投资要点：報告摘要
事件：
公司10月31日公告，2024年前三季度實現營業收入（259.56億元，-1.33%），歸母淨利潤（7.26億元，-29.56%），扣非歸母淨利潤（6.82億元，-19.62%）；毛利率（12.04%，-0.06pcts），淨利率（3.15%，-1.09pcts），ROE（攤薄）（1.82%，-0.82pcts）。2024年Q3 公司實現營業收入（74.09億元，-13.18%），歸母淨利潤（1.31億元，-57.01%）。
投資要點：
經營規模保持穩定，歸母淨利潤短期承壓，存貨規模達歷史最高從利潤表來看，2024年前三季度實現營業收入（259.56億元，-1.33%），歸母淨利潤（7.26 億元，-29.56%），扣非歸母淨利潤（6.82 億元，-19.62%）。
整體營業收入規模保持穩定，歸母淨利潤下滑明顯，主要是三方面原因造成，一是投資收益同比減少 2.56 億元，二是財務費用同比增加 1.66 億元，三是由於售後保障任務增加，銷售費用同比增加6900萬元所致。
毛利率（12.04%，-0.06pcts），淨利率（3.15%，-1.09pcts），毛利率小幅下降，淨利率波動較爲明顯，主要受到投資收益減少，財務費用大幅增加影響所致。費用方面，銷售費用（4.39億元，+18.62%），管理費用（10.46 億元，-3.86%），研發費用（3.36億元，-16.49%），財務費用（2.99億元，+125.36%），財務費用大幅增加，主要是兩方面原因造成，一是帶息負債規模增加，利息費用增加；二是匯兌收益減少。投資淨收益（1.19億元，-68.32%），同比大幅減少，主要繫上期轉讓股票、購買結構性存款取得投資收益，本期無此事項。
資產負債表方面，貨幣資金（36.70億元，-56.22%），同比下降明顯，主要系生產經營支出增加所致。應收賬款（303.12 億元，+44.76%），同比增加明顯，主要系部分款項未到回款期所致。存貨（402.27億元，+35.61%），達到歷史最高水平，主要系訂單增加，產品投入增加所致。
現金流量表方面，經營活動產生的現金流量淨額（-172.76 億元，29.06%），主要系一是收到客戶預付款減少，二是採購物資支出增加所致。
投資活動產生的現金流量淨額（-20.50 億元，-25.18%），主要繫上期出售 股票及辦理結構性存款收到款項，本期無此事項。籌資活動產生的現金流量淨額（146.20億元，+27.34%），主要系流動資金借款增加所致。公司本報告期現金及現金等價物減少47.06億元。
2024Q3，公司實現營業收入（74.09億元，-13.18%），環比下降39.65%，歸母淨利潤（1.31 億元，-57.01%），環比下降 70.12%，營業收入，單季度歸母淨利潤下滑明顯。主要系三方面原因造成，一是財務費用增加，二是稅金增加，三是售後保障任務增加，銷售費用增加。
根據公司2024年半年度報告披露，公司主營業務分爲三類：航空發動機及衍生產品業務、外貿出口轉包業務、非航空產品及其他業務。主要產品和服務有航空發動機及燃氣輪機整機、部件，維修保障服務以及航空發動機零部件出口轉包等。公司產品用於爲航空器、艦船提供動力。
從業務佔比上看，航空發動機含衍生產品是公司絕對主營業務，佔比接近94%。航空發動機及衍生產品業務實現收入（171.60億元，+4.02%），同比小幅增加，主要是客戶需求增加，產品交付增加所致；外貿轉包生產業務實現收入（10.04億元，+11.02%），非航空產品及其他（1.00億元，11.87%）。
母公司西航2024H1實現營業收入（73.31億元，+17.14%），實現利潤總額（4.79億元，-2.64%）。營業收入平穩増長，利潤總額保持穩定。截至2024半年度報告期末，母公司已簽訂合同，尚未履行或尚未履約完成的收入金額149.75億元，其中106.50億元訂單預計將於2024年下半年確認收入，其餘將於以後年度確認收入。
