$MicroStrategy (MSTR.US)$ 曾沦为2000年互联网泡沫中的典型牺牲者，股价从300美元暴跌至0.42美元。2020年，公司创始人作出一个改变命运的决定，将公司转型为加密货币投资平台：All in比特币，并称比特币是“世界上最有价值的资产”。

随着比特币的复苏，MicroStrategy已重回巅峰，成为“比特币影子股”。今年，MicroStrategy市值一度飙升至近700亿美元，股价一年上涨6倍，过去五年涨了近20倍。目前股价暂报328美元。

一直以来，MicroStrategy不断通过股权、债权融资大手笔买进比特币，并通过比特币升值实现“暴富”，这也是公司股价飙涨的核心原因。而MicroStrategy造富神话的背后离不开其独特的股权融资方式——ATM ( At-the-market offerings )。

ATM即按市价发行/增发，是指上市公司通过指定的经纪商以现行市场价格，逐步将新发行的股票或他们已经拥有的股票出售到二级交易市场中。

最近，MicroStrategy作出一个大胆的计划，决定加码融资为“比特币购买狂潮”收集弹药。这项计划名为“21/21计划”，即在未来三年通过210亿美元的股权和210亿美元的债券筹集420亿美元。按当前价格计算，这意味着公司将购买近60万个比特币，约占比特币总供应量的3%。

这项计划中的210亿美元融资便是通过ATM股权融资方式完成，目前已经筹集了超过35亿美元。而ATM机制有何特点，能否助力MicroStrategy再创高峰？

股价飙涨背后的ATM机制

MicroStrategy是美股上市公司中持有比特币最多的企业，股价也与比特币深度绑定。一开始用现金流买，后来通过ATM等融资方式筹集资金加杠杆买，这番操作下，MicroStrategy的股价涨幅甚至比比特币更猛。

MicroStrategy通过所谓的“按市价发行（ATM）”的方式雇佣银行来销售股票，允许公司在不提交额外监管文件的情况下出售股票。这一模式给所有投资者平等机会参与购买股票，不偏袒机构投资者，符合加密货币去中心化的精神。

ATM模式也能够灵活筹资，避免了传统融资出现的大幅折价发行，特别适合MicroStrategy这类高波动性股票。与此同时，MicroStrategy的高交易流量使得大规模股票出售成为可能，其股票市值相对于比特币持有量有2.8倍溢价，创造了融资中的套利机会。

MicroStrategy通过ATM模式筹集资金，利用股票和比特币市场的高波动性来最大化其比特币持有量，同时保持对公司股价的高估值。然而，这一策略的成功高度依赖于比特币价格的持续上涨，因此市场波动带来的潜在风险也不容忽视。

英国《金融时报》分析了ATM股权融资机制的特点，具体来看：

• ATM股票发行/增发的灵活性
  ATM股票发行允许公司逐步将新股票推向市场，而不是通过传统的方式一次性大规模发行。这种灵活性尤其适合像MicroStrategy这样股价波动较大的公司，因为它能够在价格高峰时机灵活地筹资，避免大规模增发导致的大幅折价发行问题。

• 符合加密货币去中心化的精神
  “人人皆可参与”，ATM发行给所有投资者平等机会参与购买股票，不偏袒机构投资者。这种最小化中介干预的模式与加密货币所提倡的去中心化理念相契合。此外，ATM的使用省去了管理层为了筹资而与基金经理开会或参加路演的时间和精力。

• 适用于资本密集型行业
  ATM模式在资本密集型行业广受欢迎，例如房地产投资信托、生命科学和能源行业。MicroStrategy利用ATM筹资，展示了这一工具的多功能性。

• 高流动性支持ATM操作
  MicroStrategy的股票流动性很高，这使得其能够通过ATM方式在不对股价造成过大压力的情况下出售大量股票。公司可以根据市场情况逐步出售股份，甚至在基金经理提出报价时卖出大额股票，但管理层对此拥有完全的决定权。

• ATM提供套利机会
  由于高杠杆的资产负债表，MicroStrategy股票市值相对于其持有的比特币价值存在2.8倍的溢价。通过ATM出售股票所获得的资金可以购买更多的比特币。这意味着，发行更多股票实际上增加了每股所代表的比特币数量，从而实现套利效应。

• 比特币价格下跌时风险显现
  虽然当前ATM操作因比特币的上涨而受益，但文章提到了两大潜在风险：一是如果比特币价格下跌，股票相对于净资产（比特币）价值的溢价可能缩小甚至变为折价；二是持续的股票发行可能会逐渐侵蚀溢价，导致股价下跌至比特币的实际价值。

编辑/Somer