优质客户放量在即，出海空间广阔。公司优质客户不断导入，2023 年小鹏进入公司前五大客户，公司主要向小鹏汽车销售二合一系统产品。2024Q1，公司实现对小米汽车配套项目量产，根据小米汽车公众号，预计小米SU7 将于11 月提前完成10 万台全年交付目标。公司也取得了比亚迪、乐道、零跑等部分车型定点，部分项目已于2024 下半年实现量产。出海方面，公司与雷诺已实现项目量产，同时与Stellantis、某欧洲主流豪华品牌等客户已有项目定点。我们判断国内优质客户正处于产品放量期，同时欧洲面临2025 碳排放考核年，海外电车增速预计将明显提升。国内+海外有望2025 年起逐步放量，带动公司营收利润快速增长。公司主營新能源車載高壓電源系統，功率密度等技術指標行業領先。公司主業包括車載高壓電源系統，以及液冷超充樁電源模塊等非車載高壓電源系統。
車載高壓電源系統以三合一及二合一產品爲主，爲公司收入的主要來源。根據公司招股說明書，公司2023 年二合一、三合一系統銷售收入分別爲4.7 億元、13.0 億元，同比分別-12.8%、+34.1%；毛利率分別爲24.4%、25.3%，同比均有所提升。公司產品在轉換效率、功率密度、可靠性和集成化水平等關鍵技術指標方面行業領先，車載高壓電源系統的功率密度可達3.2kW/L。
客戶結構調整期，公司前三季度業績有所承壓。2024Q3 公司總營收5.2 億元，同比-0.2%；前三季度累計營收11.8 億元，同比-15.3%。2024Q3 歸母淨利潤爲0.2 億元，同比-35.4%；前三季度累計歸母淨利潤爲0.8 億元，同比-13.6%。公司2024 年前三季度業績有所承壓，我們判斷主要因客戶結構調整，現有大客戶廣汽集團、易捷特等客戶終端需求量同比下降所致：2023年廣汽、易捷特爲公司的第一、三大客戶，營收分別佔56.2%、9.6%。
優質客戶放量在即，出海空間廣闊。公司優質客戶不斷導入，2023 年小鵬進入公司前五大客戶，公司主要向小鵬汽車銷售二合一系統產品。2024Q1，公司實現對小米汽車配套項目量產，根據小米汽車公衆號，預計小米SU7 將於11 月提前完成10 萬台全年交付目標。公司也取得了比亞迪、樂道、零跑等部分車型定點，部分項目已於2024 下半年實現量產。出海方面，公司與雷諾已實現項目量產，同時與Stellantis、某歐洲主流豪華品牌等客戶已有項目定點。我們判斷國內優質客戶正處於產品放量期，同時歐洲面臨2025 碳排放考覈年，海外電車增速預計將明顯提升。國內+海外有望2025 年起逐步放量，帶動公司營收利潤快速增長。
投資建議：我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲1.0/1.4/1.8 億元，對應EPS 分別爲0.87/1.28/1.62 元。我們認爲國內電車強需求驅動疊加歐洲碳排考覈臨近，電車整體保持較快增速，同時公司國內外優質客戶正處於產品放量期，銷量增長有望帶動公司規模快速提升。參考可比公司，給予公司2025 年35-40 倍PE，對應合理價值區間44.92-51.34 元，首次覆蓋，給予公司「優於大市」評級。
風險提示：電車補貼下滑，歐洲碳排放考覈放緩，價格競爭加劇。
