来源：中金策略
特朗普胜选新一任美国总统 根据AP等美国主流媒体测算统计，特朗普已经于北京时间11月6日赢得本次总统大选。在大选日之前，两位候选人民调结果非常接近，在一些关键的摇摆州支持率差距微乎其微。
图表：直到选举日之前，民调结果依然胶着
资料来源：RCP，中金公司研究部
图表：特朗普最终以较大优势胜选
资料来源：RCP，中金公司研究部 *截至北京时间2024/11/6晚10点
经济启示：短期提振乐观预期，中期滞胀风险明显上升 特朗普主要政策主张包括对外加征关税、对内减税、驱逐非法移民、放松金融监管等，对经济运行潜在影响最大的有以下3点。
1）对内减税是竞选纲领中对经济增长支持最强的政策，但落地时间可能较晚，且形成较高债务压力，压低经济长期增长前景。
宾州大学Budget Model预计如果特朗普永久延续《减税和就业法案》（Tax Cuts and Jobs Act, TCJA），将在未来十年里抬高美国GDP 0.3个百分点，但会使美国财政赤字增加约4万亿美元。导致美国债务失衡风险明显上升。更为重要的是，减税政策对增长的提振效果可能不会立刻实现。参照2017税改法案的推进流程，特朗普减税政策需要走法律流程，从提出到生效需要1年左右，且本轮减税计划有很多政策是用于重续原本在2025年12月过期的减税法案，因此本轮减税政策可能要等到2026年才对经济增长形成助力。
2）关税政策有条件更快落地，或对经济产生较大“滞胀”压力。 特朗普在竞选中宣称对中国征收60%全面关税，对其他国家征收10%全面关税。这一政策落地时点可能相对更快。2018年中美贸易战期间，美国从启动调查到正式征税历时近11个月。但如果特朗普再度当选，可以继续延用此前任期内的调查结论，加征关税有条件在较短时间内实施。我们认为如果这一政策较快落地，将对经济产生明显的“滞胀”效应。根据海外机构测算的中位数，假如特朗普在竞选中宣称的“对中国征收60%全面关税，对其他国家征收10%全面关税”落地，将拖累2025年美国GDP增速约1个百分点，同时推升美国通胀约1.4个百分点。
图表：海外机构测算特朗普关税对2025年美国经济增长和通胀的影响
资料来源：公开资料，中金公司研究部 图表：PIIE对美国加征关税对增长、通胀的影响测算
资料来源：https://www.piie.com/research/piie-charts/2024/trumps-economic-policies-could-stoke-inflat 3）驱逐非法移民也会产生类似的“滞胀”效果，但政策落实程度不确定性较高。 根据美国国会预算办公室的估计，自2020年底以来，已有超过900万人通过合法和非法渠道移民美国，是疫情后美国劳动力市场供给提升的重要力量。如果将非法移民驱逐出境，将会降低劳动力市场供给，推升工资通胀。工资上升会导致生产成本上升，压制经济增长。
图表：PIIE对美国驱逐非法移民对增长、通胀的影响测算
资料来源：https://www.piie.com/research/piie-charts/2024/trumps-economic-policies-could-stoke-inflat 但由于非法移民数量庞大，大范围驱逐组织难度较高，该政策落地进度不确定性相对较高。
总结来看，特朗普执政纲领中支持经济增长的减税政策未必很快生效，但导致“滞胀”压力的关税政策却有条件较快推进。2025年本来经济就有下行压力，在此背景下经济重回滞胀的风险明显上升。
政策启示：美联储降息路径不确定性大幅抬升 在美国大选结果公布前，我们的基准情景是美国通胀下行，增长先下后上，本轮美联储降息周期幅度为200-300bp，但“特朗普横扫”导致的滞胀风险让降息路径不确定性大幅上升。如果2025年美国通胀明显反弹，我们认为美联储有可能在2025年放缓或暂停降息，甚至不排除加息的可能性。 事实上市场已经开始计入这种可能性：尽管美联储9月散点图显示2025年与2026年都会各降息100bp，但联邦期货市场显示美联储降息周期会在2025年6月结束，累计降息150bp至3.5%。
图表：期货市场预期美联储降息周期在明年6月左右结束
资料来源：FedWatchTool，中金公司研究部 需要注意的是，2025年特朗普政策对通胀推升较为明显，但如果美联储紧缩货币进行对冲，或可以缓解通胀上行压力，避免二次通胀，但是代价就是更高的政策利率。在2025年之后，特朗普政策对通胀的推升效果减弱，对增长的拖累效果逐渐体现，可能为美联储再次加速降息创造条件。
图表：特朗普当选后，不同的政策组合对美国增长、通胀的影响测算
