公司发布2024 年三季报：24Q1-3 收入171.14 亿元，同比+7.9%，归母净利10.22 亿元，同比-6.6%，扣非净利润9.28 亿元，同比-6.8%；24Q3 收入60.63 亿元，同比+2.8%，归母净利3.89 亿元，同比-20.6%，扣非净利润3.61 亿元，同比-20.4%。

Q3 外部环境压力增加，传统核心线下渠道承压，线上占比保持高增。24Q3 传统核心业务（不含科技）收入为22.37 亿元，同比下滑6.6%；24Q3 晨光科技收入为3.99 亿元，同比增长41.5%；24Q3 传统+科技收入为26.36 亿元，同比下滑1.6%。公司积极推动线上业务，线上产品线布局加强，满足各平台差异化消费需求，持续推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，线上保持份额提升，延续高增。 Q3 外部环境压力加大，消费力走弱，传统核心业务表现较为承压。线下战略延续，聚焦重点终端，着重单店质量提升，结合公司重点品类、聚焦经典畅销一盘货推广，进一步强化产品力，通过强功能性单品、多样化IP联名等增强产品吸引力，伴随小学汛备货旺季到来，后期订单有望逐步好转。公司持续进行海外市场的发展，因地制宜地开发本地化产品，推动非洲、东南亚等区域渠道建设，中长期预计对公司增长形成支撑。

受消费力下降影响，传统核心业务盈利有所承压。24Q3 书写工具/学生文具/办公文具收入分别为8.84/11.89/7.13 亿元，同比+2.5%/-8.4%/+1.9%，学生文具产品结构受消费力下降影响较为明显，收入阶段性下滑。24Q3 书写工具/学生文具/办公文具毛利率分别为40.9%/30.8%/27.1%，分别同比+0.3/-2.7/-1.7pct，Q3 产品结构变化，同时线上增速快于线下，导致毛利率受阶段性影响。公司继续推进产品聚焦策略，提升新品产品吸引力，后期有望逐步改善。

零售大店：九木杂物社增速有所放缓，维持稳健开店。24Q3 零售大店业务收入3.89 亿元，同比下滑0.6%；其中九木杂物社24Q3 收入3.67 亿元，同比增长4.4%。截至24Q3 末公司共拥有零售大店740 家；其中九木702 家，较2023 年末净增加84 家（其中24Q3净增31 家）。九木杂物社同样受Q3 消费力边际走弱影响，增速阶段性降速。九木杂物社线下保持精细化运营，线上同步多渠道发力，通过会员管理增强粘性，2024 年以来维持稳健开店。九木作为晨光品牌和产品升级的桥头堡作用持续发挥，未来有望逐步对公司盈利形成正向拉动。

科力普：外部扰动仍然存在，主动订单筛选，维持较为稳健增长。24Q3 科力普业务收入30.38 亿元，同比增长7.4%。外部扰动仍然存在，同时公司主动订单筛选，控制应收风险，实现有质量的收入稳健增长。科力普持续深挖存量和新客户，聚焦办公、MRO、营销礼品和员工福利四大板块拓展，伴随后期业务流程逐步正常化，科力普收入增速有望提速。

Q3 受产品和业务结构，及科力普股权激励支付摊销影响，盈利有所走弱。24Q1-3毛利率为19.8%，同比-0.61pct；其中Q3 毛利率20.5%，同比-1.4pct，一方面科力普收入占比提升，业务结构变化导致整体毛利率下降；另外传统核心业务受消费降级，及线上销售占比提升影响，毛利率阶段性走弱。24Q1-3 销售/管理/研发/财务费用率分别为7.5%/4.2%/0.8%/-0.2%，分别同比0.44/0.11/-0.08/0.11pct；24Q3销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.9%/4.1%/0.8%/0% ， 分别同比0.91/0.05/-0.11/0.16pct。Q3 公司销售费用率提升主要因线上加大不同平台流量投放，管理费用小幅提升主要因科力普股权激励费用摊销。

一体两翼战略推进，传统核心业务国内市场产品端和渠道端积极零售化转型，打造区别于同行差异化竞争力，中长期自有品牌出海支撑增长；九木杂物社展店空间充足，科力普横向拓品类+深挖客户，新业务预计将保持较高增速，且伴随规模效应释放，盈利能力上行。考虑消费力走弱对公司盈利影响较大，下调2024-2026 年归母利润至15.00/16.81/18.50 亿元（ 前值： 17.30/19.86/22.31 亿元） ， 分别同比-1.8%/+12.1%/+10.0%，对应PE 为18/16/15X，维持“买入”评级。

风险提示：终端消费力持续走弱，行业竞争加剧的风险。