投資要點:
鋒工轉債(123239.SZ):
A+級,債券餘額6.2 億元,剩餘期限5.16 年。11 月20 日收盤價120 元,轉股溢價率19.9%,純債溢價率35.67%,YTM -0.02%。
正股:恒鋒工具(300488.SZ):
最新總市值約41 億元;成立於1997 年,專業生產高端精密刀具,產品囊括拉削刀具、齒輪刀具、花鍵量具等。2024.1-3Q 營業總收入4.38 億元,同比+10.65%,歸母淨利潤9664 萬元,同比+0.08%。最新PE TTM 30.0x。
鋒工轉債主要看點:
專注精密刀具30 年,打造工業母機的「牙齒」。工業母機是製造業基石,直接關係到國家的工業競爭力和經濟安全。11 月15 日,科技部在《人民日報》撰文,再次明確工業母機是需着力突破的「卡脖子」技術。複雜刀具是工業母機的「牙齒」,恒鋒專注刀具30 多年,佔我國複雜刀具高端市場30%-40%,2021 年被工信部認定爲「製造業單項冠軍示範企業」。
自主研發,在精密刀具領域越走越「專」。公司產品是高端裝備製造終端的關鍵部件,技術壁壘高。多年自主研發下,公司產品單價和毛利率遠超同業,在汽車、機械、航空航天積累大量高粘性客戶。精密拉刀是主打產品,公司是國內唯一一家可製造特大型精密複雜拉刀的企業,2008 年製造「中國刀王」轟動業界,2022 年參與了首架C919 大飛機機翼組裝。
經營保守穩健,人形機器人或帶來驚喜。公司營收連續十年穩健增長,今年歸母淨利潤同比增速較低,主要受轉債利息影響。鋒工轉債今年1 月發行,上年末資產負債率僅12.89%,利息費用由每年200 萬突增至2500 萬。
轉債計提利息遠超實際支付利息,剔除利息影響,公司2024.1-3Q 利潤增長約13%。公司研製的冷擠壓成型刀具目前廣泛用於軋製絲槓加工,未來或用於人形機器人滾柱絲桿加工。
雙低類平衡債、剩餘期限長,轉債餘額小。鋒工轉債絕對價格和轉股溢價率均不高,股性強;剩餘期限長,內嵌看漲期權時間價值高。
轉債合理估值推導
基於山證可轉債估值模型,假設正股股價不變,不考慮強贖,我們認爲鋒工轉債合理估值在123-136 元。
風險提示:下游需求不足;競爭加劇至毛利率下降;應收賬款回款風險等