金融科技及企服收入增速放缓、毛利率提升。根据公司业绩交流会，2024Q3 支付业务的交易笔数同比增长约10%，但单笔价值量有所下滑，导致了支付业务对整个分部的拖累。云服务成本效益提升、商家技术服务费和理财收入等的增长带动了该分部毛利率持续改善至48%。后续我们继续观察消费提振政策及淘宝打通合作对支付业务收入的拉动效果。騰訊發佈2024Q3 財季業績。騰訊2024Q3 錄得收入1672 億元，同比增長8%。從業務構成角度，本季公司遊戲/社交網絡/金融科技及企業服務/廣告四大業務條線收入各達518/309/531/300 億人民幣，同比增長13%/4%/2%/17%。
公司本季經調整歸母淨利約598 億元，同比增長33%，大幅超過彭博一致預期的544 億元。其中兩個非經營性因素影響較大：1）本季公司錄得分佔聯營公司及合營公司盈利60 億元、較去年同期21 億元有大幅提升；2）本季所得稅開支對應的有效稅率約14%，較去年同期的23%有大幅下降，主要是由於去年同期預提所得稅撥備的高基數影響。
遊戲處於強勢產品週期。2024Q3 公司國內遊戲收入同增14%至人民幣373 億元，主要受益於《無畏契約》、《王者榮耀》、《和平精英》及《DNF手遊》等遊戲驅動。2024Q3 公司國際遊戲收入爲145 億元，同比增長9%，主要受益於《PUBG MOBILE》及《荒野亂鬥》等遊戲表現強勁。公司基於部分遊戲留存率提升而延長了遞延週期，因此國際遊戲收入增速大幅低於流水增速。我們預計高增的國際遊戲流水將體現在Q4 及明年收入層面。
金融科技及企服收入增速放緩、毛利率提升。根據公司業績交流會，2024Q3 支付業務的交易筆數同比增長約10%，但單筆價值量有所下滑，導致了支付業務對整個分部的拖累。雲服務成本效益提升、商家技術服務費和理財收入等的增長帶動了該分部毛利率持續改善至48%。後續我們繼續觀察消費提振政策及淘寶打通合作對支付業務收入的拉動效果。
廣告提升空間仍大。2024Q3 公司廣告收入同增17%至300 億元，主要得益於視頻號、小程序及微信搜一搜廣告的強勁需求、以及奧運會帶來的品牌廣告拉動。展望後續，一方面積極的消費提振政策有望對廣告投放帶來幫助；另一方面，公司對視頻號、搜一搜、微信小店等基礎設施的完善也望改善商家的投放意願。目前視頻號廣告加載率約3-4%，提升空間仍大。
利潤率提升仍是長期重要看點。我們認爲，騰訊的視頻號廣告、搜一搜廣告、電商技術服務費、企業服務SaaS 等高毛利率業務仍處於變現週期，且公司也將保持有效率的投入。因此我們看好騰訊後續的利潤水平繼續提升。我們預計公司2024-2026 年收入6573/7023/7520 億，non-GAAP 歸母淨利約2235/2431/2662 億人民幣。我們給予公司474 港幣目標價，對應公司16x 2025e P/E，重申「買入」評級。
風險提示：遊戲變現節奏不及預期，消費需求環境不及預期，微信生態變現力度不及預期。
