投资要点:事件:
（1）公司2024 年11 月30 日公佈北京地區2024 年12 月計劃開業五家線下門店，發展老師線上學習機教學+教練線下答疑智慧學習模式。
（2）公司2024 年10 月23 日公告FY2025Q1 業績，FY2025Q1實現營業收入14.35 億美元，yoy+30%，qoq+26%，Non-GAAP歸母淨利潤2.65 億美元，yoy+40%，Non-GAAP 歸母淨利率18%，同比+1pct。
投資要點:
FY2025Q1 爲教培行業暑期旺季，新業務帶動下收入增長符合預期、教育業務利潤率同比修復2.2pct，Q2 爲傳統業務淡季，收入、利潤增速或將放緩
（1）收入端，公司FY2025Q1 實現營業收入14.35 億美元（vs 公告前彭博一致預期14.42 億美元），yoy+30%，qoq+26%，其中教育業務（不含東方甄選）收入同比+33.5%，貼近此前指引（31%~34%）上限。分業務來看，出國考試準備和出國諮詢業務yoy+19%/+21%; 成人及大學生國內考試業務yoy+30%；教育新業務yoy+50%，暑期爲教育行業傳統旺季，維持高增速。
（2）毛利端，公司FY2025Q1 毛利潤8.52 億美元，yoy+29%，毛利率59%，同比-0.5pct，環比+7pct。
（3）費用端，公司FY2025Q1 銷售費用1.94 億美元，yoy+42%，銷售費用率13%，同比+1pct，環比-5pct；管理費用3.65 億美元，yoy+15%，管理費用率25%，同比-3pct，環比-8pct，主要來自股權激勵費用減少。
（4）利潤端，公司FY2025Q1 經營利潤2.93 億美元，yoy+43%，經營利潤率20%，同比+1.8pct。Non-GAAP 經營利潤3 億美元，yoy+23%，Non-GAAP 經營利潤率20.9%（vs 此前彭博一致預期20.6%），同比-1.4pct，不含東方甄選的Non-GAAP 經營利潤率24.4%，同比+2.2pct。公司FY2025Q1 歸母淨利潤2.45億元，yoy+45%，歸母淨利率17%，Non-GAAP 歸母淨利潤2.65 億元，yoy+40%，歸母淨利率18%，同比+1pct。
（5）資產負債端，截至FY2025Q1 期末，公司現金及現金等價物11.47 億美元，定期存款（流動）15.14 億美元，短期投資22.49億美元。
（6）公司預計FY2025Q2 營收（不含東方甄選自營品及直播電商業務）8.51~8.72 億美元，yoy+25%~+28%，Q2 爲公司傳統教培業務淡季，同時文旅新業務仍在探索階段，收入增速放緩，利潤率可能有所波動。
網點數量環比增幅下降，新學年開啓，學習機付費用戶同比高增截至FY2025Q1 期末，公司共有學校及學習中心1089 間（其中學校80 間，教學中心1009 間）環比+64 間（vsFY2024Q4 環比+114間），同比+296 間，恢復到雙減前峯值（FY2021Q4）的65%左右。
FY2025Q1 非學科業務報名人次達48.4 萬，yoy+11%。智能學習系統及設備在60 個城市中採用，活躍付費用戶達32.3 萬，yoy+78%。
盈利預測和投資評級：公司教育業務增長強勁，教學網點新開速度快，考慮到公司在教培行業積累的品牌聲譽、運營經驗、充裕的在手資金，我們看好產能擴張邏輯下教育業務收入增長，考慮到留學業務收縮，FY2025Q2 低基數前提下公司收入指引略低於我們此前預期，下調全年收入利潤，但基於行業發展及競爭分析，仍維持此前評級。我們預計公司FY2025-2027 實現收入51.92/62.99/ 74.76億美元，歸母淨利潤4.73/6.34/8 億美元，對應PE 21/16/12x，經調整歸母淨利潤5.28/6.89/8.76 億美元，對應經調整PE19/14/11x，維持「買入」評級。
風險提示：新業務發展不及預期、匯率波動風險、產能擴張導致成本增加、業務季節性波動、經營管理風險、核心人員流失、輿論風險、監管政策、平台政策變化、公共衛生事件、品牌聲譽風險、估值中樞下移、管理層相關風險、地緣政治及國際關係因素影響留學業務等。
