科力普：24Q3 科力普实现收入30.4 亿元（同比+7.5%）、受宏观环境影响增速放缓，毛利率7.1%（同比-0.1pct），盈利能力保持稳定；公司持续提升中后台数字化能力、仓储配送能力，重点聚焦电力、能源和金融板块，我们预计伴随国央企下单陆续启动、后续经营回暖可期。公司發佈2024 年三季報：24Q3 公司實現收入60.63 億元（同比+2.8%），歸母淨利潤3.89 億元（同比-20.6%），扣非歸母淨利潤3.61 億元（同比-20.4%），受消費環境疲弱影響，我們判斷低毛利產品銷售佔比提升，Q3 收入小幅增長、利潤同比承壓。
傳統核心小幅承壓，電商&出海增長較快。根據我們測算，公司24Q3 傳統核心業務（總收入-生活館-科力普）實現收入約26.4 億元（同比-2%），其中學生文具表現較弱、24Q3 書寫工具/學生文具/辦公文具分別實現收入8.8/11.9/7.1 億元（同比+2.5%/-8.4%/+1.9%），毛利率分別爲40.9%/30.8%/27.1%（同比+0.3pct/-2.7pct/-1.7pct），我們判斷學生文具受消費疲弱及低毛利產品銷售佔比提升影響，收入及毛利率同比承壓，書寫工具及辦公文具表現相對平穩；公司積極推動直銷&線上渠道佔比提升，電商渠道增速靚麗，24Q3 晨光科技實現收入4.0 億元（同比+38.9%）、較Q2 進一步提速。公司產品開發減量提質，提高單款上櫃率和銷售貢獻，聚焦經典暢銷一盤貨；出海方面，深耕非洲和東南亞市場，因地制宜地開發本地化產品，我們判斷24Q3 海外業務保持相對較快增速。
科力普短期承壓、改善可期，九木增長放緩、開店速度亮眼。
科力普：24Q3 科力普實現收入30.4 億元（同比+7.5%）、受宏觀環境影響增速放緩，毛利率7.1%（同比-0.1pct），盈利能力保持穩定；公司持續提升中後臺數字化能力、倉儲配送能力，重點聚焦電力、能源和金融板塊，我們預計伴隨國央企下單陸續啓動、後續經營回暖可期。
九木：24Q3 生活館（含九木）收入3.9 億元（同比+0.4%），其中九木收入3.7 億元（同比+3.2%）、受銷售結構影響增速環比放緩，今年以來九木門店數量增加84家至702 家（24Q3 增加31 家），生活館減少3 家至38 家（Q3 店數不變）。九木門店擴張提速，當前已入駐70 座城市，我們預計明年將保持較快擴張速度、加強新市場拓展。產品組合持續優化，門店精細化運營以及消費者洞察&服務能力穩步提升，會員體量超千萬、經營良性。
盈利能力同比小幅下滑，長期有望保持穩健。24Q3 公司毛利率爲20.5%（同比-1.4pct），歸母淨利率爲6.4%（（ 同比-1.9pct），24Q3 銷售/管理/研發費用率分別爲7.9%/4.1%/0.8%（（同比+0.9pct/基本持平/-0.1pct）。展望未來，伴隨公司產品&渠道結構逐步升級，盈利能力預計保持穩健。
現金流改善，營運能力表現穩定。公司24Q3 產生淨經營現金流爲6.87 億元（同比+0.16 億元），現金流健康。營運能力方面，截至24Q3 末，公司應收賬款週轉天數爲61 天（同比+4 天），應付賬款週轉天數91 天（同比+4 天），存貨週轉天數29 天（同比-2 天），營運能力保持穩定。
盈利預測：我們預計2024-2026 年歸母淨利潤分別爲15.0 億元、17.4 億元、20.0億元，對應PE 爲17.8X、15.4X、13.4X，維持「買入」評級。
風險提示：線下客流恢復不及預期、新品推出不及預期、科力普客戶拓展不及預期。