资料来源：PIIE，中金公司研究部 *注：“High scenario”指830万非法劳工被驱逐出境；所有美国进口产品的关税增加10%，美国从中国进口产品的关税增加60%，包括中国在内的所有贸易伙伴采取反制措施；美联储独立性受到削弱。“Low scenario”假设与“High scenario”征收同样的关税，但其他国家不采取反制措施，130万非法劳工被驱逐出境，美联储独立性受到削弱。
资产启示：减配美债，增配美股，维持超配黄金和低配商品，中国资产取决于政策应对 自2023年10月冲高至5%之后，美债利率进入震荡下行阶段。
图表：美债10年期利率去年10月触及5%后震荡下行
资料来源：Wind，中金公司研究部 考虑到降息周期临近，美国大选或形成分裂国会，未必能够明显扩张财政，以及票息回报较高，我们此前建议超配美债，取得良好回报。
但“特朗普横扫”概率上升之后，市场前景发生明显变化：二次通胀风险推高终点利率预期，财政失衡风险抬高长端期限溢价。如果共和党确认控制两院，我们建议退出做多美债交易。 从战术上看，由于美债9月份以来已经提前计入较多“特朗普横扫”预期，十年期利率快速上行近90bp，空头可能获利了结，短期存在利率冲高回落的可能性，我们建议利用市场短期波动，逐步减仓美债。 特朗普胜选后大选不确定性消除，财政扩张预期升温，市场交易risk-on，短期利好股票表现。但特朗普减税政策落地可能要等到2026年才有所体现，如果2025年关税与移民政策首先落地，可能增加经济滞胀风险，因此中期来看海外股票不确定性仍然不低。因此我们建议短期增配海外股票，中期择机减配。
滞胀风险叠加美国债务进一步失衡，降低美元体系信誉，对黄金提供持续支撑，我们维持超配黄金 。
特朗普反对绿色转型，增加油气供给，且短期看全球经济仍处于下行通道，压制商品需求，因此我们维持低配铜油等商品。
对于中国资产，贸易保护及技术限制措施虽可能在短期造成扰动，但资产中长期表现仍主要取决于国内经济基本面与政策应对。9月份以来“稳增长”政策明显发力，让我们对中国资产前景不悲观，建议重点关注内需相关板块与战略新兴行业
编辑/rice
來源：中金策略
特朗普勝選新一任美國總統 根據AP等美國主流媒體測算統計，特朗普已經於北京時間11月6日贏得本次總統大選。在大選日之前，兩位候選人民調結果非常接近，在一些關鍵的搖擺州支持率差距微乎其微。
圖表：直到選舉日之前，民調結果依然膠着
資料來源：RCP，中金公司研究部
圖表：特朗普最終以較大優勢勝選
資料來源：RCP，中金公司研究部 *截至北京時間2024/11/6晚10點
經濟啓示：短期提振樂觀預期，中期滯脹風險明顯上升 特朗普主要政策主張包括對外加徵關稅、對內減稅、驅逐非法移民、放鬆金融監管等，對經濟運行潛在影響最大的有以下3點。
1）對內減稅是競選綱領中對經濟增長支持最強的政策，但落地時間可能較晚，且形成較高債務壓力，壓低經濟長期增長前景。
賓州大學Budget Model預計如果特朗普永久延續《減稅和就業法案》（Tax Cuts and Jobs Act, TCJA），將在未來十年裏抬高美國GDP 0.3個百分點，但會使美國財政赤字增加約4萬億美元。導致美國債務失衡風險明顯上升。更爲重要的是，減稅政策對增長的提振效果可能不會立刻實現。參照2017稅改法案的推進流程，特朗普減稅政策需要走法律流程，從提出到生效需要1年左右，且本輪減稅計劃有很多政策是用於重續原本在2025年12月過期的減稅法案，因此本輪減稅政策可能要等到2026年才對經濟增長形成助力。
2）關稅政策有條件更快落地，或對經濟產生較大「滯脹」壓力。 特朗普在競選中宣稱對中國徵收60%全面關稅，對其他國家徵收10%全面關稅。這一政策落地時點可能相對更快。2018年中美貿易戰期間，美國從啓動調查到正式徵稅歷時近11個月。但如果特朗普再度當選，可以繼續延用此前任期內的調查結論，加徵關稅有條件在較短時間內實施。我們認爲如果這一政策較快落地，將對經濟產生明顯的「滯脹」效應。根據海外機構測算的中位數，假如特朗普在競選中宣稱的「對中國徵收60%全面關稅，對其他國家徵收10%全面關稅」落地，將拖累2025年美國GDP增速約1個百分點，同時推升美國通脹約1.4個百分點。
圖表：海外機構測算特朗普關稅對2025年美國經濟增長和通脹的影響
資料來源：公開資料，中金公司研究部 圖表：PIIE對美國加徵關稅對增長、通脹的影響測算
