飲市場的所有品牌中的第一。
今年來看，餐飲企業面臨更嚴峻的增長挑戰，消費環境繼續承壓且面臨競爭加劇，餐飲企業盈利能力普遍下滑，甚至大型餐飲企業紛紛宣告虧損，而小菜園營收和淨利潤均逆勢增長，保持住了持續增長的趨勢。
前8個月，小菜園營收同比增長15.4%至35.44億元，淨利潤同比增長1.5%至4.01億元，利潤率也保持在11.3%的較高水平。這樣的表現充分彰顯出其優秀的經營韌性，以及體現其創收與盈利能力優於行業水平。
較高的利潤率背後，離不開小菜園成本端結構優化、科學的管理體系、強大的供應鏈、食材集中採購優勢以及不斷提升的品牌影響力。這些因素使小菜園有效地控制成本，具備強有力的議價能力，能夠以具競爭力的價格獲得優質的原材料和服務等。
可以看到，2021年-2023年，小菜園原材料及耗材成本佔收入比重已從34.5%降至31.5%，今年前8個月爲32.2%；門店租賃及物業管理相關開支佔收入比重已從10.2%降至7.9%，今年前8個月爲9.0%，整體呈現改善趨勢。
同時，小菜園門店人效也在穩步提升，其2023年月人效爲25,789.6元，同比增幅達16.3%,今年前8個月爲25,652元。
從食材到房租、人工，小菜園在餐飲企業主要的「成本大山」上均有向好預期，推動成本優化。
順延這一邏輯，展望未來，隨着小菜園繼續擴張，還有望進一步釋放收入端、利潤端的潛力。
多種積極因素助推，有望支撐較高估值
此外，還可以從兩個方向理解和把握小菜園的估值水平、投資機會。
其一，從時間節點來看，如開篇提到近期港股新股市場回暖，大消費明星股引發投資熱潮，小菜園面臨較好的上市時機。這是因爲，通常情況下在整體市場表現積極的情況下啓動IPO，更易獲得高估值，或者說更能展現真正的內在價值，小菜園受益於這一暖風。
同時，一系列增量政策正助推中國資產重估，在行業配置方面券商普遍看好內需牛、科技牛以及績優成長等主線方向，餐飲是典型的優質內需賽道，且小菜園業績表現優異，由此有望享受更高的估值水平。
餐飲行業的順週期屬性也較強，在跨年行情佈局中具有吸引力。參考東吳證券的觀點，當前類比2012年、2014年、2022年，隨着歲末年初宏觀靴子逐步落地，市場風格可能階段性向大盤順週期切換。
其二，從發展階段來看，根據歷史經驗，快速擴張期是品牌餐飲企業較好的投資節點，通常容易形成業績與估值的戴維斯雙擊行情。
舉例來看，2018年9月，海底撈登陸港交所,彼時資本市場給予其超50倍PE，到2021年2月實現市值巔峯，期間累漲超240%，正值其加速擴張期；2020年1月，九毛九正式登陸港股，上市即百倍PE，正值太二酸菜魚品牌加速擴張期。
再來看去年3月登陸港股市場的特海國際、達勢股份，上市至今的股價累漲分別超過170%、70%，而且此前在港股流動性「打折」等背景下表現依然強勢，其同樣處於加速擴張期，投資者已經用「真金白銀」投票。
綜合上述，我們可以完整看到，小菜園的價值邏輯較爲清晰且硬核，從模式到業績再到估值層面均可圈可點，整體展現出較強的投資吸引力。此時，有理由對這樣的小菜園抱以樂觀預期，期待其能夠再掀餐飲打新熱潮，不妨保持關注。