黎明公司主要從事航空發動機、燃氣輪機等，其主要生產的中大推力航空發動機廣泛裝備我國多款高性能軍機，2024H1 公司實現營業收入（117.56億元，+4.98%），利潤總額實現（3.76億元，5.62%），營收與利潤總額均保持小幅增長。從收入結構上看，航空發動機及衍生產品業務實現收入（113.26億元，+4.72%）；外貿出口轉包業務實現收入（2.33億元，+36.77%）；非航空產品及其他業務實現收入（0.03億元，+51.46%）南方公司主要產品爲渦軸發動機和活塞式發動機等，廣泛應用於各型號直升機，2024H1南方公司營業收入（21.14億元，-16.80%），利潤總額（0.43億元，-71.90%），利潤總額下降明顯。從收入結構上看，航空發動機及衍生產品業務實現收入（20.07億元，-17.08%），非航空產品及其他業務實現收入（0.08億元，-34.40%），整體經營情況短期承壓。黎陽公司主要產品爲三代中等推力航空發動機等產品，2024H1黎陽公司實現營業收入（13.80億元，+3.01%），營收規模保持穩定，利潤總額（0.43億元，+330.00%），利潤總額同比增加三倍。從收入結構上看，發動機及衍生產品業務實現收入（13.25億元，+2.54%），幾乎佔據了黎陽公司全部營收來源，營業收入規模保持穩定，盈利能力逐步體現。總體來看，營業收入方面，四大主機廠除南方公司外均保持收入穩中有増，利潤總額方面南方公司同比大幅下降，黎陽公司盈利能力大幅提高。南方公司經營情況短期承壓，黎陽公司後續盈利能力有望進一步提升。航空發動機龍頭企業，聚焦軍、民航空發動機和燃氣輪機發展機遇，加速追趕超越航空發動機技術是大國地位和綜合國力的體現，是現代航空技術的戰略制高點，是現代國防不可或缺的重要內容，也是經濟社會發展的重要支撐。當前，航空發動機產業正處於新一輪科技革命、產業革命和軍事革命交織聯動、高速發展的階段，世界航空強國加緊佈局和推進航空動力前沿技術研究，並已形成先發優勢。環伺世界航空強國，美國自適應變循環發動機已 完成驗證機研製、英國發布了航空零排放戰略，無人化、數字化、電氣化、氫能、増材製造、複合材料等新理念、新技術、新材料的應用都在快速積累量變。
公司聚焦軍、民航空發動機和燃氣輪機主業，加速追趕超越，不斷提升航空發動機和燃氣輪機研發製造水平。在軍用航空發動機方面，向自適應循環、渦輪基組合高超聲速動力、全電推進系統等方向發展。民用航空發動機方面，根據中國商飛市場預測年報（2022-2041年），到2041年，國內航空發動機市場價值將達到3，502億美元。公司作爲我國商用飛機動力核心供應商，隨着國產大型客機、支線客機將加速適航取證，實現商業成功，將推動國產民用航空發動機成爲公司支柱產業。燃氣輪機方面，國際環境及周邊態勢變化，同時國家提出「雙碳」戰略目標，燃氣輪機需求也隨之加大，公司將迎來新的歷史機遇期。
公司作爲國內唯一能夠研製渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞等全譜系軍用航空發動機的企業，是中國航發旗下航空動力整體上市唯一平台，將深度受益於我國航空動力的發展大週期。
投資建議：
2024年前三季度，營業收入保持穩定，歸母淨利潤受期間費用增加影響出現波動，其中單季度環比明顯下滑，公司存貨規模達到歷史最高或預示下游訂單需求充足，公司未來經營業績有望獲得改善。
旗下主機廠經營情況出現差異化發展，除南方經營業績短期承壓外其餘三大主機廠均保持穩定發展，其中黎陽盈利能力顯著提升，隨着未來各在研發動機型號批產放量，公司業績有望進一步提升。公司作爲航空發動機龍頭企業，同時也是國內唯一能夠研製渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞等全譜系軍用航空發動機的企業，將深度受益於國內航空發動機產業發展的黃金週期，在軍、民航空市場需求的「雙軌」驅動下，未來有望長期受益。
我們預計公司 2024-2026年的營業收入分別459.64億元、533.53億元和 629.25億元，歸母淨利潤分別爲10.70億元、13.85億元及17.95億元，EPS分別爲0.40元、0.52元、0.67元，我們維持買入評級，目標價60.00元，對應2024-2026年預測EPS的150倍、115倍、及90倍PE。風險提示：原材料波動導致毛利率下滑的風險；宏觀環境波動導致市場需求下降等，產品交付不及預期等。