資料來源：https://www.piie.com/research/piie-charts/2024/trumps-economic-policies-could-stoke-inflat 3）驅逐非法移民也會產生類似的「滯脹」效果，但政策落實程度不確定性較高。 根據美國國會預算辦公室的估計，自2020年底以來，已有超過900萬人通過合法和非法渠道移民美國，是疫情後美國勞動力市場供給提升的重要力量。如果將非法移民驅逐出境，將會降低勞動力市場供給，推升工資通脹。工資上升會導致生產成本上升，壓制經濟增長。
圖表：PIIE對美國驅逐非法移民對增長、通脹的影響測算
資料來源：https://www.piie.com/research/piie-charts/2024/trumps-economic-policies-could-stoke-inflat 但由於非法移民數量龐大，大範圍驅逐組織難度較高，該政策落地進度不確定性相對較高。
總結來看，特朗普執政綱領中支持經濟增長的減稅政策未必很快生效，但導致「滯脹」壓力的關稅政策卻有條件較快推進。2025年本來經濟就有下行壓力，在此背景下經濟重回滯脹的風險明顯上升。
政策啓示：聯儲局減息路徑不確定性大幅抬升 在美國大選結果公佈前，我們的基準情景是美國通脹下行，增長先下後上，本輪聯儲局減息週期幅度爲200-300bp，但「特朗普橫掃」導致的滯脹風險讓減息路徑不確定性大幅上升。如果2025年美國通脹明顯反彈，我們認爲聯儲局有可能在2025年放緩或暫停減息，甚至不排除加息的可能性。 事實上市場已經開始計入這種可能性：儘管聯儲局9月散點圖顯示2025年與2026年都會各減息100bp，但聯邦期貨市場顯示聯儲局減息週期會在2025年6月結束，累計減息150bp至3.5%。
圖表：期貨市場預期聯儲局減息週期在明年6月左右結束
資料來源：FedWatchTool，中金公司研究部 需要注意的是，2025年特朗普政策對通脹推升較爲明顯，但如果聯儲局緊縮貨幣進行對沖，或可以緩解通脹上行壓力，避免二次通脹，但是代價就是更高的政策利率。在2025年之後，特朗普政策對通脹的推升效果減弱，對增長的拖累效果逐漸體現，可能爲聯儲局再次加速減息創造條件。
圖表：特朗普當選後，不同的政策組合對美國增長、通脹的影響測算
資料來源：PIIE，中金公司研究部 *注：「High scenario」指830萬非法勞工被驅逐出境；所有美國進口產品的關稅增加10%，美國從中國進口產品的關稅增加60%，包括中國在內的所有貿易伙伴採取反制措施；聯儲局獨立性受到削弱。「Low scenario」假設與「High scenario」徵收同樣的關稅，但其他國家不採取反制措施，130萬非法勞工被驅逐出境，聯儲局獨立性受到削弱。
資產啓示：減配美債，增配美股，維持超配黃金和低配商品，中國資產取決於政策應對 自2023年10月衝高至5%之後，美債利率進入震盪下行階段。
圖表：美債10年期利率去年10月觸及5%後震盪下行
資料來源：Wind，中金公司研究部 考慮到減息週期臨近，美國大選或形成分裂國會，未必能夠明顯擴張財政，以及票息回報較高，我們此前建議超配美債，取得良好回報。
但「特朗普橫掃」概率上升之後，市場前景發生明顯變化：二次通脹風險推高終點利率預期，財政失衡風險抬高長端期限溢價。如果共和黨確認控制兩院，我們建議退出做多美債交易。 從戰術上看，由於美債9月份以來已經提前計入較多「特朗普橫掃」預期，十年期利率快速上行近90bp，空頭可能獲利了結，短期存在利率衝高回落的可能性，我們建議利用市場短期波動，逐步減倉美債。 特朗普勝選後大選不確定性消除，財政擴張預期升溫，市場交易risk-on，短期利好股票表現。但特朗普減稅政策落地可能要等到2026年才有所體現，如果2025年關稅與移民政策首先落地，可能增加經濟滯脹風險，因此中期來看海外股票不確定性仍然不低。因此我們建議短期增配海外股票，中期擇機減配。
滯脹風險疊加美國債務進一步失衡，降低美元體系信譽，對黃金提供持續支撐，我們維持超配黃金 。
特朗普反對綠色轉型，增加油氣供給，且短期看全球經濟仍處於下行通道，壓制商品需求，因此我們維持低配銅油等商品。
對於中國資產，貿易保護及技術限制措施雖可能在短期造成擾動，但資產中長期表現仍主要取決於國內經濟基本面與政策應對。9月份以來「穩增長」政策明顯發力，讓我們對中國資產前景不悲觀，建議重點關注內需相關板塊與戰略新興行業
編輯/rice
但大选当日，前总统特朗普顺利赢下几乎所有摇摆州，以较大优势领先民主党总统候选人哈里斯成功胜选。在国会选举中，共和党已经赢下参议院，目前记票显示大概率也会赢下众议院，实现共和党“横扫”。
但大選當日，前總統特朗普順利贏下幾乎所有搖擺州，以較大優勢領先民主黨總統候選人賀錦麗成功勝選。在國會選舉中，共和黨已經贏下參議院，目前記票顯示大概率也會贏下衆議院，實現共和黨「橫掃」。
