业绩

Q3 营收1671.9 亿元（yoy+8.1%，qoq+3.8%），略低于一致预期1679.3 亿（miss 0.4%）；实现毛利888.3 亿元（yoy+16.1%，qoq+3.4%），略低于一致预期895.8 亿（miss 0.8%）；实现净利润532.3 亿元（yoy+47.1%，qoq+11.8%），超一致预期的453.3 亿（beat 17.4%）。

毛利方面，VAS 业务毛利率57.5%，超彭博一致预期的56.7%，主要由于游戏流水增长；营销业务毛利率53%，低于彭博一致预期的56%；金融科技业务毛利率48%，低于彭博一致预期的47%。

增值服务：国内长线游戏稳定增长，海外游戏提供增量

国内游戏部分收入373 亿元（yoy+14%），主要受益于《无畏契约》、《王者荣耀》、《和平精英》及《DNFM》流水增长驱动；国际游戏收入145 亿元（yoy+9%），低于一致预期150 亿元，主要由于部分游戏的留存率提高，相应延长了收入递延周期，流水方面《VALORANT》从客户端扩展至主机推动流水同比增长30%。整体看游戏业务稳健增长。

营销业务：多场景+强需求+AI 赋能，三方拉动业务增长

营销业务收入300 亿（yoy+16.6%），超一致预期的297.6 亿。视频号、小程序及搜一搜的广告需求依然强劲，同时AI 拉动广告业务效能，一定程度增加投放精准度及缩短上线周期。小程序Q3 交易额超2万亿元，同比增长超10%。

金融科技：宏观环境影响下业务维稳

金融科技业务收入531 亿元（yoy+2%），略低于一致预期540.6 亿元。理财用户规模扩大及客户资产保有量增长推动理财服务收入增长；云服务收入及商家技术服务费增长移动企业服务业务收入同比上升。

AI 部署提升后续想象空间

公司发布了使用异构混合专家架构(MoE)的升级版基础模型腾讯混元Turbo，相较于上一代混元Pro，训练和推理效率提升了一倍，且推理成本减半。

投资建议

我们预计公司24/25/26 净利润(Non-IFRS)为2208.04/ 2389.12/2602.74 亿元。前次预测值为2115.77/ 2373.04/ 2614.35 亿元。公司游戏与广告具备长期竞争优势，维持“买入”评级

风险提示

AIGC 技术变革颠覆现有竞争格局；政策监管不确定性；游戏研发延期等。