24Q3 社交娱乐服务收入：15.4 亿人民币（yoy-23.9%，qoq-11.6%）。收入同比和环比均出现下降，主要原因是直播互动功能调整和合规程序加强，以及来自其他平台的竞争。Q3 MAU 0.90 亿（yoy-30.2%，qoq-3.23%）；MPU 0.079 亿（yoy+1.3%，qoq+0%）。我们预期Q4 收入为15 亿人民币（yoy-18%，qoq+0.02%），同比下滑主要系公司合规持续缩紧叠加宏观因素导致。24Q3 公司營業收入70.2 億人民幣（yoy+6.8%，qoq-2.0%）。公司毛利率42.6%（yoy+7.0pp，qoq+0.6pp），主要得益於音樂訂閱和廣告服務收入的強勁增長，以及原創內容的逐漸增加。Q3 銷售費用2.2 億人民幣（yoy+0%，qoq+4.8%），與去年同期基本持平，公司繼續採取以投資回報率爲關注重點的方法來管理推廣開支。
Q3 一般行政開支9.98 億人民幣（yoy-4.9%，qoq+6.4%），同比費用下降主要原因是人員開支減少。Q3 IFRS 歸母淨利潤15.8 億人民幣（yoy+35.5%，qoq-5.89%）；Q3 non-IFRS 歸母淨利潤18.1 億人民幣（yoy+28.8%，qoq-3.15%）。
24Q3 在線音樂服務收入：54.8 億人民幣（yoy+20.4%，qoq+1.0%），主要得益於高品質的內容、具有吸引力的會員權益、優化的用戶運營和有效的推廣措施。我們預期Q4 收入將繼續保持增長，預計達到57 億人民幣（yoy+14.4%，qoq+4.8%），我們預期24 年全年在線音樂收入爲217 億人民幣（yoy+25%）。Q3MAU 5.76 億（yoy-3.0%，qoq+0.88%）；MPU 1.19 億（yoy+15.5%，qoq+1.71%）,其中SVIP 超1000 萬；ARPPU 10.8 元/月（yoy+4.6%，qoq+1.4%）。我們預期隨着SVIP 更高ARPPU 的會員套餐滲透率提升，Q4 公司ARPPU 將持續提升，達到11.02 元/月，MPU 達1.21 億。
24Q3 社交娛樂服務收入：15.4 億人民幣（yoy-23.9%，qoq-11.6%）。收入同比和環比均出現下降，主要原因是直播互動功能調整和合規程序加強，以及來自其他平台的競爭。Q3 MAU 0.90 億（yoy-30.2%，qoq-3.23%）；MPU 0.079 億（yoy+1.3%，qoq+0%）。我們預期Q4 收入爲15 億人民幣（yoy-18%，qoq+0.02%），同比下滑主要系公司合規持續縮緊疊加宏觀因素導致。
隨着在線音樂付費用戶、ARPPU 雙增，公司在線音樂收入在整體結構比重持續提高，利潤率端有望持續優化。我們預計 24-26 年歸母淨利潤分別爲64/79/95 億元(24-26 年原預測值爲 67/82/102 億元，因下調毛利率、利息收入等調整盈利預測)。參照可比公司，給予24 年28 倍P/E，目標價56.37 港幣(52.17 人民幣)，維持「買入」評級。
風險提示
抖音音樂平台上線帶來的格局洗牌風險；直播監管風險；直播行業內部競爭加劇風險
