打造无菌喷雾干燥制剂平台，原料药-制剂垂直一体化优势显著。公司大部分原料药品种结合了公司发酵和合成技术，部分中间体和原料共用，实现了产品线向下游制剂的纵向延伸，具有原料药和制剂垂直一体化的优势。公司海外高端制剂项目主要依托于其搭建的新型制剂平台——无菌喷雾干燥制剂平台，公司利用该平台技术开发的注射用盐酸万古霉素，以505(b)(2)的法规途径向FDA 进行NDA 申报，目前新药申请已获批。依托此制剂平台及盐酸万古霉素制剂的成功案例，公司后续有望以505(b)(2)的形式向FDA 提交注射用达托霉素等多个制剂的申报，审批若通过后，叠加公司原料药-制剂一体化优势，公司制剂产品有望进一步打开海外市场。公司營養品和醫藥製造雙核心業務並驅發展。生命營養品和醫藥製造板塊是公司業務的兩大核心支柱，建立起涵蓋脂溶性維生素、類維生素、喹諾酮類抗生素和抗耐藥抗生素等系列產品的專業化、規模化生產體系。公司已經成長爲國內維生素、抗耐藥抗生素以及喹諾酮類抗生素行業的龍頭之一。2010年以來，公司營收呈現出一定的週期性，雖然2022-2023 年維生素景氣度下行令公司業績有所承壓，但進入2024 年，公司盈利能力已經出現明顯修復的趨勢，3Q24 營收和淨利更是創下上市以來單季度新高，3Q24 公司營業收入和歸母淨利同比分別增長39.66%、1737.57%。我們認爲，受益於公司維生素價格回暖以及公司各業務板塊內生增長，公司業績有望持續回升。
維生素下游需求相對剛性、供給有所收縮，公司業績有望受益於VE、VA 價格的上漲。維生素下游主流需求是飼料添加，由於維生素在飼料中的用量小卻關鍵，且成本中佔比不大，因此需求剛性較強、下游對維生素價格敏感度低。我們認爲，隨着國際市場需求緩慢復甦，人們健康意識的提高和肉類食品消費的良性增長，以及養殖業盈利預期逐步見好，中短期維生素消費量仍有上升空間。維生素行業集中度較高，頭部企業開工情況對行業供給會產生極大影響，進入2024 年，國內主流企業公佈檢修及停產計劃，2024 年7 月29 日巴斯夫路德維希港基地南區發生爆炸，維生素A和E全球供給偏緊， VA、VE 的價格均持續回暖，利好公司業績持續回升。
公司創新藥穩步推進，搭建自主技術平台。公司一類新藥奈諾沙星膠囊及注射劑相繼在國內獲批上市，與其他喹諾酮類藥物相比，奈諾沙星具備突出的藥效和安全性優勢，有望成爲未來喹諾酮類抗生素領域的重要力量。在ADC創新藥管線上，公司與AMBRX Inc.合作開發ARX788 與ARX305，並構建了基於非天然氨基酸定點偶聯生物大分子藥物自主技術平台，可廣泛應用於生物大分子藥物的改造。截至2023 年，ARX788 臨床III 期研究已經達到期中分析預設的有效性標準，ARX305 正在進行臨床一期試驗，兩種藥劑未來市場前景廣闊。
打造無菌噴霧乾燥製劑平台，原料藥-製劑垂直一體化優勢顯著。公司大部分原料藥品種結合了公司發酵和合成技術，部分中間體和原料共用，實現了產品線向下遊製劑的縱向延伸，具有原料藥和製劑垂直一體化的優勢。公司海外高端製劑項目主要依託於其搭建的新型製劑平台——無菌噴霧乾燥製劑平台，公司利用該平台技術開發的注射用鹽酸萬古黴素，以505(b)(2)的法規途徑向FDA 進行NDA 申報，目前新藥申請已獲批。依託此製劑平台及鹽酸萬古黴素製劑的成功案例，公司後續有望以505(b)(2)的形式向FDA 提交注射用達託黴素等多個製劑的申報，審批若通過後，疊加公司原料藥-製劑一體化優勢，公司製劑產品有望進一步打開海外市場。
創新是推動公司未來發展的核心動力。公司發展的長遠目標是從普通醫藥化工企業轉型升級爲世界領先的製藥強企，並將技術創新作爲企業發展的核心動力。多年來公司持續加大研發投入，在創新小分子藥物、生物大分子藥物、創新制劑方面均有佈局；發揮雙主業優勢，讓營養品業務和醫藥業務相輔相成；以市場爲核心進行新藥研發，在維生素產品、在原料藥及關鍵中間體和在藥品領域搭建多種平台，推進產品技術更新和研發；與多家外部製藥公司和研發機構合作，研發成果卓有成效。領先的研發實力及完善的技術平台，有望成爲公司未來開拓新市場和提升競爭力的有力支撐。
盈利預測與估值： 我們預計公司2024-2026 年實現營業收入分別爲100.09/106.70/113.58 億元，實現歸母淨利潤分別爲15.26/17.42/18.28 億元，對應EPS 分別爲1.59/1.81/1.90 元，當前股價對應的PE 倍數分別爲10.7X、9.3X、8.9X。看好VE、VA 價格回升及公司ADC 創新藥、奈諾沙星製劑等藥物逐步放量，維持「買入」評級。
風險提示：市場波動風險；生產要素成本上漲的風險；新藥研發風險；環保及安全經營風險；政策風險等。