央企市营，行稳致远。北新秉承中建材集团“央企市营”的经营思路和模式，以市场为基，持续进行管理机制改革与创新，如多元股权模式、市场化考核（股权激励）、“聚焦一线”的区域架构等，多项机制推动公司在竞争市场中保持活力、步步为营、行稳致远，稳居行业第一。后续我们看好公司在新任管理层带领下，坚定实施“一体两翼、全球布局”发展战略，石膏板稳扎稳打，并推动防水、涂料发展加速，助力公司向消费类建材服务商转型。投資建議
縱覽其發展歷史，公司在優秀管理層掌舵下，在財務端實現了優秀的「九宮格」全面發展，如收入近5 年10%+的CAGR，利潤7%CAGR，淨利率、ROE基本維持在15%，負債率低於30%，現金流充裕。往後看，我們認爲公司作爲石膏板行業的定價者，將持續獲取超30+億元的利潤與現金流，支撐防水、塗料的穩健成長、利潤率上行，同時每年~40%的派息率亦提供了優質的現金回報。當前公司估值較爲低窪，我們維持重點推薦。
理由
央企市營，行穩致遠。北新秉承中建材集團「央企市營」的經營思路和模式，以市場爲基，持續進行管理機制改革與創新，如多元股權模式、市場化考覈（股權激勵）、「聚焦一線」的區域架構等，多項機制推動公司在競爭市場中保持活力、步步爲營、行穩致遠，穩居行業第一。後續我們看好公司在新任管理層帶領下，堅定實施「一體兩翼、全球佈局」發展戰略，石膏板穩紮穩打，並推動防水、塗料發展加速，助力公司向消費類建材服務商轉型。
石膏板——穩健基石，利潤與現金流充沛。石膏板作爲公司核心，貢獻了絕大部分盈利與現金流，但市場擔憂竣工下滑壓力下，其銷量與盈利的可持續性。我們認爲，石膏板作爲服務類後周期產品，需求60-70%來源於工商業建築（如酒店、寫字樓、商場等），且~50%需求源於重裝，整體抗週期性較強。同時，公司在石膏板中擁有競爭優勢（成本優勢、區域飽和覆蓋、渠道營銷、品牌梯隊等），即使行業承壓下，公司可通過下沉市場、深挖區域、品類擴張等方式持續獲取份額；此外，公司正加快將石膏板向消費建材轉變，通過提升產品力、拉動高端產品結構與單價，實現穩健的量價增長。
兩翼齊飛——防水與塗料貢獻新成長。在石膏板支撐下，公司陸續開展了防水、塗料的收購，並逐步豐滿羽翼。防水板塊自19 年開啓收購至今，已逐步走上正軌，在防水業及龍頭均承壓下滑的背景下，公司通過採購、生產、渠道端的整合提效，不斷加強自身競爭力，逆勢保持了20%+的收入增長，且利潤率亦逐步修復。而塗料端，公司今年年初收購嘉寶莉後，迅速躋身行業頭部（排名全國第四，且擁有較強的品牌積澱），我們看好後續隨公司通過整合深化、客戶加持、渠道複用等，塗料亦有望走向高質量成長。
盈利預測與估值
我們維持24/25 年預測不變，當前股價對應24/25 年10.9x/9.4x P/E。我們維持跑贏行業評級和36 元目標價不變，對應24/25 年14x/12x P/E，隱含25%的上漲空間。
風險
石膏板需求承壓超出預期，塗料業務整合不及預期，防水增長不及預期。
